实物期权分析中波动率参数估算研究汇编.pdfVIP

实物期权分析中波动率参数估算研究 何刚 宁波大学工商管理系，浙江宁波（315211 ） E-mail：hegang_1024@ 摘 要：波动率在实物期权定价模型中是一个非常重要的参数，但由于其标的资产没有历史 的交易记录，因此很难准确地对其估算。为了准确地估算波动率参数，本文应用蒙特卡洛模 拟原理对项目净现值进行模拟，推导出项目波动率估算方法，并运用著名的风险管理软件 Crystal Ball 进行蒙特卡洛模拟实例应用，结果表明该方法能比较准确地估算出项目波动率。 关键词：实物期权；波动率；蒙特卡罗原理；净现值 中图分类号：F830.59 1. 引言 在项目投资评价中,传统的决策分析方法是折现现金流量法（DCF ）,这种方法隐含着项 目投资具有可逆性及决策不可延迟性，但现实中项目投资作为沉没成本一般都具有不可逆 性，并且项目投资还具有不确定性与灵活性。因此传统决策方法并不能完全反映投资项目的 价值，特别是对于一些战略性投资项目而言，如 RD 投资。为了弥补传统投资决策方法的 局限性，近年来出现了一种新的投资决策分析方法，这就是实物期权分析方法，它能很好地 反映投资项目的不确定性与管理柔性，从而能更完全地反映项目的潜在价值[1-3] 。 2. 波动率参数的作用及现有估算方法的局限性 目前项目期权价值的计算是通过金融期权定价模型来实现的，其中又分为连续性时间定 价模型与离散性时间定价模型，只要期权分析框架构建合理，两种模型计算的期权价值是一 致的。在连续时间定价模型情况下，它假设项目收益现值 V 服从几何布朗运动 dV / V α.dt +σ.dz (1) 其中，α 是项目瞬间期望报酬率，σ 是项目价值瞬间标准离差，dz 是标准 Wiener 过程。通 过偏微分方程（PDE ），布莱克与斯科尔斯推导出著名的Black-Sholes 期权定价模型 C SN (d ) =−Xe−rT N (d ) （2 ） 1 2 2 ln(S / X ) +(r +σ / 2)T 式中 d1 σ T d d =−σ T 2 1 其中，C 表示期权价值，S 表示当前项目价值，X 表示预期投资额，r 为无风险利率，σ为项 [4] 目价值波动率参数，T 为项目期权的期限，N （d ）为标准正态分布函数 。 在公式（2 ）所有的变量参数中，项目价值波动率σ在期权价值计算中扮演着关键的角 色，在期权理论中，波动率越大，项目价值上升的潜力越大，而下降的潜力则被限制住，所 以说波动率的准确性直接影响着期权价值能否真实反映项目的潜在价值，从而为决策服务 [5] 。但是由于实物期权具有非交易性的特点，所以其标的资产的价格没有历史的交易记录， 因此很难准确地估算波动率σ。现有估算σ的方法主要有以下两种： ① 专家经验值法。这种方法是由专家根据对经验数据的分析推断来估算波动率参数 值。Dixit 和 Pindyck(1994)推荐使用 15%-25%的年波动率作为项目价值的波动率[6-7]，也有 学者像 Baker 推荐使用更高的波动率，如 30%来作为项目价值的波动率。这种方法在难于正 - 1 -