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并购中市场价值与投资价值差异分析(雪津啤酒)
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并购中市场价值和投资价值的差异分析
——雪津啤酒并购溢价对企业价值评估的启示
2011-09-01
??□ 西南财经大学 邓云
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并购中市场价值和投资价值的差异分析
——雪津啤酒并购溢价对企业价值评估的启示
2011-09-01
??□ 西南财经大学 邓云
??
??在企业并购的过程中,对并购标的资产的价值评估是整个并购的核心环节。并购估值不准的原因可能是竞价者对并购中的市场价值和投资价值评估的差异造成,从而可能导致并购的失败。本文在简单介绍并购中企业价值评估相关概念及理论的基础上,结合雪津啤酒并购案例,探索不同的定价主体从各自的角度出发,选择不同的价值类型和目标市场,以及我国价值评估中容易忽略的因素,同时由并购产生的并购协同效应溢价等,最终剖析出市场价值与投资价值之间差异的实质,以期为企业并购过程中的利益相关者提供参考。
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??一、引言
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??上世纪的最后10年,世界经济出现了两个引人注目的发展趋势,一是经济全球化,二是跨国公司并购向国外延伸,进而引发全球性企业并购浪潮。而在企业并购中,溢价现象十分普遍,以致学界和实务界开始相信一个企业的价值往往在开购中才能充分体现出来:2008年2月,微软并购雅虎,初次报价为雅虎当时市场溢价的62%;同年7月,为国内外财经界广泛关注的凯雷徐工并购案历时三年之久,终于尘埃落定——凯雷投资出资3.75亿美元现金购买我国最大的工程机械集团徐工集团下属的上市公司徐工机械85%的股权;同年9月,可口可乐收购汇源的收购价为每股12.20港元,相当于50倍市盈率,收购溢价高达193%。西方国家企业并购中,被并购企业的市场溢价在20%-70%之间并不鲜见,虽然由于雅虎提高溢价标准、汇源违反我国反垄断法等原因,最终导致这两个收购案例无疾而终,但在我国企业的并购案例中,我们不得不提福建雪津啤酒以10倍溢价被外资收购这一典型案例:一个净资产只有6.18亿元人民币的企业——福建雪津啤酒有限公司,通过精心设计和有效运作,最终以58.86亿元人民币的价格,成功转让给国际啤酒行业巨头——比利时英博啤酒集团,同时,英博集团保证了雪津“注册地不变”、“品牌不变”、“纳税地不变”,使得国有资产得到极大增值,被称之为“雪津神话”。
????二、文献综述与理论梳理
????并购是公司战略决策的重要组成部分,准确地评估目标公司的价值是并购中的重要环节。企业并购中,需要对被并购企业进行价值评估。根据2004年2月25日财政部发布的《资产评估准则———基本准则》以及《资产评估价值类型指导意见》,资产评估价值类型包括市场价值和市场价值以外的价值类型。众所周知,并购企业价值多为市场价值和投资价值两种:市场价值是指被并购企业按原有企业管理战略
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