期货市场保证金整的市场风险控制作用及制度改革.doc

期货市场保证金调整的市场风险控制作用及制度改革 ——来自大连商品交易所的实证分析 蒋贤锋，史永东 摘要：本文以大连商品交易所数据为样本、以VaR（Value-at-Risk）为基础对我国期货市场保证金制度的调节市场风险作用进行了理论和实证分析。结论表明，保证金上调时市场风险减少；保证金下调时市场风险几乎不变。基于本文结论和我国现实情况，我们从保证金设置的两个基本原则（审慎性原则和机会成本原则）出发，提出了我国期货市场保证金制度改革的若干建议。 关键词：VaR，事后检验，组合保证金，期货市场。 作者简介：蒋贤锋，男，1979年出生，东北财经大学金融学院和应用金融研究中心金融工程专业博士生、助教，/sinavc，spirits77@263.net，0411讯地址：东北财经大学金融学院，邮编：116025。史永东，东北财经大学金融学院和应用金融研究中心教授、中国社会科学院和深圳证券交易所联合博士后流动站博士后，ydshi@263.net。 致谢：感谢财政部、证监会、大连商品交易所、上海证券交易所的资助，感谢大连商品交易所李慕春提供的数据、美国期权清算公司（Options Clearing Corporation, OCC）期权投资者服务部Jeff Huddleston提供的数据及东北财经大学应用金融研究中心卢亮提供的资料，感谢大连商品交易所李慕春、郎晓龙的有益建议及有关学者在2005年CSPS/IMS联合会议上的有益建议。本文不代表任何机构、单位的观点。文责自负。 The Roles of Margin Adjustment on Controlling Futures Market Risk and the Reform of Margin System ——Empirical Analysis from Dalian Commodity Exchange Abstract: This paper makes theoretical and empirical analysis of the roles of margin adjuestment on adjusting futures market risk based on the data from Dalian Comodity Exchange and method of VaR(Value-at-Risk). We draw conclusions that market risk decreases when margin lever is increased and doesn’t change when the margin lever is decreased. Based on the conclusions and the realities in China market, we make suggestions on the reform of the margin system in futures market, complying with the basic principles of prudentiality and opportunity cost. Key Words: VaR, Back-Testing, Margin, Futures Market. JEL Classification: C10, G18, G13. 期货市场保证金调整的市场风险控制作用及制度改革 ——来自大连商品交易所的实证分析 一 引言及文献回顾 保证金制度是期货市场风险控制的最重要环节，被称为期货市场防范风险的“第一道门槛”，在控制市场风险中具有至关重要的地位。保证金制度主要包括保证金水平设置、保证金调整权限安排、清算机构设置、保证金等级区分等。其中，最重要的是保证金水平设置和保证金调整权限安排。保证金水平设置直接体现市场风险控制的水平及有效性；保证金调整权限安排则与一国的整体经济制度有关。我国期货市场保证金制度在早期有效地保证了期货市场的稳定发展，但随着市场环境的发展、成熟，我国期货市场保证金的设置方法及调整权限安排酝酿着改革。改革的前提是对现有的保证金制度有深刻的认识，而我国目前关于现有保证金制度的有效性方面的实证证据比较少，研究方法比较简单，相关的理论研究也比较缺乏，对保证金调整的市场风险影响作用的理论认识不深。因此，改革我国保证金制度还缺乏足够的理论、实证依据。为此，本文对我国目前期货市场保证金制度的市场风险调节作用进行理论和实证分析，为保证金制度改革提供科学依据。除了如此重大的实际意义，本文还具有重要的理论意义，即相对于国内外已有的研究主要集中在保证金水平调整对某一类型风险防范，本文的研究扩展