人民币无本金交割远期汇价(NDF)与人民币兑美元汇率中间价(CNY)之间汇率溢出关系.doc

内 容 摘 要 本文通过检验人民币无本金交割远期汇价(NDF)与人民币兑美元汇率中间价(CNY)之间汇率溢出关系，回顾与展望人民币离岸外汇市场的发展，总结了金融危机至今，人民币NDF市场与人民币即期市场之间的互动关系变化。本文根据人民币浮动弹性的不同将数据分为三个阶段，利用MA(1)-GARCH(1)模型检验两市场汇率的溢出关系。研究结果发现，金融危机时期，人民币NDF汇率对CNY有显著的均值溢出效应，随着NDF市场重要性的下降，人民币NDF汇率对CNY的均值溢出效应变得不显著，甚至受到CNY的影响。 关键词：外汇市场　　人民币无本金交割远期　　联动性　　溢出效应 ABSTRACT This paper analyzes the spillover effect of returns and Volatility between Non-Deliverable Forward(NDF) and yuan’s mid-point rate against the dollar(CNY), and look back and forward to the development of Renminbi offshore market to conclude the change of dynamic interactions between Renminbi NDF market and Renminbi spot market form the financial crisis. Dividing Exchange rate series into three phases according to the increasing elasticity of Renminbi exchange rate, and using an MA(1)-GARCH(1) model, this paper finds that a mean spillover effect from the NDF to CNY exists during financial crises. However, with the diminished importance of NDF market the mean spillover effect from the NDF to CNY becomes insignificant KEY WORDS: exchange market Renminbi NDF co-movement spillover effect  近年来，我国保持了高速的经济增长速度，经济实力日益增强，国际地位日益提升。中国的经济、贸易的增长和开放的趋势，以及美国次贷危机、欧债危机、美债危机对美元、欧元的影响，使得人民币被越来越多的国际投资者所接收，人民币汇率稳定升值。 在改革开放不断深化的环境下，我国也在积极推动人民币定价机制的市场化与人民币国际化。2005年7月21日，中国人民银行正式宣布开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。2010年6月19日，鉴于金融危机影响逐渐褪去，央行重启汇率改革，“进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性，重在坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节”；7月19曰，中国人民银行和香港金融管理局对以人民币结算协议作出修订并付诸实施，香港基本上允许了人民币基本可兑换；8月16日，符合条件的境外金融机构将允许以人民币投资中国银行间债券市场；2012年4月16日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由千分之五扩大至百分之一。 在人民币国际化的过程中，利用中国香港作为主要的人民币离岸市场进行人民币可兑换的试验是一个重要的政策选择。经过三年来的发展，香港已经形成了可兑换的人民币(CNH)汇率市场和一个人民币(CNH)债券市场。 在香港的兑换的人民币(CNH)汇率市场发展之前，已经产生了境外的人民币无本金交割远期市场。无本金交割远期(Non-Deliverable Forwards，NDF)是一种本金不可交割，只用本币或外币一般是美元清算到期盈亏的特殊远期合约，主要用于实行外汇管制国家的货币，从事国际贸易企业为规避汇率风险所衍生出来的金融手段。人民币NDF市场最早产生于1996年的新加坡此后，香港、伦敦、纽约等也相继推出了人民币NDF交易。该市场基本不受管制，允许参与者进行套利活动。随着交易规模逐渐扩大，NDF汇率逐渐成为预测人民币汇率未来趋势的一个主要指标。 因此，人民币即期市场与人民币NDF市场之间的联动关系已成为投资者和监管者非常关心的问题。在人民币市场化的进程中，人民币即期汇率CNY与NDF的联动性、市场间信息传导关系发生