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第五章 风险管理策略：期货合约 5.1 预期收益和风险 净持有成本关系式： 三类风险的套期保值 5.3-5.5 Apr.9 目 录 概 述 内 容 风险最小化保值理论的应用和实现：通过实证的回归确定合理的套期保值的数量 数理基础 收益风险的套期保值 管理的内容： 收益风险的套期保值，通过替换解释变量实现。 数据来源与回归结果： 过去30年收获时小麦的平均价格，每亩平均产量。从而算出每亩收入 以“每亩收益变化”列为被解释变量，以“期货价格变化”列为解释变量，进行回归 （见表1） 结果的对比和待解决的问题： 较小的管理费用，不一样的R平方 数据和回归 利润风险的套期保值 管理的内容： 成本和收益的同时管理，通过对成本和收益两方面的分别的风险 管理来实现，同时对冲不必要的头寸。 数据来源与回归结果： 金表的历史销售价格、数量以及过去67个月黄金和黄金期货的价格（见表2） 对冲问题 当标的相同时，可以直接对合约数量进行对冲（当标的不同时，我想应当根据相关性进行对冲以减少管理费用） 数据和回归 资产组合的风险的套期保值 管理内容： 与前面不同，这里管理的是资产的价值增长率，可以通过自然对数以简化计算,但保值的原理不变 数据来源和回归结果 AAA级公司债券的资产组合，该组合从2004年1月1日到2005年2月16日每日价格数据，芝加哥交易所债券期货合约连续复利的收益率，当前（2/16/05）财政部债券期货价格是每一美元债券面值1.1525，债券期货合约面值10万美元（见表3） 注意的问题 这里我们回归的变量是自然对数，应当将其还原成原有的资产标的 数据和回归 个体风险管理与系统风险管理 一个悖论： 风险管理究竟是分散了风险还是扩大了风险？ 个人的理解 在对冲了单个投资者风险的同时扩大了整个的系统风险（可以通过协方差展开进行简单的推理） 由于价格的数量总是奇数，因此总有一个投资者无法对冲，只能承受风险 解决方法 控制衍生次数，寻求合理的市场规模 通过新设计封闭价格循环 小 结 5.6 多种风险源的保值 5.7 回归问题 回归估计，需要注意的一些难以处理的问题。 其中一个重要的问题就是在生成价格变化率或收益率时，如何合理选择价格观测值的频度。从统计角度看，频度越高的数据越好，因为给定历史区间，频度越高，观测值个数越多，从而估计时获取的信息越多。但从实务角度看，尽管频度高意味着信息多，但也会带来更大的测量误差，则需要进行权衡 。 结论 本章探讨了远期合约/期货合约在管理预期收益/风险中的作用。首先分析了资本资产定价模型对期货合约的适用性，并发展了套期保值的概念，然后重点说明了如何利用期货来管理不同类型的风险。对价格风险管理的说明，并以航空公司为例，说明了如何对飞机燃油成本进行套期保值；然后考察了收益风险，并以农场主为例，说明了如何在价格和数量风险下对其收成的销售额进行套期保值；接下来研究了毛利润风险（即不确定的收益减去不确定的成本），例如炼油厂关心的是其销售热油和无铅汽油的收益与其原油成本的差额；最后考察了资产或资产组合有多个风险因素时的风险管理问题。例如，垃圾债券的管理者同时面临着利率和股票市场风险暴露。本章大部分案例都是关于风险最小化的保值，这些原理可非常容易地拓展，以反映预期收益和风险之间所存在的取舍关系。OLS回归是设定风险最小化保值的一个不可或缺的工具，但与回归技术同样重要的是要全面理解回归估计所用数据的特征。 Thank You! 表1 表2 收益风险 资产组合风险 利润风险 采用回归方法设定风险最小化保值，不仅具有方便的优点，而且还可用于处理价值受多种风险因素影响的资产组合的保值。 假设所需管理的基金主要投资于石油冶炼行业的股票，由于资产组合集中于石油股票，没有充分多元化，所以其价值不仅易受未预期股票市场波动的影响，也会受未预期石油价格变化的影响。 假设原油价格未来会飞涨，这将面临两难的抉择，原油价格上升很可能会引发股票市场下跌，但却会对我们资产组合中的石油股票价格有正面影响。因此，卖出股票并买入无风险债券并不是一个合适的策略，因为该策略把股票市场和原油价格风险暴露都取消了，我们的目标是仅抵消资产组合的股票市场风险，而保留原油价格风险。 处理该风险问题的一个直接方法就是利用多元回归模型