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关于威廉姆森《汇率经济学》的思考 　　复旦大学经济学院 　　摘要：这篇文章总结了浮动汇率决定的当前理论，将主题划分为两部分，分别是什么决定汇率的稳态水平和什么决定汇率向稳态水平的过渡。这篇文章介绍了标准模型和行为模型，并且评述了标准模型的不足和行为模型一定的适应性。文章认为对于发展政策来说理解外汇市场的主要重要性在于正确评估“荷兰病”的风险。最后探讨了汇率制度的相关问题。 　　关键词： 汇率行为模型荷兰病 　　许多年以来发展经济学家们认为在政策的制定上，汇率并不重要，他们认为大多数的发展中国家的出口品的需求的典型的刚性，而进口品需求部分可以由进口替代品所抵消，剩下的对资本品和原材料的需求则是价格刚性的，因此马歇尔-勒纳条件不成立。发展政策应该聚焦于实体的经济变量而不是像汇率这样的货币变量。近年来他们的看法有所转变，原因有三个：如果政策只需关注实体经济变量，那么解决问题变得简单了，但是没有人认为事情会变得如此简单；巴拉萨一直认为东亚的成功源自于保持一个有竞争力的汇率；拉美债务危机的一个潜在原因是拥有一个相对高估的汇率。在汇率的作用方面，汇率被普遍认为是连接国内外经济的关键纽带：假使国内价格水平弹性非常有限，名义汇率对短中期的实际汇率十分关键，实际汇率转而会影响宏观经济的稳定性和从事贸易的积极性。现如今，大量的学术研究都专注于分析汇率的决定因素以及以经济增长率最大化为目标的政府如何处理汇率的决定问题。 　　今天的汇率经济学主要研究在浮动汇率制下，汇率的水平或者至少是汇率水平的变化如何决定。现在对汇率本身的认为大致包括三个方面：汇率现在被认为是一种资产价格，在这个价格水平上能够确保人们愿意持有不同资产的流通存量；浮动汇率依赖于对未来的预期而非只依靠过去和现在发生的事情，汇率是一种前瞻性的资产价格；汇率水平反映了经常账户的行为，但只有经常账户的变化使前瞻性的代理人能预测这种变化能影响未来的资产存量，其才会影响汇率。在浮动汇率制下，决定汇率水平分为两个阶段。第一个阶段是决定实际汇率的稳态水平，在这个阶段，经常账户通过确定实际汇率的长期价值对稳态水平施加了重要影响。决定稳态水平的两种方法分别是：购买力评价理论和依靠净国外资产存量、生产力等变量确定稳态水平。第二个阶段是向稳态水平的过渡。标准模型把调整归因于典型代理人对现在和长期之间发生的事情的理性预期。 　　??一、标准模型 　　标准模型认为，长期均衡汇率是经常账户差额使得一国的净国际投资头寸与国内生产总值的比率保持不变，且使得一国的福利最大化时的汇率水平。文章区分了主观折现率和利率的关系对一国债权债务地位的影响：当主观折现率高于利率时，一国为债务人；当主观折现率低于利率时，一国为债权人；当主观折现率等于利率时，一国无债务债权。当这个比率绝对值较大的时候，经常账户的差额也就越大。当利率大于经济增长率时候，为了保持一个均衡的汇率，一个不变的比率，那么因为债务支付的利息更多，则需要更多的贸易顺差予以抵消。总体来说，在标准模型中，长期均衡汇率水平的确定更强调货币因素，但是Benassy-Quere et al.2004证实实体因素对均衡位置也有显著影响。在标准模型中，文章认为将汇率的稳态视作均衡水平值得商榷，因为它限制了人们将汇率均衡看做长期中不变的状态，而不是在其他变量不变的情况下，净国外投资头寸与国内生产总值之比不断变化的过程。很典型的例子就是Kindleleberge 1958提出的债务循环理论。 　　关于短期向均衡水平的过渡，标准模型运用的是非抛补利率平价和超调模型理论以及资产组合模型。非抛补利率平价假设资本完全流动，利率的差异可以追踪这种向均衡过渡的过程，在均衡时，持有各种货币的预期收益相同；在超调模型中，汇率是一种资产价格，当一种货币突然超发时，为了吸引投资者去持有这种货币增加的存量，这种货币的期望收益率必须等于实际的世界利率，货币在过度贬值后必然会恢复到均衡水平；在资产组合模型中，假设资本不完全流动，各国资产不是完全可替代的。当一种货币超发时，均衡时的价格会同比例上升，但在短期内，相对均衡状态，投资者持有的国内资产上升，国外资产下降，本国货币贬值，不管超调与否，经常账户都会产生顺差，这会增加居民持有的国外资产存量一直到均衡时的水平。而随着国内价格水平的提高，国内的资产实际价值会下降到均衡水平的位置。 　　文章认为标准模型有一定的实证意义，在标准模型中，汇率对基本面的变化做系统性的反应。以了解基本面的发展趋势为基础而对未来汇率做出预期可以赚钱，相反，图表分析者，就是那些从过去推测未来的那些人将会损失财富。标准模型否认了汇率被包含在泡沫-崩溃动态过程的可能性，在这种动态发展中，汇率被认为可以逐渐偏离基本面价值直到某一价值点，才相对快速的回到均衡的范围内。就标准模型实