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短长期利率关系动态变化及对货币政策影响 　　摘要：本文通过计量模型和数据模拟考察了我国短长期利率关系的动态变化及对货币政策的影响。研究结果表明：Shibor隔夜利率变化对各期限国债收益率有显著影响；其影响系数具有明显的时变特征。短长期利率关系的变化，一方面会影响产出和通货膨胀对货币政策冲击的响应程度；另一方面在经济面临总需求冲击或者成本推动冲击的情况下，短长期利率关系不同，货币政策利率需要做出的反应也应有所不同 关键词：短期利率 长期利率 动态一般均衡模型 货币政策 引言和文献综述 货币政策传导的利率渠道，是指央行对短期利率进行有效直接的控制并传导到长期利率，进而改变经济实体的资本成本，影响总支出。在这一过程中，货币政策是否有效很大程度上取决于短期利率与长期利率之间的传导是否稳定。早期的研究，如Mankiw和Summers（1984）、Cook和Hahn（1989）、Edelberg和Marshall（1996）等的研究显示，美国联邦基金利率与中长期国债利率之间呈现稳定的同向关系。但Thornton（2010，2014）的研究显示，早在20世纪80年代后期，美国联邦基金利率与中长期国债利率变化之间的联动性就已经有较大程度的减弱，美联储对利率变化的调控能力可能被夸大，进而指出货币政策不应该过分倚重于利率传导渠道。C?mert（2012）的实证检验表明，美国联邦基金利率与长期利率自2001开始即呈逐渐脱钩的迹象，美联储对长期利率的控制能力减弱。Demiralp和Y?lmaz（2012）发现短期利率变动向长期利率的传导效应具有非对称现象，在货币紧缩期时长期利率对短期利率的反应更加强烈；Papadamou（2013）采用非?Τ莆蟛钚拚?模型进行的实证检验显示，中央银行货币政策的透明程度对于短期利率向长期利率的传导效果有很大影响 近些年来，国内学者对我国短长期利率传导关系的稳定性也进行了一些有益的探索。张雪莹等（2010）的研究显示，与CPI及市场资金面因素对长期利率的影响程度相比，短期央票利率对长期国债利率缺乏有效的影响。董睿琳（2011）的研究也表明，我国短期利率对长期利率的影响微弱，利率间缺乏有效的传导机制。周学东等（2015）运用DCC-GARCH模型研究我国短长期利率联动关系及其稳定性，结果表明，我国短长期利率联动性比美国弱、但比美国稳定，说明我国短期利率到长期利率的传导阻滞较大，但可控性尚好。王海慧和李伟（2015）以银行间市场1年期和10年期国债利率为对象研究利率的传导效应，在构建了能够反映国债利率期限传导效率的代理变量基础上，从货币政策预期、国债流动性、国债规模和平均期限等方面，对近年来国债利率期限传导效率有所减弱的原因进行了分析。马骏等人（2015）以隔夜SHIBOR和7天加权拆借回购利率为短期利率的代表，用简单线性回归方法，研究其对各期限国债收益率的影响，结果显示与其他国家（美国、韩国、英国和印度）相比，我国短期利率变化对中长期收益率的影响程度相对较弱，与其他四国的平均值相比，我国各期限国债收益率对短期利率的敏感性约低30% 上述文献只考察了一段时间内短长期利率间的传导关系，本文将采取滚动回归等方法揭示短长期利率传导关系的动态变化特征，并通过DSGE模型分析短长期利率关系变化对货币政策反应和货币政策效果的影响 短长期利率关系的动态变化特征 本文首先借鉴马骏等人（2015）的做法，通过简单的回归分析，初步考察短期利率与长期利率之间的传导关系： 其中，表示隔夜Shibor数据；示长期利率1；β系数值反映了短长期利率的传导效率，即短期利率上升1个百分点，长期利率上升的幅度为β个百分点。β值较低时，说明短期利率和长期利率之间存在传导阻滞。为了全面反映短长期利率关系，本文分别用1年、5年和10年期的国债到期收益率代表长期利率。受隔夜Shibor数据的限制，数据样本为2007年1月至2016年11月的日度数据2。回归结果见表1和图1 传统理论认为，当短期利率上升时，市场参与者预期未来短期利率会上升，从而由短期利率所决定的长期利率也会上升，但同时短期利率的上升会使参与者预期未来通货膨胀率降低，在以上两方面的作用下，长期利率上升幅度会小于短期利率。因此在大部分时期内，短期利率对长期利率的影响小于1。表1结果显示，在不考虑其他因素的情况下，除2016年外，我国短期利率（隔夜Shibor）变化会对各期限国债收益率产生显著影响，这种影响程度随着国债期限的延长而逐渐减弱。2007―2016年间全样本回归的结果显示，Shibor每上升1个百分点，1年期国债收益率上升0.69个百分点，5年期国债收益率上升0.366个百分点，而10年期国债收益率受到的影响最小，仅上升0.230个百分点。值得注意的是，隔