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高管持股、择时披露与市场反应 张馨艺 张海燕 夏冬林 (首都经济贸易大学会计学院100070清华大学经济管理学院100084) 【摘要】基于2001至2008年问A股公司业绩预告的样本，本文研究了高管持股时择时信息披露策略的影响．以 厦市场对择时披露信息的反应。研究发现，A股公司在业绩预告时存在择时披露的行为：好消息①更倾向于在交 易日披露，坏消息更倾向于在休息日披露。高管持股比例会显著影响择时披露策略：高管持股比例越高的公司， 进行择时披露的可能性也越高。从市场反应角度看，休息日披露的坏消息与交易日披露的坏消息没有显著差异。 休息日披露的好消息反而会产生更加显著的正面市场反应。本文的研究意味着．南管持股比例会显著提高上市 公司进行择时信息披露的可能性，但是市场在一定程度上能够识别择时披露策略。本文的研究结果支持了“信 息消化”假说。 【关键词】业绩预告高管持股择时披露市场反应信息消化假说 一、引言 消息与交易日披露的坏消息并没有显著区别，休息日披露 尽管所有资本市场都对信息披露制定了较为详细的规 的好消息反而会产生更加显著的正面市场反应。总体上看． 定，然而在合法合规的前提下，管理层依然拥有自由选择 本文的研究结果支持“信息消化”假说。 的余地。以我国为倒，交易所规定：如果上市公司预亏或 本文的贡献主要体现在如下方面：首先，选择业绩预 盈利大幅变动，应于次年1月31日前⑦及时刊登业绩预 告这一管理层具有更大可选择余地的信息披躇事件作为观 告。这意味着，在截止日之前公司可自主决定披露时间。 察窗口。在揭示我国上市公司信息披露择时现象的基础上， Healy＆Palepu(2001)指出，出于契约、政治或公司治理 进一步考察了其背后的动机。深化了这一领域的研究；其 等方面的考虑，管理层极有可能利用自身信息优势自主选 次，本研究将信息划分为。好消息”和“坏消息”两类， 择会计政策和披露方式。公司在披露时间和内容等方面的 分别研究投资者对不同时问披露的不同类型信息的反应， 差异，实质上是信息披露策略的体现。公司信息披露策略 有助于加深对我国资本市场投资者行为和信息传导机制的 通常有修正错误定价、提高流动性、改变股东构成和延缓 认识。 政治或监管干预等四个目标(k．1992)。无论出于何种 二、文献回顾与研究问题 目的，公司的披露策略都试图在短期内避免信息披露对股 (一)信息披露时闻选择研究与动机分析 价产生的负面影响。 国外研究支持管理层信息披露择时的观点。即，坏消 本文选取业绩预告作为观察窗口．以信息披露时机为 息总倾向于在星期五或休市后披露，好消息总倾向于在星 切入点，探讨择时信息披露策略的影响因素，考察其执行 效果(市场反应)。研究结果表明：很多公司形成了择时 披露业绩预告的策略，好消息在交易日披露，坏消息在休 了一周五个交易日披露信息的差异，结果显示：相比星期 息日披露；从影响因素来看．高管持股比例越高的公司越 一至星期四而言．星期五发布的盈余公告往往包涵更多 倾向于择时披露信息；从市场反应来看．休息日披露的坏 本文番扭亏和预增公告界定为。好消息。．将预减和预亏公告界定为。坏消息”。 ⑦深交所在(关于做好上市公司2001年年度报告工作的通知’中指出：。2001年会计年度结束后．如果上市公司预计可能发生亏损 或者盈利水平较上年出现大幅变动，上市公司应当在年度结束后30个工作日内及时刊登预亏公告或业绩预警公告。”上交所也作出了类似 的规定。之后的若