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APT模型的检验 —基于上海证券市场的实证研究 姓名：王方略 学号 套利定价模型的检验 ——基于上海证券市场的实证研究 摘要： 本文从套利定价模型出发，分析了影响投资组合超额收益率的不同因素，并用这些因素建立模型，经过对上海股票市场02-06年数据的实证检验，得出该模型总体上能够较好解释中国股票市场的超额收益变化情况，一方面验证了CAPM模型提出的市场风险溢价对于股票组合超额收益有很好的解释作用，一方面也由于中国股市的政策性因素影响，得出了部分与现实情况相左的结论。 关键词：套利定价模型 资本资产定价 系统风险因素 A Test of the Arbitrage Pricing Theory ——An Empirical Investigation based on SH Stock Market Abstract： This paper tests whether innovations in macroeconomic variables are risks that are rewarded in the stock market. Financial theory suggests that the following macroeconomic variables should systematically affect stock market returns: the spread between long and short interest rates, expected and unexpected inflation, industrial production, and the spread between high- and low- grade bonds. We find that these sources of risk are significantly priced. Furthermore, neither the market portfolio nor aggregate consumption are priced separately. We also find that there are some incompatible results in our models that cannot be explained by theories, the results that we attribute to the unsoundness of china stock market and the interference of government. Key words: Arbitrage Pricing Model Capital and Asset Pricing Systematic Risk Factors 一. 文献综述 自1952年哈里·马科维兹提出组合投资理论以来，现代投资理论发展迅速。而资本资产定价理论无疑是其中最核心的部分。威廉·夏普(William Sharpe, 1964)，约翰·林特勒（1965）（1966）（CAPM）Ri=rf+β[Rm-rf]+ε，对特定证券的预期收益率进行计量。而之后学者的实证研究对于市场风险是否能够解释资产收益率有着不同的看法。诸如林特勒，米勒(Merton H. Miller)和斯科尔斯(M.Scholes)等人发现，对于单一资产而言，β系数不是解释资产收益率的唯一因素；而夏普和库珀（G. Cooper, 1972）β系数对于资产组合收益率具有很高的解释能力； 同时法玛（Fama）和麦克贝斯也从资产组合的角度对CAPM提供了支持。 1976年，罗斯（Stephen. Rose）利用资本市场不可能持续存在套利机会这一假设推导出了套利定价理论（Arbitrage Pricing Theory），从而使资本市场定价理论翻开了新的篇章。套利定价定论虽然以完全竞争和有效资本市场为前提，分析探讨风险子长的收益发生过程，但它却不同于资本资产定价模型（CAPM），该理论认为除市场风险外，风险资产的收益还要受到其他多种因素的影响，而且既无须对投资者偏好做出较强的假定，也无须投资者依据预期收益率和标准差来寻找资产组合假定。另外，该模型为开放式的模型，罗斯本人并未对模型中涉及的因素进行强行的限制，因而研究者可以自行研究确定所考虑的因素。在之后大量的实证研究中，APT模型相对CAPM模型得到了更多研究数据结论的支持。 但是正是由于其开放性，对于如何选取适合的因素进行研究提出了难度。在之前众多学者的实