债券发行制度改革背景下信息披露及债务治理的关系.PDFVIP

债与债券发务治行制理的关系度改革背景下信息披露 — 以公司债为视角 券治理与银行贷款治理对比 为视角—以公司债券治理与银行贷款治理对比 张凌云*；周佳磊＊＊ 摘要：随着债券发行制度改革的逐步推进以及 高收益债券市场的逐渐形成，落实信息披露为中心 的监管理念已成为各方共识，然而作为市场化改革 重心的债券信息披露制度究竟应如何构建尚无定 论。银行贷款治理以私有信息为基础，公司债券治 理以公共信息为基础，两种信息披露方式的不同决 定了两种治理机制的不同，两种治理方式的连接又 会引发更为复杂的债务治理陷阱。在对比债券治 理和贷款治理各自得失的基础上，从信息披露与债 务治理的关系分析入手，可以为债券发行注册制改 革背景下信息披露的制度构建提供一定的思路 借鉴。 行贷款；信息关 键词：信息披露；债与信用 务治理；公司债券；银 国家法官学院民商事审* 判教研室讲师。 中国政法大学讲师。 ** 一、问题的提出— 信息披露与债务治理的关系 2015年以来，债市改革新政频出。2015年1月15日，证监会发布 修订后的《公司债券发行与交易管理办法》，该办法强化了信息披露、 承销、评级、募集资金使用等重点环节监管，同时将审核权利下放到交 易所，审核环节不再对发行主体做实质性判断，而是更加注重充分揭示 发行主体风险，可以说公司债发行越来越具有注册制特点。其中发行 范围扩大至所有公司制法人、丰富债券发行方式、取消公司债公开发行 的保荐制和发审委制度等变化吸引了更多发行主体跃跃欲试，2015年 6月以来公司债的发行量明显超过中票、短融等同类企业融资工具。 此外，继2014年年底银监会将信贷资产支持证券发行资格由“审批 制”改为“备案制”后，2015年4月3日，央行发布公告宣布对信贷资产 支持证券发行实行 “注册制”管理，资产支持证券的发行可采取一次性 足额发行或限额内分期发行的方式。已经取得监管部门相关业务资格、 发行过信贷资产支持证券且能够按规定披露信息的受托机构和发起机 构可以向中国人民银行申请注册，并在注册有效期内自主分期发行信贷 资产支持证券。2015年12月2日，国家发改委正式下发 关《于简化企业 债券申报程序 加强风险防范和改革监管方式的意见》。未来发行企业 债，相关部门将简化申报程序、精简申报材料、提高审核效率，即满足条 件的企业债可以豁免复审环节，经过第三方机构对信息披露完备性、充 分性、一致性和可理解性进行审核后，可由发改委直接核准。总体而言， 无论是证监会管理的公司债、发改委管理的企业债还是央行和银监会管 理的信贷资产支持证券，均在向注册制发行的方向靠近。 与此同时，债券市场信用事件也在频繁发生。2015年，在经济加 速去产能、去杠杆的背景下，债券违约事件频度增加，从私募债到公募 债，从民企到国企，从利息违约到本金违约，涉及面有所扩大。2015年 债券市场共发生近20起信用事件，从湘鄂债本金违约、再到首单国企 公募债 “11天威MTN2”及中小企业私募债 “13大宏债”相继爆出违 约，其中有部分债券通过股东、政府兜底或重组等方式最终实现偿付， 但债券市场打破刚性兑付是大势所趋。[1]近来无论是国务院、地方政 府、监管部门或者证券交易所都释放出 “让违约事件按照市场力量发 生”的信号。尤其在 目前经济下行压力较大的背景下，部分盈利能力 差、债务累累的企业可能无法支撑太久，破产或者兼并重组都是一种 良 性的选择。刚性兑付的逐渐打破将使信用定价更趋合理，引导资源得 到更有效的配置，促进经济的改革转型。[2] 一方面是债券发行向注册制 目标迅速迈进，另一方面是信用债违约 寒潮来袭，如何利用各方面契机推动信用债投资回归风险定价本源，提 高市场参与者的风险意识和防范能力？如何促进债券市场化机制的加 速成型，最终实现资源优化配置和经济结构调整？这些问题的回答都与 信息披露制度密切相关。尽管债券市场改革多头监管、齐头并进的局面 并未改变，但落实信息披露为中心的改革理念早已成为各方共识。信息 披露是债券发行注册制的灵魂和核心，准确及时的持续信息披露对于活 跃市场、提高市场定价的准确性、形成稳定有效的收益率曲线十分重要。 有学者认为，公司债券的市场分立和多部门监管带来了法律制度和监管 规则之间的竞争，公司债券发行条件的监管竞争呈现明显的“朝底竞争” 趋势，而公司债券信息披露监管竞争则呈现 “朝上竞争”趋势。