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三板市场交易制度及其影响探索 　　论文关键词：三板市场；交易制度；缺陷;重构 　　论文摘要：三板市场交易制度设计存在重大缺陷，导致市场的流动性、价格的稳定性、市场的透明度等均不足，三板市场交易制度的重构势在必行。本文分析了规行交易制度存在的间题，提出了交易制度重构的思路。 　　三板市场正规的名称是“代办股份转让系统”，于2001年7月16日正式开始运行。目前在三板市场由指定券商代办转让的计有大自然(),长白股份(),清远建北(),海国实()中兴实业()、华凯实业()、水仙A()、水仙B()、广东广建(),鸳峰科技()、中浩A()、中浩B()、粤金曼()、港岳()等14只股票。交易的时间分为两种类型:一种是同时满足以下条件的股份转让公司，股份实行每周五次的转让方式(规范履行信息披露义务;股东权益为正值或净利润为正值;最近年度财务报告未被注册会计师出具否定意见或拒绝发表意见。);另一种是不能同时满足以上条件的股份转让公司，股份实行每周三次的转让方式，即每周的星期一、星期三、星期五;两种公司转让委托申报时间均为上午9:30至11:30.下午1:00至3:00,所有委托指令均以集合竞价方式配对成交:股份转让价格实行涨跌幅限制，涨跌幅比例限制为前一转让日转让价格的5%。这样的交易制度是否合理、有效?它给三板市场运行带来什么影响?除此以外，还有无更佳的选择?本文试图作一探讨。 一、现行交易制度的缺陷及其影响 任何一个股票市场的根本职能是将买卖双方的交易委托收集汇总并撮合成交，同时向投资者提供准确的信息。为完成这些功能，证券市场就需要在交易委托、价格形成、成交方式等方面形成一定的制度安排，这就是交易制度，或日“游戏规则”。交易制度的安排直接影响证券市场的运行特征、质量，从而影响资源优化配置能否实现。 制定交易制度的政策性目标不外乎实现市场的流动性、价格的稳定性、提高市场的透明度。流动性是基础，缺乏流动性使买者买不到，卖者卖不掉，这样的市场就失去了存在的必要。价格的稳定性是风险管理的重要内容，必须通过大幅度变动价位的方式才能找到对象完成交易的市场是理性的投资者不会轻易进人的市场，市场的透明度从广义上包括上市公司的信息披露，狭义上指交易信息的披露(交易前市场上现有委托的数量和价格、交易完成后有关价格和数量的报告)。市场的透明度是“公正公平、公开”的前提和内容. 交易制度并不必然带来交易制度的政策性目标的实现，交易制度的设计缺陷可能“南辕北辙”，使政策性目标无法实现，甚至相反。我国的三板市场原是为解决原NET.STAQ系统挂牌公司的历史遗留问题等而设立，给这些公司的流通股份提供一个有效的流通渠道，同时为主板上市公司的退市提供出口，减轻因上市公司退市带来的社会震荡。但实施一年多来，管理层的目的没有完全达到:三板市场规模极小，流通性很差，筹码大多集中在大资金所有者手中，价格波动剧烈，信息极不对称，市场透明度很低，成了一个事实上的极高风险市场。 从价格的稳定性上看，由于三板市场股份转让采用集合竞价的方式，在收市之后对投资者的委托指令进行配对成交，既没有连续交易也没有行情显示，中小投资者事实上被蒙在鼓里。在这种交易方式下，大资金所有者惯用的手法是以连续涨停或连续跌停的方式操纵股价，引导中小投资者跟风买进或不惜成本杀跌。因此，三板市场开市以来，挂牌股票以涨停价或跌停价进行的交易占了很大比重。要么涨停，要么跌停，一般的投资者想买时买不到，想卖时又卖不掉，人为地放大了市场风险，使三板市场的安全性极差。如海国实，从2002年初到6月5日的52个交易日里，有巧个涨停日，8个跌停日，且大部分是连续涨停或跌停。涨停与跌停的交易日占全部交易日的44.23%。股价从最低的1.11元涨到1.97元，振幅达77%。 我们可以计算出三板市场从2002年1月28日至8月21日之间交易的所有股票涨幅和同期上证指数的涨幅，然后再进行对比。}1月28日至8月21日之间上证指数的涨幅为23%。 可以看出，除大自然外，其它公司股票涨幅均大大超过同期上证指数的涨幅，其平均涨幅为76.8%，是上证指数涨幅的3.34倍。价格的剧烈波动使三板市场成为高风险的代名词。 再看市场的流动性，由于不是连续交易也没有行情显示，投资者决定买卖委托价格十分困难，只能对当天的行情作大致的估计后下达委托指令，而这样下达的委托指令往往又与当天实际行情不符而不能成交，加之经常出现涨停和跌停使成交很少，因此三板市场股票的流动性极差。不少投资者为买进或卖出某一股票需要几天甚至数周，与三板市场设立为有关公司股票提供一个有效的流通渠道的宗旨背道而驰。 换手率是衡量股票市场流动性的重要指标，我们仍然选择股份转让较早的八家公司计算其2002年1-3月换手率，与上交所A股换手率进行比较，如表2: