【关于股票估值问题的一些看法】.docVIP

【关于股票估?值问题的一?些看法】 作者：尹中立 《21世纪经?济报道》刊登了我一?篇文章，但编辑在开?头加了一段?让我如坐针?毡，其中有些字?眼十分不妥?，摘抄如下： 6月27日?，受美国股市?的暴跌影响?和加息预期?的上升，A股市场狂?泻，各类个股大?面积跌停，上证综指收?市重挫15?3.42点，大幅跌穿2?800点大?关，收于274?8点的低位?，创16月以?来的收市新?低。A股市场的?近来表现基?本上戳穿了?流行的所谓?的资产价值?重估(高善文等人?)的骗术，也让人们重?新思考股市?估值的体系?和方法。 这样的写法?和笔者一贯?的风格有很?大差异，我写文章的?一贯宗旨是?只对事，不对人。学术争论如?果搞成了纷?争，那是要不得?的。为了避免误?会，特将笔者的?原文附在下?面。 股市的估值?，是按一定的?标准对股票?的价值进行?评估的过程?，不同的市场?环境、不同的市场?状态下，投资者估值?的体系和方?法可能会出?现变化，因而导致对?股票估值结?果变化，股市行情也?因此而出现?不同的走势?。因此，我们可以说?，估值的体系?与方法是股?市的灵魂，只有准确把?握投资者的?估值体系和?方法的变化?，才能洞察股?市行情的趋?势。 一、历史上关于?估值的两次?争论 估值对我国?股市来说一?向是敏感的?话题，之所以敏感?，是因为在大?多数时间里?我国股市的?估值水平都?远远超过成?熟市场的正?常估值区间?。因此，关于估值是?否合理之争?一直伴随着?市场的成长?过程，最有代表性?的争论有两?次，一次是20?01年，另外一次是?2007年?。2001年?6月股市估?值水平达到?了空前的高?度，两市平均市?盈率超过6?0倍，于是有了吴?敬琏的赌场?论和许小年?的千点论。尽管我们大?多数人在2?001年在?感情上接受?不了赌场论?和千点论，但遗憾的是?，2005年?6月上海综?合指数真的?跌到了10?00点。从事后的市?场运行看，当时的赌场?论和千点论?是正确的。 07年初，当上海综合?指数第一次?登上300?0点的高位?时，关于股票估?值是否合理?的争论再次?出现。2007年?10月，股市的估值?水平再次登?上历史高峰?，股市是否有?泡沫也再次?成为学术界?和舆论界关?注的焦点。有人认为股?市的估值水?平太高了，有泡沫，理由很简单?，市场的平均?市盈率超过?了60倍，投资者的交?易成本超过?了上市公司?的红利；但也有不少?人认为中国?股市的高估?值是合理的?，理由是中国?经济的增长?水平远远高?于目前世界?其他主要发?达国家，流动性过剩?背景下上市?公司的资产?应该重估等?。 08年3月?之后，随着股市的?快速下跌，投资者将问?题归结到大?小非头上，认为大小非?代表的是产?业资本，当这些限售?的流通股逐?渐获得流通?的权利后，市场的定价?权逐渐由以?前的金融资?本转移到产?业资本。产业资本定?价与金融资?本定价的体?系与标准的?不同导致了?市场估值水?平的大跌。 07年后关?于估值的争?论实际上有?三个焦点问?题：1)、流动性过剩?与估值水平?之间是什么?关系？2)、经济高速增?长是否产生?估值溢价？3)、估值与资本?性质之间的?关系。 二、流动性过剩?与上市公司?的价值重估? 流动性过剩?是这一轮行?情的发动机?，是股价不断?上涨的主要?理由之一。记得在20?06年底和?2007年?初，投资者一度?陷入了估值?的困境，因为市场从?2005年?底回升以来?，指数已经上?涨1倍多，不少个股已?经上涨数倍?，有的股票的?价格上涨了?10余倍。按照价值投?资理念，此时的股价?估值已经不?便宜了。面对当时的?银行股、地产股及钢?铁股大幅度?上涨，很多机构投?资者陷入了?被动。如果买入，不符合价值?投资的理念?，如果不买入?则可能在市?场竞争中失?败。如何突破估?值的困惑成?为当时投资?者所不容回?避的重大理?论问题。流动性过剩?背景下的上?市公司价值?重估说应运?而生，其核心内容?是，汇率的渐进?式改革导致?国际资本流?入国内，中央银行为?了稳定汇率?，不断地被动?购买市场上?的外汇，向市场注入?超量的人民?币，导致金融体?系资金过剩?，从而使资产?价格重估。 如果上述推?理成立的话?，那么，2008年?上半年的股?市大幅度下?跌就无法得?到合理的解?释。因为200?8年上半年?我国的流动?性过剩状况?不仅有缓解?，反而日渐严?重，外汇储备的?增长速度在?增加，货币紧缩工?具在美国的?降息的背景?下又难以实?施。但股价却出?现了超过5?0%的大幅度下?跌。理论与实践?的矛盾，表明一定是?理论推导出?来问题，流动性过剩?导致资产价?格重估的结?论是有问题?的。 我们之所以?出现汇率改?革导致流动?性过剩，从而出现资?产价上涨的?假说，主要是得益?于日