【精选】淡看浮华起又落,放眼长量好风物—海银财富二季度宏观策略报告.pdfVIP

淡看浮华起又落，放眼长量好风物—海银二季度宏观策 略报告 ——海银投资研究中心 柏文轩 一、宏观经济 2016 年一季度众多经济数据发布，其中GDP 增速达到6.7%，符合预期。但其他诸多经济指标的发布也出人意料， 包括PMI, 固定资产投资增速，社会融资规模等都出现了大幅的增加。多项数据都显示经济出现了复苏的征兆，但 如果我们仔细分析这些经济数据的构成或是要对经济形势是否出现拐点加以判断，可能就会发现一些结构性问题依 旧存在，而仅凭借一个季度的数据就能对于经济形势的拐点作出判断也应当说是为时过早。 1 GDP 图 ：不同产业间 累计同比 数据来源：Wind，海银投资研究中心 GDP 数据增长6.7%与前期增长6.9%相比稍有下滑，但仍在合理区间之内，从GDP 的结构来看，第一产业的增速为 2.9%，依旧在低位波动；第二产业增速近年来出现持续的下滑，已经下行到了5.8%的增速；第三产业的增速依旧较 高，为7.6%，但也出现了下滑的情形。从数据的变化来看，第一产业的增速较上年末下滑了1 个百分点，第二产业 下滑了0.2 个百分点，第三产业则下滑了0.7 个百分点。从对GDP 的贡献来看，第三产业在2016 年一季度首次占比 超过60%，达到62.8%，第二产业占比下降到34.8%，第一产业占比仅为2.3%，因此第二产业增速的下滑对于整体 经济的影响较大。 2 GDP 图 ： 同比贡献率 数据来源：Wind，海银投资研究中心 但从信贷投放来的角度来看，近期的信贷投放不可谓不惊人。3 月社会融资规模的增长虽然较1 月份有所放缓，但 依旧远远超过2013 年，2014 年同期的社融规模，3 月的社会融资规模达到2.3 万亿之巨，而新增人民币贷款也达到 了1.3 万亿的规模。更令人惊讶的是，一季度人民币新增贷款增加4.61 万亿，超过2009 年一季度的4.59 万亿元， 更是创下了历史纪录。目前靠信贷刺激的方法堪比2009 年四万亿，而目前由于货币基数也较大，同等的信贷增速 情况下投放出更多的货币也就不足为奇了。M2 增速维持在13.4%，而社会融资规模的累计增速已经上升到了43%。 众所周知，M2=基础货币*货币乘数，从2015 年开始，中国的货币乘数就大幅上行，而中国历年的基础货币增量自 加入WTO 以来，一直是随着外储的增加而增加的，可以说外汇储备的增加构成了中国基础货币的基础，但近期外 汇占款的下降使基础货币的投放呈现减少的态势，在M2 稳定在13%-14%增长区间的情况下，货币乘数的上升就不 足为奇了。从2005 年到2012 年间，我们发现GDP 增速与货币乘数有很高的相关性， 但在2013 年之后，货币乘 数就出现大幅上升，但GDP 却一直下行。因此，我们认为此轮的信贷释放对于GDP 的贡献可能有限，更多的是代 表了金融杠杆率的上升。如果后期继续大规模的信贷投放对于经济的刺激作用将会不会如2009 年刺激这么明显， 除了信贷刺激无法带动经济增长以外，我们发现信贷投放其实更多地被用于了固定资产投资。 3 vs M2 图 ：社会融资规模 数据来源：Wind，海银投资研究中心 4 图 ：社会融资规模与新增人民币贷款 数据来源：Wind，海银投资研究中心 从固定资产投资完成额的累计同比数据来看，一季度的房地产开发投资完成额累计同比上升得非常快，已经上升到 了3 月份的6.2%的增速，整体的固定资产投资完成额也上升到了10.7%的区间，但惟独民间固定资产投资完成额下 滑到了5.7%的水平，民间投资的下滑，房地产投资的增加及整体固定资产投资完成额的增速上升都显示政府在固定 资产投资方面的增加的潜在可能非常大。 5: 图 固定资产投资完成额 数据来源：Wind，海银投资研究中心 央行已于4 月13 日对17 家金融机构开展MLF 操作共2855 亿元，其中3 个月1270 亿元，6 个月1585 亿元，利率 与上期持平，分别为2.75%、2.85%。去年10 月份1055 亿和今年1 月份4455 亿共计5510 亿MLF 主要集中在4 月 19 日与4 月20 日到期。因此在4 月份市场其实已经面临很大流动短缺，一季度的天量信贷也集中于房贷市场，未 来市场的流动性可能更多地还是要靠央行的流动性工具来支持。 6: MLF 图 中期借贷便利 投放 数据