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金融市场学 董永祥 第五章 货币市场 学习目标 1、理解货币市场的经济功能以及由此决定的货币市场证券的特点。 2、学会利用银行贴现法计算货币市场证券的价格和收益率。 3、了解各类货币市场证券的设计特点，解释与之相关的违约风险和流通性。 第一节 引言 货币市场是临时资金投资以及冗余资金配置的首选市场。 货币市场证券为金融机构平衡流动性风险和信用风险显得尤为重要。 第二节 货币市场的经济功能 临时资金需要投资具有以下特点 投资期限要和周转时间一致 没有价格变动风险和其他风险，即要足够安全 该投资的金融资产要具有迅速变现的能力 临时资金需要投资主要是因为收入和支出在模式上的不一致 收入是稳定的，一次性的。 而支出是既有连续性的，又有间歇性的，而且经常有意外的支出发生。 详细论述可参见托宾《货币、信贷与资本》一书的第二章。 长期投资变得不利时，也需要将“冗余”资金暂时投资到货币市场，一旦资本市场被看好，冗余资金也能够迅速从货币市场中转出投入到资本市场。 总之，货币市场是一个促进流动性交易的市场。 货币市场的主要特点 为了确保投资足够的流动性，货币市场主要围绕三个主要特点发展起来的。 短期债务工具 低违约风险 高流通性 其他重要特点 债务合约的标准化 交易可以迅速达成（证券现货的占有不会发生） 经纪人和券商众多，交易成本最小化。 货币市场的主要参与者 所有的借方和贷方都会适时参与其中，但主要是四类参与者。 商业银行 美联储 证券交易商 公司 商业银行有在货币市场存入和借出流动性的需要 存入流动性以满足任何提款需要 授信放贷的季节性，即在贷款的高峰期，也需要银行借入流动性来加以支持。 美联储的公开市场操作需要借助货币市场的参与来达到货币政策的目的。 证券交易商，特别是做市商，需要随时交易其所负责的货币市场证券借入流动性资金从而购买自己需要的长期证券。 公司也需要将暂时性的富余资金投资到货币市场。 第三节 货币市场证券的定价 定价由两部分构成 面值 利息 两种现金流组合 贴现证券（价格为面值减去利息，到期按面值偿还） 息票证券（价格即是面值，到期偿还面值和利息） 金融资产的价格是未来现金流的现值。作为金融资产的一种，货币市场贴现证券取决于将来现金流的现值。 贴现证券的价格为 PV=FVt/(1+r)^t 使用银行贴现率对货币市场工具定价是市场惯例。财政部对国库券定价就是使用银行贴现率。 银行贴现率、货币市场工具价格及其收益率 定价公式 价格=面值－贴现=面值－面值×r ×t/360 其中，t为距离到期日的天数，r为当前年利率 货币市场工具的收益率公式 收益率=（价格t+1－价格t）/价格t 收益率和贴现率之间的关系 货币市场收益率=360r/[360 －(r ×t)] 贴现证券有：国库券、短期机构债券、商业票据和银行承兑汇票。其他三种（大额存单、回购协议和联邦基金）都是息票证券。 息票证券的初始价格就是面值。息票率为 利息=面值×r ×t/360 练习 例题4-1、4-2、4-3和4-4 习题5、6、7和8 第四节 货币市场各子市场 国库券市场 短期联邦机构债券市场 商业票据市场 银行承兑汇票市场 大额定期存单市场 回购协议市场 联邦基金市场 国库券市场 定义 中央政府为解决国库临时性资金不足的需要而发行的短期债券，是货币市场最重要最理想的金融工具。 初始期限为一年以下的为国库券（13周和26周）；一年到十年之间的为中期国债；十年以上的就是长期国债。 特征 信用高（金边债券、有利息货币）； 税负轻； 流动性强（可买卖、贴现、回购）； 利率低； 贴现发行，公募招标。 国库券发行方式 美国式投标与荷兰式投标举例 假设财政部发行1000亿元国库券，投标情况如下： 国库券价格与收益率 中国国库券市场 1981年开始发行国库券，但实质是中长期经济建设债券； 1994年首次发行期限短于1年的国库券，1997年停止发行，2003年恢复发行； 1991年开始采用承购包销、1996年开始采用招标（或美国式、或荷兰式）方式发行； 1988年建立国债二级市场，90年代中期形成沪深交易所、省市证券交易中心和财政部门组织的柜台市场相结合的市场体系。1998年取消后两种市场。 历年内债发行一览表 历年内债发行一览表（单位：亿元） 联邦机构债券市场 联邦机构是国会设立的授信中介，向国会认为处于不利地位的特殊群体借贷者提供资金资助。最为主要的领域为住房和农业 吉利美和房利美都是联邦政府担保的中介机构。 有政府担保，违约率很低 流通性较国库券稍差（利差为3到20个基点） 农业信贷机构：联邦土地银行。还有社区发展公司、进出口银行、小企业管理局、田纳西河谷管理局以及学生贷款营销协会 中国的类似机构：农业发展银行、国家开发银行等 商业票据市场 商业票据概述 现代商业票