上市公司自愿性信息披露的有效性研究.pdfVIP

深圳证券交易所 第六届会员单位、基金公司研究成果评选 上市公司自愿性信息披露的有效性研究 C 产品制度类 二等奖 张宗新、郭来生、季雷、张晓荣、廖士光 东北证券有限责任公司 1 内容摘要 本报告从理论和实证两方面对上市公司自愿性信息披露行为进 行研究。为揭示中国上市公司自愿性信息披露行为动因，论文应用 经济主体行为最优化理论，分析公司自愿性信息披露的动因，揭示 新兴市场上市公司自愿性信息披露动机。为刻画自愿性信息披露机 制，论文运用信息经济学和博弈论方法，论证上市公司采取信息公 开、分离策略或信息掩饰策略，进行完全性信息披露（full disclose）、部分性信息披露（partial disclose）、信息非披露 （nondisclosure）的价值均衡过程。 在此基础上，论文构建了中国上市公司自愿性信息披露指数 VDI），对1998-2002 年上市公司自愿性信息披露行为有效性进行 （ 实证研究。统计检验结果表明：（1）从时间动态序列分析，中国上 市公司的自愿性信息披露指数(VDI)逐年提高； （2）规模大、效益 高的上市公司，更倾向于实施自愿性信息披露； （3）公司治理指标 对公司自愿性信息披露指数(VDI)的解释效果并不显著，这表明在中 国证券市场目前阶段，自愿性信息披露的公司治理效应并没有现 显；（4）具有外资股的上市公司自愿性信息披露动机明显较强。 为进一步推广中国上市公司自愿性信息披露制度，本报告提出 鼓励上市公司自愿性信息披露，构建强制性披露与自愿性披露相结 合的上市公司信息披露体系；尽快推出《上市公司自愿性信息披露 指引》，强化公司治理和社会责任；加强对自愿性信息披露的市场 监管，防止上市公司披露虚假信息等政策建议。 2 目 录 1. 引 言 2. 中国上市公司自愿性信息披露行为的动因分析 2.1 揭示公司价值需要：显示企业成长与核心竞争能力 2.2 再融资最大化需要：获得再融资机会与提高再融资价格 2.3 控制权安排需要：上市公司经理层获得控制权收益 3. 上市公司自愿性信息披露机制的信息经济学解析 4、对中国上市公司自愿性信息披露行为的实证检验 4.1 样本筛选 4.2 自愿性信息披露指数的构建与编制 4.3 模型的构建 4.4 实证研究结果 5、研究结论和政策建议 5.1 研究结论 5.2 政策建议 附表1：上市公司自愿性信息披露指数评分表 3 1、引 言 近年来，公司 自愿性信息披露（corporate voluntary disclosure）日益成为学术界研究的重点课题。公司自愿性信息披 露，是相对强制性信息披露（mandatory disclosure of information）而言的，是指“在强制性披露的规则要求之外，公司 管理层自主提供的关于公司财务和公司发展的其他方面相关信息” (Meek, Roberts Gray, 1995)。 国外学者对自愿性信息披露问题研究相对成熟，侧重研究公司自 愿性信息披露的理论解说及其实证检验方面。西方学者对上市公司 自愿性信息披露问题的研究主要集中在以下五个角度： 一是从信息不对称角度认为自愿性信息披露是经济主体的理性 行为选择。Healy 和 Palepu （2001）认为，外部投资者与经理层之 间的信息不对称，构成上市公司信息披露的内在驱动原因。由于证 券市场信息非完全性，“次品车市场”效应导致业绩优良的上市公 司出现价值低估，实施自愿性信息披露以增强与外部投资者的信息 沟通，成为许多绩优上市公司的理性行为选择。 二是自愿性信息披露是上市公司向外部投资者揭示自身核心竞 争能力的一种表现。自愿性信息披露的目的是将有关公司核心能力 的信息处输给外部投资者，使投