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投资银行理论与案例 * 第三章 公司价值评估 【本章精粹】 公司价值评估的用途 贴现现金流法和乘数估值法的基本方法 不同估值方法的优劣比较 【章前导读】 吉利集团以18亿美元收购沃尔沃轿车 【核心概念】 估值乘数 价值驱动因素 可比公司 控制权溢价 * * 第一节 公司价值评估的基本思想 在购买企业或股权时，应当出价多少来购买？在出售企业或股权时，可以以什么价格出售？在企业公开发行股票时，如何确定发行价及募集资金规模？ 在企业进行重组时，通过重组能够产生多少价值？在企业准备开展新业务时，新业务能够给企业带来多少价值？以上问题都需要通过价值评估来解决。 * 一、公司价值评估的基本概念 公司价值体现在其拥有的各种资产上，包括实物资产和金融资产 在对资产进行价值评估前，首先应区分清资产价值的两种表现形式，即账面价值和市场价值。 在多数情况下，账面价值和市场价值存在着较大差异。 通常情况下，用来衡量公司的市场价值的指标有两个，分别是公司价值和公司的股权价值。 公司价值是一个公司中归属于全部投资者的价值，是公司未来产生的全部现金流贴现后现值的总和。 公司价值为公司股权价值与公司债权价值的总和： 公司价值=公司股权价值+公司债权价值 公司价值评估就是通过建立估值模型，计算公司价值或者其股权价值。 * 二、公司价值评估的局限性 1. 估值模型建立在众多假设基础上，存在较大的主观性 2. 信息有限，无法可靠地进行价值评估 3. 复杂的估值模型，不一定能够得到准确的估值结果 4. 通过估值不能得到一个准确的估值结果，而是得到一个相对准确的价值区间 5. 估值结果需要市场检验，不能脱离市场 * * 第二节 公司价值评估的基本方法 用何种方法对一个公司的价值进行评估，需要从公司的实际情况出发，选取最佳的估值方法。目前，资本市场上普遍应用的估值方法有两种，即贴现现金流法(DCF)和估值乘数法。 贴现现金流法是通过加权平均资本成本(WACC)，计算流向全部资本提供者的现金流(FCF)的现值来进行估值的方法。其中，全部资本提供者包括普通股股东、优先股股东和债权人。 乘数估值法是通过可比公司或历史上可比交易的估值乘数和被估值公司的营运指标对公司进行估值的方法。 本节主要概述以上两种估值方法及其适用性。 * 第一节 基本原理与参数估计 基本原理 一项资产的价值应等于该资产在未来所产生的全部现金流的现值总和,用公式表示: n V=∑ 式中: V—资产的价值 n—资产的寿命 C Ft—资产在t时刻产生的现金流 r—反映预期现金流风险的贴现率 参考课本P46 例3-1 现金流贴现 t=1 (1+r)t CFt 假定A公司预期未来五年能产生的现金为50万元、60万元、70万元、80万元、90万元贴现率为10%，A公司未来五年现金流贴现的现值。 * 现金流量贴现法(Discounted Cash Flow Method)就是把企业未来特定期间内的预期现金流量还原为当前现值。 * 从上述计算公式我们可以看出该方法有两个基本的输入变量：现金流和折现率。 因此在使用该方法前首先要对现金流做出合理的预测。在评估中要全面考虑影响企业未来获利能力的各种因素，客观、公正地对企业未来现金流做出合理预测。 其次是选择合适的折现率。折现率的选择主要是根据评估人员对企业未来风险的判断。由于企业经营的不确定性是客观存在的，因此对企业未来收益风险的判断至关重要，当企业未来收益的风险较高时，折现率也应较高，当未来收益的风险较低时，折现率也应较低。 * 一、贴现现金流法 1. 贴现现金流法估值的基本方法 现金流贴现法的基础是现值原则，即资产的价值等于其预期所能产生的全部现金流贴现后现值的总和。 2. 公司价值与股权价值 P46 * 权平均资本成本 英文名称： weighted average cost of capital，WACC 定义：是指企业以各种资本在企业全部资本中所占的比重为权数，对各种长期资金的资本成本加权平均计算出来的资本总成本。 公司从外部获取资金的来源主要有两种：股本和债务。因此一个公司的资本结构主要包含三个成分： 优先股，普通股和债务（常见的有债券和期票）。加权平均资本成本考虑资本结构中每个成分的相对权重并体现出该公司的新资产的预期成本。 简单地说企业权益资本成本与债务资金成本的加权平均。 * 权益资本成本是指企业通过发行普通股票获得资金而付出的代价，它等于股利收益率加资本利