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公司研究/年报点评 建材行业 祁连山 (600720) 买入 报告原因： 披露年报 毛利率维持高位业绩超预期增长 维持“买入”评级 维持评级 2010年月日 公司研究/点评报告 市场数据：2010年3月26日 盈利预测: 单位：亿元、元、倍 收盘价（元） 16.53 主营 收入 增长率 净利润 增长率 每股 收益 主营利润率 净资产收益率 市盈率 一年内最高/最低（元） 18.2/4.02 2008A 18.23 45.02 1.76 3056 0.37 10.52 16.66 44 市净率 3.71 2009A 24.58 34.88 4.08 128.4 0.86 17.37 19.31 19 市盈率 19 2010E 31.56 28.38 5.06 24.1 1.07 17.95 19.33 15 流通A股市值（百万元） 6545 2011E 48.29 53.03 7.84 54.9 1.65 18.22 23.05 10 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩 公司股价与上证综合指数比较 投资要点： 业绩超预期增长。2009年公司实现销售收入24.58亿元，同比增长34.05%，实现营业利润4.27亿元，同比增长119.84%，归属于母公司净利润4.08亿元，同比增长128.45%，全面摊薄每股收益0.86元，超过我们预期。 区内水泥需求旺盛，吨毛利比上年增加60元/吨。2009年公司水泥产量624.93万吨，销量615.01万吨，分别同比下降1.5%和2.5%，实现水泥销售收入22.75亿元，同比增长31.67%，毛利率提高4.8个百分点达到43.6%，吨销售均价（不含税）370元/吨，比上年提高近100元/吨，吨毛利达到161.34元/吨，比上年提高60元/吨。 水泥产能规模超1000吨，主要销售市场大幅增长。公司位于陇南成县和甘谷二线年产120万吨新型干法水泥生产线于今年春节前后分别投产后，目前水泥产能规模超过1000万吨，已经形成了永登、天水、平凉、红古、青海、甘谷和成县七大生产基地。公司水泥销售集中在兰州、青藏、天水、平庆和河西五大销售区域，2009年销售分别增长50.54%、33.04%、41.46%，17.38%和-38.47%，河西销售收入下降主要由于公司今年在当地供应量减少所致。 控股股东变更为中材股份，利于公司长远发展。中材股份近两年在西北水泥市场布局主要通过收购实现，继成功收购天山股份、赛马实业后，2009年6月通过定向增发正式成为公司的第二大股东，12月与公司实际控制人甘肃国资委签订受让甘肃祁连山建材控股公司（公司控股股东）51%股权协议，将正式成为公司实际控制人，目前已经通过甘肃省政府审批，国资委批准仅是时间问题。中材股份成为公司的控股股东，一定程度上可以降低在甘肃、青海区域的市场竞争，利于对公司长远发展。 确认部分坏账，应收账款质量更加健康。2009年公司资产减值损失4076.85万元，同比增加71.46%，主要由于公司集中清理了部分账龄过长、收款困难的应收账款，计提坏账准备3622万元，应收账款期末净值1.17亿元，占总资产比例2.54%，比2008年降低2个百分点。 今年公司将新增产能500万吨，未来产能扩张路线以并购为主。今年成县、甘谷二线生产线投产后，公司的永登三线和漳县也将于今年10月份和年底陆续投产，届时公司产能将达到1400万吨，在未来产能扩张路线上，公司制定了“并购为主，新建为辅”的路线，在中材股份的支持下，并购成功的几率会大幅提高。 盈利预测与投资建议。2010年公司所在区域内大批铁路、公路、机场等重点工程项目将进入施工高峰期，今年水泥需求仍然旺盛，我们预计2010年、2011年实现营业收入31.56亿元和48.29亿元，净利润5.06亿元和7.8亿元，增长率为24.1%和54.91%，EPS为1.07元和1.65元，对应16.54元收盘价，PE为15倍和10倍，给予公司股价“买入”评级。 分析师 赵红 010zhaohong@ 联系人 焦春成 0351-8686990 sxzqyjfzb@ 地址：太原市府西街69号国贸中心A座28层 电话：0351-8686990 山西证券股份有限公司 Http:// 公司销售毛利率逐年增长 公司期间费用变化 公司净资产收益率和销售净利率变化 表：公司水泥生产线投产状况 地点 持股比例 生产线t/d 投产时间 水泥产能 永登祁连山 永登 100% 2500 2001年12月 100 2500 已投产 100 5000（永登三线） 2010年10月投