权证产品理论定价与市场定价偏离度分析.docVIP

　　权证产品理论定价与市场定价偏离度分析 摘 要:通过选取宝钢权证对我国的权证市场进行偏离度静态统计及动态 分析 ,发现市场定价不仅在多个时点大大高于 理论 定价,而且长期来看其变化趋势也独立于理论定价,理论定价对预测市场定价是没有帮助的,两者的偏离是不稳定的#65380;随机的#65377;市场投机因素是导致这一结果的主要原因#65377; 　　关 键 词:权证;市场定价;偏离度;Black-Scholes模型 　　　 　　一#65380;权证主流定价模型 　　 　　权证是一种古老的证券,1900年以前在美国和欧洲已经大量存在#65377;对权证定价理论的 研究 也是源远流长,但取得突破进展是1973年提出的Black-Scholes期权定价模型#65377;其后,又接连出现了二项式模型#65380;Black-Scholes修正模型#65380;常方差弹性模型等各种模型,但经过实践检验处于主流地位的主要有两种: 　　(一)Black-Scholes模型 　　1973年,美国芝加哥大学的Fishier Black与斯坦福大学的MyronScholes提出了期权定价模型——Black-Sc-holes模型,使得期权定价的研究有了突破性的进展,对后来的理论研究和投资实务,甚至对 现代 财务理论和 经济 理论都产生了深远的 影响 #65377; 　　模型假设:(1)证券交易是连续的;(2)允许卖空衍生证券;(3)没有交易费用和税收,所有证券都是高度可分离的;(4)在衍生证券的有效期内没有红利支付;(5)不存在任何无风险套利机会;(6)无风险利率r为常数且对任何到期日都相同;(7)标的资产价格遵循对数正态分布随机过程#65377; 　　定价公式为: 　　C=SΦ(d1)-Ke-rTΦ(d2) 　　其中 　　d1=d2=d1-σ 　　C为欧式看涨期权的价格,K为行权价格,S为当前股票价格,r是无风险利率,σ为标的股票收益率年波动率,T为离到期日剩余时间#65377; 　　模型有严格的假设条件,但现实并不完全符合假设导致了模型 应用 的局限性#65377;比如,股票的价格变化并不严格遵循对数正态分布随机过程,甚至经常是不连续的,即使没有红利,股票价格也可能出现跳跃,现实中的市场存在摩擦#65377; 　　(二)二项式模型(或二叉树模型) 　　二项式模型是一种简单易行的期权估价 方法 ,亦用于权证的定价,其理论要点主要是Cox#65380;Ross#65380;RubinstEin等学者的研究成果#65377;针对Black-Scholes期权定价模型股价波动性的假设过严,未考虑股息派发等 问题 ,考克斯(Cox)#65380;罗斯(Ross)#65380;罗宾斯坦(RubinstEIn)等人提出了二项期权定价模型,又称考克斯-罗斯-罗宾斯坦模型#65377; 　　模型假设: 　　(1)股价生成是随机游走过程,服从二项分布,股价的波动彼此独立且同分布#65377; 　　(2)风险中性,由于连续交易机会的存在,期权的价格与投资者风险偏好无关#65377; 　　模型的基本思想是把期权的有效期分为若干足够小的时间间隔,在每一个非常小的时间间隔内,假定标的资产的价格从开始的S运动到两个新值,运动到比现价高的值Su的概率为p,运动到比现价低的值Sd的概率为1-p#65377;由于标的股票服从正态分布,运用风险中性定价原理,进一步可以推导二项式模型#65377;多期买权二项式模型如下: 　　f=e-nrt 　　其中,S为标的股票价格;X为行权价格;r为无风险利率;t为期权剩余存续期;σ为标的股票收益率的年波动率;P为概率,P=#65377; 　　同Black-Scholes模型一样,二项式模型也存在不足#65377;该模型每一期标的资产的变化只有两种可能,而真实的情况往往有多种可能,而且模型 计算 量大,效率低#65377; 　　 　　二#65380;我国权证产品市场定价状况 　　 　　2005年8月22日宝钢权证上市,宣告了阔别 中国 资本市场近10年之久的权证顺利回归#65377;截至2006年6月30日,沪深两市共有27只权证上市交易,权证市场 发展 迅速#65377;作为新兴市场,权证产品的市场定价表现出一些突出特征: 　　第一,上市首日涨幅巨大,“炒新”特征明显#65377;比如,宝钢认购权证上市首日,直接以涨停价1.263元开盘,此后几乎一直被巨大的买盘牢牢封在涨停板上,涨幅高达83.58%;首创认购权证上市当天比 参考 价上涨113.26%;万华蝶式权证也是上市就涨停#65377; 　　第二,权证价格波动大,市场风险凸显#65377;以今年上半年为例,权证市场完全]绎了由平淡到爆