“PE 上市公司”并购基金模式的法律规制研究.docx

“PE+上市公司”并购基金模式的法律规制研究一、“PE+上市公司”并购基金模式概念根据《上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引》的定义，本文所指的“PE+上市公司”并购基金主要由私募基金与上市公司合作设立。上市公司联合PE设立的并购基金模式主要可分为两大类，即“PE+上市公司”，或“上市公司+券商”。从国内资本市场上的历史来看，“PE+上市公司”的模式最早出现在XX年，大康牧业与硅谷天堂共同发起设立了并购基金，即长沙天堂大康基金，是硅谷天堂集团多XX年的首创。此后，该模式因能兼顾投粥资收益和稳定退出渠道不断被效仿，上市棘公司参与设立并购基金进入快速发展期。但是“上市公司+PE”并购基金模式的宠法律模型与国外公司直接设立创业投资企濮业或直投部门不同，这是一种极具“中国颢特色”的并购基金合作模式。作为国内逗首个“PE+上市公司”的并购基金，L偈P之一的大康牧业作为上市公司，虽有融『资能力，但受限于定增、配股的审批时限净限制，往往不能达到想要的效果，但是通窆过设立并购基金却可以解决资金时效性的胎同时转移部分并购风险，增加并购过程中︵的稳定可预期性。除此之外，借鉴PE的侠品牌效应、投资经验及资产管理能力，能最大程度上发挥私募股份并购基金的杠杆多乘数效应，更加迅速、高效的围绕产业链盱布局进行扩张。这种模式充分考虑到了双方的最大利益，稳定且可预期，这也是后惬来“PE+上市公司”并购基金数量逐年冢翻倍递增的原因。仍以长沙天堂大康基押金为例，一般不负责参与管理经营的大康蘧牧业负责标的企业的日常经营管理，并对内控制度承担责任，从而达到“共同管理癸”。它的任务是设法使标的企业与上市公璁司在设定好的业务框架内产生协同效应，戌整合产业链，为全产业链战略布局做好准踝备，因此，大康牧业在投后管理阶段的地匾位，名为LP，实则更像GP。此外，该模式的退出模式早在设立之初就通过协议え的方式预设了退出路径，即基金的有限合弛伙人之一上市公司享有对标的企业的优先仆收购权，通常是3-5年，期满后该并购龠基金将有自由处置权，可以选择直接让项冬目IPO或出售给其他公司、基金或者所剔投资公司管理层。二、顽疾难除，新模风式亟待规制然而现实中却问题频发，据撕了解，上交所除了发布《业务指引》进行霆指导外，在日常监管工作中，已经把PE络与上市公司的这种合作纳入了监管重点，萆并发出多份问询函。目前存在的风险可归结为以下几点：立法上定义不明确《稼基金法》首次引进了“非公开募集基金”鹭的概念，以及针对非公开募集基金管理人蹲的登记制度和非公开募集基金的备案制度茜。但是，中国法律框架中并无统一的“证褛券”定义，《证券法》和《基金法》都采用了列举式的方法，而这其中并不包括有限责任公司的股权、合伙企业的合伙权益寓等，亦不属于《基金法》下的“证券投资祖”，而该等权益恰恰是本文讨论的并购基镓金主要的直接或间接的投资标的。可见，毅将“PE+上市公司”并购基金纳入到证锏监会私募基金的监管范畴内，使《基金法》适用于其“证券投资活动”，缺少一个握立法学和逻辑上的链条，尚需证监会若干楦主动具体的作为。XX年2月20日，证囝监会发布《私募证券投资基金业务管理暂行办法》则试图以股权投资基金持有上市公司股票的一定金额作为将股权投资基金缕向基金业协会备案义务的触发条件，标准呕较为主观，不免有失偏颇。若不从法律法铢规层面上解决《基金法》对于PE基金的黝适用问题，讨论如何构建一个包括“PE鲷+上市公司”并购基金在内的统一的私募蚜基金监管体制是不具有实际意义的。信嬗息披露过于简略目前信息披露义务主要∨由上市公司承担，私募基金虽然没有义务向社会披露更多信息，但在该模式的并购累基金设立之后，有无定期主动向监管部门埋汇报其运作情况及风险状况事关重要。现撮状是，两者的信息披露完整性和主动性都蹁十分欠缺，大部分投资者难以了解“PE疔+上市公司”的重要信息。针对上市公司癫存在的顽疾，诸如信息披露不及时、不真饰实以及不完全等问题，《业务指引》特别桀对此问题做出了规定。虽然上交所新发的喾《业务指引》强调了PE与上市公司合作谳投资事项的披露要求，但毕竟非证监会所耘发的规范性法律文件，并无强制力，最多只在上交所经营范围内有一定的指导作用猃，实践中信息披露的情况还需观察。内蝶幕交易和市场操纵成为顽疾除了信息披蓬露继续强化以及细化以外，内幕交易和市邕场操纵也需要重点关注，否则极有可能沦为上市公司炒作概念抬升股价的工具，最缁后伤害的是夹层投资者的利益，这种情况已经成为“屋子里的大象”，但是因其隐蒋蔽性强而监管困难重重。个别公司与PE泓的合作，竟多是借机以市值管理之名进行逵市场操纵，甚至有计划地释放各种利好信觇息炒作股价，以此来吸引不明真相的投资咝者，并不考虑产业价值、整合效应以及本厕履行能力，严重违背“PE+上