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内地货币管理的最新发展 中国人民银行推出每星期发行央行票据的计划，是内地货币管理的一项重大发展。 不知注视中国内地货币管理事务的朋友有否留意到中国人民银行在2003年4月28日发出的公开市场业务公告（2003第6号）。如果没有，我建议他们到有关网站（）查阅，有兴趣的话更可定期浏览，查阅日后其他公告。这份公告宣布了当局采用货币管理金融工具的一项重大变动。 人行近期暂停了每星期两次以国债为主的正回购操作，取而代之是每星期发行中央银行票据。事实上，从人行固定每星期发行央行票据的计划来看，央行票据似乎会陆续发行。人行首次在2003年4月22日发行50亿元人民币为期6个月的票据，再于4月29日及5月6日分别发行100亿元人民币为期3个月的票据。刚过去的星期二（5月13日），人行再发行两期央行票据，包括100亿元人民币为期3个月及另一期100亿元人民币为期6个月的票据。 我认为这项新措施代表内地货币管理向前迈进了一大步。正如我在2月20日《观点》一文中指出，在实施外汇管制的情况下，往来帐累积庞大的国际收支盈余，加上外商直接投资录得流入净额，是会在资本帐以大量资金外流的形式出现。近年外汇储备迅速增加，正好反映这个现象。银行在人行开立的人民币结算户口的结算结余亦因此增加，变成增加或「制造」了人民币的基础货币。无论央行定出何种货币政策目标，若要把银行同业拆息维持在某些特定水平，上述过程所制造出来的基础货币便必须予以冲销。以内地的情况来说，相信出售在央行资产负债表上的资产是可行的办法，例如减少央行持有的国债或收回央行向银行提供的贷款等。其实再贷款是反映商业银行对央行资金的过分倚赖，因此并非理想央行资产，予以减少是应该的。当然，如果这些央行资产将近出现不敷应用（实际情况是否如此不得而知），或基于其他考虑不得全面采用这个办法，央行可透过创造另一种央行负债的形式来冲销增加了的结算结余。我相信这至少是人行上月决定固定发行央行票据的部分原因。 上述消息令人鼓舞，不单因为这显示内地货币管理已愈趋成熟，对进一步发展甚至放开人民币货币市场都有积极意义，更因为整个计划极具透明度。当然，任何事情总有可以更臻完善的地方。以我来看，有两个目标是值得追求的，一是发展货币市场，另一是创造有效的货币冲销工具。央行在发行票据前一星期对票据的具体期限及发行额仍不作决定，以保持灵活，固然有利；特别是当冲销货币的目标是迫切时，此举更为需要。但市场的期望却是希望知道央行票据计划的资讯愈多愈好，以便及早作好计划，例如管理好期限错配的情况。事实上，央行可以考虑的做法，是固定了一个长期的每周发行央行票据的计划，并参照其他地区央行随机应变式的货币管理策略，每日进行较密集的货币市场操作，以达到微调货币状况的效果。 另一方面，由于当局同时公布票据一级市场的中标者及投标数额，市场透明度可能略嫌高了一点。就现时的市场发展阶段而言，银行同业资金市场的竞争不如其他国家或地区货币体系的那样激烈，公布这些资讯不会对有关的商业银行构成什么影响。但随市场渐趋成熟，假以时日，相信人行或会选择在银行同业市场退出一步，像其他央行一样，改而专注于杠杆作用较大及较间接的央行角色，届时银行同业市场的竞争将会相应增加，而为了公平竞争起见，如何处理上述一类的资讯便可能会受到关注。 任志刚 2003年5月15日 3 3