[table_main].doc

[table_main] 策略深度模板 证券研究报告·策略深度 弱需求下的价格修复 ——商品主升段的逻辑及节奏 周期路径：纷繁中的价格主线 结合2016年3月发布的《一波三折》观点来看，目前第二波主升浪正处于开启过程之中。但市场普遍认为弱需求条件下下半年经济和商品缺乏上涨的基础。本文也将立足上述几个问题，从周期视角对如下问题进行解答：1. 大宗商品第二波主升浪的反弹时间及幅度；2. 下半年大宗第二波上涨中的品种选择以及配置时点；3. 弱需求条件下经济是否存在向上修复的动力机制；4. 如果经济存在修复动力，那么修复机制衰竭的特征和时点为何。 商品周期：一波三折，步入主升 在第二波上涨的过程中，历史可比低点经验显示，第二波平均上涨幅度至少存在平均41%的涨幅，并将向上运行6个月的时间，预计将持续到2016年4季度；第二波的上涨内部存在2个小结构的循环，第二小波远大于第一小波；从商品比价来看，第二波初期以需求拉动的有色金属上涨为主，中后期石油涨幅较大，糖是比较稳定的配置产品，上涨后期和经济回落初期黄金存在明显超额收益，这是第三库存周期走向滞胀过程中避险情绪升温的主要结果，但目前尚未到达探讨滞胀逻辑的核心时点。 库存周期：弱需求下的价格修复 市场普遍出现“实体经济需求不足”的一致性流行观点。根据周期运行规律我们提出与市场流行观点所不同的转变机制，即“价格引领生产修复”，实体经济遵循“价格-生产-利润”的运动轨迹 。该机制存在两个明显的运行阶段：阶段1，价格上涨生产修复；阶段2，价格上涨反向压制（即价格博弈机制）；“价格博弈机制”的开启将出现下游PPI生活资料涨幅超过PPI生产资料，将冲击实体经济的生产。 从历史规律来看，价格引导生产修复来看，平均持续4个月，库存周期上行期存在2-3个小循环；价格引导利润修复来看，平均持续9个月，按照历史平均规律推算，本轮利润修复预计高点将出现在2016年4季度，这与大宗商品第二波回升相吻合。 对于实体经济来说，下半年价格再度上涨的核心源于中周期调整中企业经营困难对利润率改善的诉求和低库存的助力，伴随着供给侧发力、下半年旺季和美国第三库存周期的逐步修复，将助力商品价格再度向上并带动经济修复，这一阶段大概率将于8月之后启动，并持续到4季度。届时“价格博弈机制”将再次启动，真正考验实体经济的时刻将出现在2016年4季度。目录 一、周期路径：纷繁中的价格主线 2 二、商品周期：一波三折，步入主升 4 2.1 历史规律：大宗商品第二波幅度与时间 5 2.2 定位比较：商品周期下的第二波主升浪 9 2.3 路径选择：第二波主升节奏前瞻 11 2.4 大宗展望：价格筑底，步入主升 13 三、库存周期：弱需求下的价格修复 15 3.1 转变机理：价格引导生产体系修复 15 3.2 周期运行：价格博弈决定经济强弱 17 3.2.1 价格博弈决定经济强弱 17 3.2.2 价格引导利润修复与展望 20 3.3 助力条件：低库存打开价格上涨空间 21 3.4周期展望：弱需求下的价格修复 24 图表目录 图1：康波运行进入衰退转萧条阶段 3 图2：大宗商品康波周期、产能周期和超级周期的嵌套 3 图3：中国：产能周期与库存周期 3 图4：大宗商品康波周期、产能周期和超级周期的嵌套 4 图5：大宗商品产能周期、超级周期和涛动周期的嵌套 5 图6：大宗商品反弹与第三库存周期关系示意图 6 图7：历史第三库存周期走势分析：铅/石油 7 图8：历史第三库存周期走势分析：铜/石油 7 图9：历史第三库存周期走势分析：铝/石油 7 图10：历史第三库存周期走势分析：糖/石油 7 图11：历史第三库存周期走势分析：黄金/石油 7 图12：1982年大宗商品触底第一低点反弹时间与幅度 9 图13：1982年大宗商品价格比变化示意图1 9 图14：1982年大宗商品价格比变化示意图2 9 图15：1986年大宗商品触底最终低点反弹时间与幅度 11 图16：1986年大宗商品价格比变化示意图1 11 图17：1986年大宗商品价格比变化示意图2 11 图18：第三库存周期：1971.01-1975.05 12 图19：第三库存周期：1980.08-1982.12 12 图20：第三库存周期：1989.10-1991.03 13 图21：第三库存周期：1999.01-2001.12 13 图22：第三库存周期：2005.11-2009.05 13 图23：商品周期可比低点：1982年 13 图24：商品周期可比低点：1986年 13 图25：本轮第三库存周期：2016Q1 - ？ 13 图26：价格波动引导企业进行生产活动 16 图27：价格波动与企业利润变化息息相关 16 图28：企