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Part 6-2 其他專題 選擇權與公司融資 大綱 選擇權 選擇權的組合 股票與債券如同選擇權 選擇權與公司決策 投資於實際計畫與選擇權 選擇權 選擇權給予持有者在某特定日期（或之前）以某約定價格買或賣某固定數量資產的權利（非義務）。 履行選擇權 買或賣標的資產的行為 履約價格或執行價格 選擇權契約中約定持有者可購買或出售標的資產的價格 履約日期 選擇權的到期日 選擇權（續） 歐式選擇權與美式選擇權 歐式選擇權只能在到期當日履約。 美式選擇權可在到期日之前任一天履約。 價內 履行選擇權可獲利。 價平 履行選擇權無損益（即履約價等於市價）。 價外 履行選擇權會損失。 買權 買權給予持有者在未來某特定日期（或之前）以某約定價格購入某固定數量資產的權利（非義務）。 執行買權即購入資產。 履約時的買權價值 美式買權與歐式買權在到期日當天，因為特性相同，故價值也會相同。 若買權為價內，則其價值 ST – E。 若買權為價外，則無價值。 C = Max[ST – E, 0] ST 為履約日的股價 (time T) E 為履約價 C 為履約日的買權價值 買權價值 買權收益 賣權 賣權給予持有者在未來某特定日期（或之前）以某約定價格出售某固定數量資產的權利（非義務）。 執行賣權即出售資產給某人。 履約時的賣權價值 美式賣權與歐式賣權在到期日當天，因為特性相同，故價值也會相同。 若賣權為價內，則其價值 E – ST。 若買權為價外，則無價值。 P = Max[E – ST, 0] 賣權價值 賣權收益 選擇權價值 內在價值 買權： Max[ST – E, 0] 賣權： Max[E – ST , 0] 投機價值 選擇權溢酬與選擇權內在價值的差。 賣出選擇權 選擇權的出售者有履約的義務。 相對的，出售者享有選擇權的溢酬。 賣出買權 賣出賣權 選擇權圖形回顧 選擇權的組合 賣權與買權可以組成更複雜的選擇權組合。 了解組合方式即可做財務規劃，調整風險報酬以符合各種需求。 保護性賣權策略 (收益) 保護性買權策略 買入跨式組合 賣出跨式組合 選擇權價值-美式買權 影響美式選擇權價格的因素 股票與債券如同選擇權 有槓桿的權益是一種買權。 標的資產為公司資產。 履約價為清償負債。 負債到期時，若公司資產大於負債，則股東有價內買權。股東會付款給債權人，履約買進公司資產。 若負債到期時，股東的買權為價外，股東不會付款給債權人（即股東宣告破產），並放棄該買權。 股票與債券如同選擇權（續） 有槓桿的權益是一種賣權。 標的資產為公司資產。 履約價為清償負債。 負債到期時，若公司資產小於負債，股東有價內賣權。股東會將公司賣給債權人。 若負債到期時，股東的賣權為價外，股東不會執行選擇權（即不宣告破產），並放棄該賣權。 合併與多角化 多角化常為合併的主因。 多角化可減少風險與波動性。 降低的波動性會使選擇權的價值下降。 假設多角化是合併的唯一利益： 因為權益可被視為買權，合併應該會增加還是減少權益的價值？ 因為風險性負債可被視為無風險負債減去賣權，則風險性負債的價值會如何變化？ 總而言之，合併會產生什麼變化？以股東財富極大化的目標而言，合併是個好決策嗎？ 合併與多角化（續） 為了多角化進行合併，只會將股東財富轉移至債權人。 資產報酬的標準差降低，因此使權益的選擇權價值下降。 若管理者的目標是極大化股東財富，則不應為了多角化而進行合併。 選擇權與資本預算 若公司為高槓桿結構，則股東可能偏好低淨現值的投資案勝於高淨現值的投資案，且低淨現值的投資案會增加波動性。 依據一般規則，管理者不應接受淨現值低，甚至為負值的投資案，應該選擇高淨現值的投資案。 然而在某些情況下，這麼做對股東有益： 高槓桿的公司 低或負淨現值的投資案會大量增加資產報酬標準差 選擇權與資本預算釋例 假設某家公司有下列特性： 資產市值 = 4 千萬 負債面額 = 2 千 5 百萬 負債到期期間 = 5 年 資產報酬標準差 = 40% 無風險利率 = 4% 選擇權與資本預算釋例低淨現值 目前權益市值 = $22.706 （百萬） 目前負債市值 = $17.294 （百萬） 管理者應投資哪一個專案？ 選擇權與資本預算釋例低淨現值（續） 雖然專案B的淨現值較低，但對股東較有利。 公司槓桿相對較高： 若投資專案A，債權人會分享淨現值，因為公司破產的風險降低。 若投資專案B，股東可確實地從債權人那裡佔有額外較大的財富。 選擇權與資本預算釋例負淨現值 已知股東可能較偏好低淨現值的投資案，但股東可能偏好淨現值為負值的投資案嗎？ 在某些條件下，答案是肯定的。 公司結構為高槓桿時，若投資案失敗，股東沒有任何損失，若投資案成功，股東可得到全部。 因此，股東偏好風險高、淨現值為負值但