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新“RORO”时代 该如何做外汇交易？ 外汇市场进入了全新的环境：“逐险避险”（risk-on/risk-off）行为已经强势归来。面对这种新形势，外汇交易需要有相对应的策略。 RoRo模式与货币对之间的内在联系 汇丰银行首先研究了市场“逐险避险”情绪与货币对之间的关系。 当risk on时，大量投资者对风险毫无畏惧，大举涌入新兴市场货币等风险资产；当risk off时，投资者规避风险情绪浓厚，因而大量抛售风险资产，购入美元、日元等避险资产。以此为基础，“逐险避险”（risk-on/risk-off）因素与一系列货币对之间存在相关性： 汇丰银行解释称， 这些货币对与“逐险/避险”的正相关性越高，“逐险（risk-on）”行为就越多。也就是说，在市场情绪积极时（“逐险”），这些货币往往表现出色，但如果市场情绪转向更加负面的“避险”基调，则这些货币会表现不佳。 与RoRo（risk-on/risk-off）模式的关联性越强，则这种货币对风险就越高，相应地，其带来的投资回报也会更大。 不过，自从2月11日（标普500指数创下阶段性新低）至今，上述规则似乎与现实情况略有出入。这从下图中就可以看出来。虽然土耳其里拉、墨西哥比索、印尼盾和印度卢比等几种新兴市场货币最近几个月在上涨，但并没有明显跑赢其他高风险外汇交易。 对此，汇丰银行猜测，这可能与本地因素有关： 由于油价大幅上扬，俄罗斯卢布、哥伦比亚比索、加元和挪威克朗跑赢其他货币。巴西雷亚尔表现较好，因为很多人认为政治和经济担忧已经“反映在价格中”并且巴西是最糟糕的。南非兰特的情况也可以这样解释。韩元直接受益于中国经济数据企稳以及竞争性贬值担忧减少。 然而，上述猜测的说服力有限。汇丰自己也承认，“我们发现这些解释并不能打败数据。” 如果将货币自2月11日以来的投资回报率，与RORO模式的相关性放在一起，制成一张图表，那就是那面这种： 这张图体现出一个问题：许多“中间地带”逐险避险货币的回报率相当小。不过，如果将样本数量减半，只计算中间的14种货币的排名相关性，汇丰发现，排名相关性就降低到了40%。他们认为： 位于尾部的货币回报率符合其逐险避险排名，但其他部分的货币却出现更加参差不齐的回报率。 对于逐险避险因素主导性较弱的货币而言，本地因素依然是货币表现非常重要的推动因素。 此外，有一点值得注意的是，有些货币与逐险避险的相关性随着时间发生了变化。典型就是欧元兑美元。 下图是欧元对美元汇率与逐险避险因素的相关性近十年来的表现。总体上看，从金融危机到2013年末，大部分时间这种相关性维持在一定的区间震荡，属于“逐险”货币对；自2014年至今，这种相关性发生了明显改变，现在它们成了“避险”货币对。 需要提醒的是，欧元如今的“避险”特征只是相对总体而言的，只是说与过去多年的情况不同，有时欧元仍会表现出“逐险”特征，比如去年的巴黎恐怖袭击之后，欧元就在走低。 汇丰认为，欧元对美元逐险避险相关性的近期剧烈波动可能是受到区域性量化宽松政策的影响。 说到这里，汇丰就提出了一个很有意思的观点：日元作为传统“避险”资产的属性如今可能正在改变： 日元一直是“避险”货币，但也经历了大规模的量化宽松计划。尽管还没有表现出较长期的相关性，但日元对日元央行推行负利率以及最近决定维持政策不变的反应实际上符合传统“逐险”货币的特点，例如韩元。因此日元可能正在悄然改变。 RoRo模式下的外汇交易策略：要么交易风险，要么对冲风险 那么，既然RoRo（risk-on/risk-off）模式回归，汇市投资者该如何开展新的应对交易呢？ 汇丰银行提出了两种方式： (1) 交易逐险避险 – 做大风险 或许在逐险避险回归时投资外汇最显而易见的方式就是直接交易风险。如果您坚信“逐险”情绪将占据上风，那么最好的表达方式就是买入与逐险避险相关性最强的货币。目前这就意味着买入墨西哥比索、俄罗斯卢布、澳元、哥伦比亚比索和加元。这些高风险货币应会带来最佳回报，其中一些货币还是高利差货币，因此更具吸引力。如果您担心最糟糕的情况，那么应该卖出这些货币。 但在一个市场情绪随时会因为某个头条新闻或数据发生变化的环境中，这种非此即彼的策略本身就有风险性。在经历着淡静交投和相关性提高的市场中，以这种方式交易的波动性可能非常高，并且如果潜在趋势变得不利，投资者将面临重大下行风险。 (2) 通过交叉货币对冲逐险避险 另一种方法是试图从方程式中去除逐险避险因素。这意味着避开与逐险避险相关性最强的货币对，并在与逐险避险相关性较低的货币中基于本地因素表达交易观点。回报率可能较低，但波动性和外部风险也较低。对于美元或欧元直盘，卖出美元兑以色列新谢克尔或买入欧元兑匈牙利福林是受逐险避险影响较小的交易。 然而我们可以引申这种方法，观察更广泛的货币对范围。图5 显示与逐险避险相关