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培育东亚债券市场：现状、障碍与前景 [ 内容 提要] 东亚 经济 体 金融 中介体系以银行为主导，这是一个 历史 的结果，东亚经济体没有其他的选择，以银行为主导的金融中介体系在培育亚洲债券市场中发挥着重要作用。作者认为应该将注意力放在能够实现的目标上，通过完善基本条件促进债券市场的 发展 。对于基础结构仍然存在许多 问题 的东亚经济体来说，这可能是更加现实的途径。 　　[关键词] 区域金融合作；东亚债券市场；金融体系 　　东亚金融危机后，东亚经济体…面临的共同课题是如何将本地区储蓄用于本地区投资，避免资金供给与需求中出现的双重错配。但是，东亚各经济体资本市场欠发达， 企业 投资资金的主要来源是银行借款，因此，在东亚区域金融合作框架内培育债券市场进而发展直接融资手段，遂成为东亚经济体的共同选择。 　　到 目前 为止，关于发展亚洲债券市场的方案共有两项：一是从2002年11月开始酝酿，2003年8月正式推出的由东盟及中、日、韩13国财政部长和中央银行行长会议提出的“培育亚洲债券市场倡议(ABMI)”。该倡议内容涉及证券化、信用担保、评级机构、外汇与资本管制和证券结算各领域，目的在于完善债券市场的基础条件。二是由东亚及太平洋地区中央银行行长会议在2003年6月和2004年12月先后提出的关于创建“亚洲债券基金(ABF)”的建议。该方案设计为由东亚及太平洋地区中央银行行长会议成员国的中央银行共同出资投资于亚洲债券基金，目的在于从创造债券投资角度推动债券市场的发展。 　　近年来，东亚经济体政府和中央银行为培育本地区债券市场不断努力。根据亚洲发展银行2006年债券市场监测报告，东亚经济体本币债券市场占国内生产总值(GDP)的比重1997年为17.27%，2003年上升为41.32%，2004年和2005年再度上升为43.04%和48.02%。 　　然而，另一个不容忽视的事实是，除了由各成员国中央银行参与的亚洲债券基金外，截至2006年11月中旬，真正以东亚区域金融合作框架下发展债券市场名义发行的债券仅有四只。其中一只是韩国在新加坡证券市场上市发行的以日元计值的韩国中小企业债券担保证券，由韩国政府金融机构(韩国中小企业银行)提供担保，日本政府金融机构(日本国际协力银行)提供再担保。一只是日本母公司向其在印度尼西亚的子公司提供担保，日本国际协力银行再担保后，由当地法人日资子公司发行的以印度尼西亚本币计值债券。其余两只是日本政府或日本政府金融机构担保，由日资银行当地分行提供的以泰铢计值的债券或融资，为在泰国当地的日资公司提供长期融资。 　　采用何种手段中介储蓄与投资反映了金融与产业的关系，它与各经济体的经济发展模式和发展阶段具有密不可分的联系。区域金融合作是在区域内各经济体固有的金融体系下进行的，因此，既要寻找合作的结合点增强共同抵御风险的能力，又要兼顾现有金融体系的特点，使合作项目具有可操作性。 　　本文首先从金融体系的视角宏观地揭示东亚经济体发展债券市场的现实基础。其次，根据关于区域金融合作以至一体化进程的收敛假说，从微观层面对发展债券市场现存的障碍进行分类，由此判断区域金融合作的可行性。最后， 分析 东亚经济体债券市场未来的发展趋势。 　　一 发展债券市场的现实基础：金融体系的固有形态 　　银行体系和市场体系是构成金融体系的重要基础。随着金融技术的革新，更多的风险交易手段被用于风险与资源的分配，从而提高了金融体系的效率，因此近年来市场体系更受重视。这里，笔者根据金融体系学说对不同类型金融体系形成契机的分析，比较不同体系在储蓄转化为投资过程中各自的特点，探讨在银行体系下发展债券市场的条件。 　　(一)关于金融体系的分类 　　对于金融体系的 研究 与分类观点繁多，本文主要介绍在金融体系学说史中已成定论的几种分类。 　　1.三种金融模式说 　　格申克隆(Alexander Gerschenkron)提出了三种金融模式说。一是英国模式。英国企业家从产业化初期就逐渐适应了产业化进程，赢得了产业化发展的先机，这使他们能够在很短的时期内积累大量资金，外部融资主要是短期银行借款，长期投资资金并不依赖银行借款。二是德国模式。德国产业化进程晚于英国，所以必须以超过英国的速度发展本国产业，才能得到发展空间。相比英国企业，德国企业需要巨额的外部资金。在这种发展背景下，德国的银行尽全力发展与企业的关系，因此德国的银行不仅对企业提供长期资金，同时还对企业经营提供其他支援。三是俄国模式。格申克隆认为像俄国那样的国家，既不是发达的 工业 国家，企业制度历史又很短，因此不可能首先发展银行部门，待其积累的金融财富足以为产业融资后，再来发展产业投资。俄国模式是政府动用税收制度，通过抑制消费积累投资资金。 　　2