2017商品期货年度报告-金瑞期货. (3).pdf

2017 年股指期货市场展望 ： 低波动率下的三大期指走势分化 李山山、黄海军、毛舒怡  根据我们从宏观经济形势预测、中观资产收益比较、微观企业盈利能力修复三个层 次的分析，我们认为2017 年市场将仍以低波动率运行，上证50 和沪深300 表现将优于中 证500。  首先，2017 年，市场将继续在低利率环境下运行，但利率进一步下行可能性不大， 央行将继续主要以公开市场操作为主为市场提供可控制的流动性。人民币贬值趋势难改，美 国新任总统上台后对于加息的明确，可能在明年造成中美利差的快速收窄，进一步施压人民 币，人民币资产失宠，A 股也不例外。  其次，国内资金向房地产投资流入的态势已经衰减，随后，大类资产配置将成为资 金去向讨论的主题。通过对各类资产的收益率研究，我们认为今年以来 A 股的市场表现对 于资金的吸引力较弱，资金可能更倾向于投资大宗商品、美元资产、黄金等抗通胀标的。  最后，我们延续去年的观点，大盘股在震荡市中表现更好，并且由于A 股市场参与 者逐渐转向以机构投资者为主，蓝筹将更受青睐。 一、2016 年行情回顾 1.1 指数表现 图 1：2016 行情走势回顾 资料来源：金瑞期货 2016 年的A 股市场以一波快速下跌开局，之后开启震荡上行的企稳行情。2015 年底 市场高位承压，指数存在回落需求，但1 月初推行的熔断机制加速了这一过程并对市场造 成了极大恐慌；在熔断机制推行的仅仅4 个交易日内，共触发了4 次熔断，沪深300 指数 连续跌破5%、7%的阈值，使得两市提前收盘；恐慌抛售情绪席卷之下，千股跌停也随之 而来。一波未平一波又起，年初A 股市场又受到美联储加息、人民币汇率贬值、经济数据 疲软等利空因素的影响，上证综指一个月内暴跌22%，甚至一路下探至股灾以来的低点 2638 点。恐慌情绪释放之后，随着取消战略新兴板、经济弱复苏、供给侧改革持续推进、 深港通蓄势待发等利好因素的影响，投资者收获了一波短暂的“吃饭行情”，可是这些因素 都好景不长，金融资产去泡沫、去杠杆与监管层面持续趋严等因素降低了投资者的风险偏 好，同时海外市场不确定性的再度加强也令指数难获上升动力，市场波动率降至冰点，成 交萎靡，整体维持震荡行情。 截至今年12 月初，大盘蓝筹股整体表现最好，上证50 指数距2015 年底仅有 1.76% 的下跌，基本收复年初跌幅；沪深300 指数表现稍有逊色，相较年初下跌6.99%，而中小 盘股票表现欠佳，中证500 指数仍有 14.31%的亏损。 1.2 股指期货市场表现 图 2：2016 股指期货成交持续低迷 资料来源：金瑞期货 期货市场成交持续低迷。虽然股指期货已被摘去“股灾元凶”的帽子，但2016 年中 金所并未放开在股指期货交易保证金、手续费、日内开仓量限制标准等方面的严格管控措 施，因此股指成交量和持仓量仍旧延续去年股灾以来的低迷态势。其中沪深300 股指期货 的日均持仓量已经回落至2010 年的水平，日均2.6 万手；生不逢时的上证50 股指期货和 中证500 股指期货也已被打回原形，股指期货市场成交惨淡。 图 3：负基差仍未修复 资料来源：金瑞期货 负基差仍未修复，但略有收窄。比较各股指期货与对应指数现货走势，可以看出， 2016 三大股指期货几乎全年呈现负基差，大幅贴水一方面是股指期货对市场大跌的过度反 应，另外一方面是由于中金所采取了包括调高交易保证金、提高手续费、调低日内开仓量 限制标准等一系列严格管控措施，致使非套保头寸大幅减少，股指期货大幅折价。同时目 前市场融券机制的不完善，也使得反向套利纠正负基差的方式并不可行。不过全年来看， 随着市场情绪的稳定，三大指数的企稳走势，期指主力合约的负基差持续缩小。 1.3 受限期指，避险功能难发挥 在2016 年初证监会试行了期指熔断机制。但是由于熔断阈值的不合理设置，在触及 5%的熔断阈值后，熔断机制的“磁吸效应”促使投资在接近熔断阈值时往往提前交易，因此 再次开盘时指数便会直接跳至7%的二次熔断阈值，使得市场暂停交易直至收市，5%-7% 这样过窄的阈值并没有达到冷却市场的目的，反而起了助跌的作用。因此，为维护市场稳 定，实行短短4 天的熔断机制也被暂停。然而摆脱熔断机制的股指期货市场并没有被完全 松绑，虽然2015 年“股灾”原因的梳理已经非常清晰，股指期货也不是“股灾元凶”的这一