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系统性风险 史蒂芬·舒尔茨 系统性风险一旦发生，全球金融体系可能如多米诺骨牌一样崩溃。正因为如此，政府和国际组织对系统性风险的担忧正与日俱增。但是，人们对系统性风险的成因、甚至定义等都存有诸多困惑，对如何控制系统性风险也存在不明确的地方。本文依照如下概念性框架展开：何种风险属于“真正”的系统性风险、系统性风险产生的原因以及其真正发生时，应如何予以监管。谈到系统性风险，以往学者们大多首先从金融机构（比如银行）的角度分析。但随着金融市场脱媒（disintermediation）的发展，企业不再需要通过银行或其他金融中介就可以进入资本市场，有鉴于此，我们应更多地关注金融市场、以及其与机构的关系。因为系统性风险源于公地悲剧（tragedy of the commons）：当市场没有监管时，参与者普遍缺乏足够的激励以减少对他人的系统性危险。因而，法律有责任降低系统性风险。 引言 政府和国际组织正呼吁加大对系统性风险的监管。如，为应对最近发生的次债危机及其对抵押支持证券和商业票据市场的影响* 本文作者史蒂芬·舒尔兹（Steven L. Schwarcz），美国杜克大学法学院教授，为美国杜克大学全球资本市场研究中心创始人并出任共同学术带头人。作者曾在2007年12月2日向美国众议院金融服务委员会论证本文的研究成果。原文“Systemic Risk”发表于2008年11月出版的“Georgetown Law Journal”，总第97期。 例如，参见，系统性风险：检验监管者应对金融系统威胁的能力：在众议院金融服务委员会的听证会，110th Cong. (2007), available at /apps/list/hearing/financialsvcs_dem/ht1002072.shtml (follow “Printed Hearing: 110-65” hyperlink) * 本文作者史蒂芬·舒尔兹（Steven L. Schwarcz），美国杜克大学法学院教授，为美国杜克大学全球资本市场研究中心创始人并出任共同学术带头人。作者曾在2007年12月2日向美国众议院金融服务委员会论证本文的研究成果。原文“Systemic Risk”发表于2008年11月出版的“Georgetown Law Journal”，总第97期。 例如，参见，系统性风险：检验监管者应对金融系统威胁的能力：在众议院金融服务委员会的听证会，110th Cong. (2007), available at /apps/list/hearing/financialsvcs_dem/ht1002072.shtml (follow “Printed Hearing: 110-65” hyperlink)（以下简称“系统性风险听证会”）。本文所称“抵押支持证券”既包括传统的抵押支持证券，还包括有抵押性贷款支持的担保债务证券（collateralized-debt obligations securities backed by mortgage loans）以及有抵押性贷款支持的“ABS CDO”证券。这些不同证券的详细介绍及其区分，请参见Steven L. Schwarcz, Protecting Financial Markets: Lessons from the Subprime Mortgage Meltdown, 93 MINN. L. REV. (forthcoming 2008). 参见，例如，Martin Crutsinger, Housing Construction Keeps Falling, HOUS. CHRON., Dec. 19, 2007, at 3（其介绍了欧洲中央银行开始向投资银行体系注入流动性以抗击由于美国次级抵押市场下挫而产生的信用紧缩）； Sumeet Desai Gernot Heller, G-7 To Weigh Global Response to Credit Crisis, REUTERS, Feb. 8, 2008, /article/politicsNews/idUST29356920080208（其介绍了全球最富裕国家的金融领袖准备商讨应对次债危机的全球政策，次债危机已经导致了经济衰退以及市场骚乱）；Matthew Saltmarsh, Europe Fears U.S. Slump, INT’L HERALD TRIB. (Paris), Dec. 5, 2007, at 12 （其介绍了一位欧洲央行官员最严重地警告欧元区13国在美国次债危机面前处境危险，（银行董事会成员）Christian Noyer称消费者和行政部门的乐观正在衰减）； Randal Smith et al., Loosenin