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金准数据 第PAGE26页 金准数据：金融杠杆的前世今生  编制机构：金准数据 发稿时间：2017-4-17 金准数据：金融杠杆的前世今生 我国利率市场化基本完成。13年以来，我国利率市场化进程逐步推进。首先，同业存单和大额存单先后开启发行，存单交易市场逐步完善；其次，13年7月贷款利率取消下限；再者，15年央行连续降准降息的同时，存款利率上限从基准1.2倍、1.3倍、1.5倍到全部放开，意味着利率市场化基本完成。 银行资产负债快速扩张。利率市场化推进的同时，银行业竞争加剧，过去稳定的存贷息差没有了政策保证，银行不得不做大规模，实行金融版的“薄利多销”模式。13年至16年，银行表内资产同比增速抬升，大型银行一般在10%-12%，而中小型银行的表内资产增速则高达16%-26%。 13年理财竞争开启，非标套利盛行。13年表外理财崛起，表外利率市场化竞争性下，银行理财追逐高收益资产。13年上半年银行理财对接非标资产，规模迅速扩张；8号文出台后，银行套利从表外理财直接配置，转向了表内同业资产-非标套利。大量的非标资产投向了房地产和地方融资平台，造成房地产过热、地方债务不断堆积，央行在13年下半年收紧货币政策，试图抬高利率去杠杆。 15-16年：同业存单兴起，主动负债增加。14年同业存单开始大量发行，开启了银行间存单利率市场化。同业存单的大量发行，使得银行资产负债表重新扩张，金融部门的同业+债券债务率从50%上升到67%。其中，债券发行与GDP之比从13年的18%明显上升至16年末的27%。截至17年3月末，存单余额达到7.78万亿，中小银行发行比例达到50%-60%。 国有大行：配置贷款和地方债，存单发行较少。对于国有大行，16年其对居民贷款增多，同时作为承接地方债的主力，债券投资规模也有所增加。而国有大行的债券发行比例变化不大，约占到总负债的8%左右（大部分是国开债）;对央行负债有所增加，源于MLF、OMO等央行流动性工具优先投放大行。 中小银行：卷土重来的杠杆。中小行信贷资源不及国有大行，通过“发行同业存单-购买同业理财、债券委外等”扩张规模、以增强自身利润和竞争力。中小行对其他金融机构债权的比例从14年的12%上升到16年9月的24%左右；对非金融企业债权占比则下滑。而中小行负债端的债券发行占比从14年末的8.4%持续上升至16年9月的12%。 利率市场化下，信贷扩张过度催生地产泡沫。美国和日本利率市场化的经验表明，银行过度信用扩张会使得资产价格脱离基本面，堆积系统性风险。近年我国银行大幅扩容，也使得地产和金融市场出现泡沫。16年我国居民中长贷增加5.68万亿，较15年的3万亿增长接近1倍，房贷放松推动一二线城市房价飙涨，并向三四线传导。 金融机构冲规模，“资产荒”堆积债市泡沫。随着债券等资产收益率下降，各类金融机构盈利压力仍大，扩规模愈发激烈，资金层层嵌套、套利链条拉长，部分中小行和理财也从配置盘转为交易盘，加上非银委外投资，这些资金不断追逐资本利得，债市所有价值洼地被一一扫平，推动债券收益率降至历史低位。 防风险、去杠杆，17年货币趋紧，同业监管趋严。虽然有可能政策新老划断和设置过渡期，但存单无序发行或将成为过去。可能的同业监管政策：1）同业存单纳入同业负债，未来关注同业负债是否会被要求缴纳准备金；2）理财、基金等的债券或存单配置限制，对资金套利、空转监管加强；3）MPA广义信贷考核已经开始限制理财增速，未来大资管新规可能强调“去嵌套、去通道”，进一步遏制同业扩张。 打破刚兑是“金融去杠杆”的根本。杠杆和套利是银行经营的本源，利率市场化加剧了银行间竞争，放大了套利和杠杆行为。MPA考核只是规模上对银行扩张进行管控，如果想要彻底规范杠杆和套利行为，本质需要打破刚性兑付，包括打破银行理财产品的保本保收益、放开债券的违约乃至中小银行等金融机构的破产。只有打破刚兑、让风险定价正常化，金融杠杆才能有效去化。 1.利率市场化与近年银行扩张 1.1 利率市场化基本完成，推动银行业竞争 13 年以来，我国利率市场化进程逐步推进。首先，同业存单和大额存单先后开启发行，存单交易市场逐步完善；其次，13 年月贷款利率取消下限；再者，15 年央行连续降准降息的同时，存款利率上限从基准1.2 倍、1.3 倍、1.5 倍到全部放开，意味着利率市场化基本完成。 INCLUDEPICTURE \d /4e60c9a5-d39b-4fc7-86ff-d8d282095f5a \* MERGEFORMATINET  利率市场化推进的同时，银行业竞争加剧，过去稳定的存贷款息差没有了政策保证，银行面临净息差收窄，不得不通过其他方式来增厚收益。 数据显示，14 年以来，由于央行降准降息，五大行计息负债成本维