中金银行业分析框架.pptVIP

银行贷存比稳中有升 (%) 90 2005 2006 3Q07 80 70 60 50 40 30 工商 建设 中行 交通 招商 华夏 深发展 浦发 中信 民生 兴业 Data source：Company data，CICC research 32 盈利驱动因素与模型 ___ = 商业银行盈利增长因素分析__模型基础 资金来源 利率环境 生息资产 净利息收入 资债结构 非利息收入增速 净息差 非利息收入 营业收入 拨备前利润 成本收入比 －经营费用 税前利润 不良贷款率 －减值准备 准备金覆盖率 有效税率 所得税 净利润 34 估值方法 商业银行的常用估值方法 投资者通常采用DDM和可比 公司法两种方法对上市银行 进行估值 银行业常用估值方法 股息贴现模型 投资者将银行业的发展阶段分为快速 快速增长阶段的增长率 在采取DDM方法时，投资者 会分析银行可持续的盈利能 力，体现了对这家银行长期 经营管理能力的判断 （DDM） 增长、稳定增长和永续增长三个阶段。 投资者将未来股利折现后相加，得到 股权的价值。 可持续ROA 杠杆比率 分红比率 折现率 由于商业银行受资本充足率 监管，因此资本对于商业银 行经营发挥重要作用，使得 市净率成为重要的估值方法。 新兴市场国家盈利增长迅 速，因此市盈率估值同样非 常重要。 每股股价/每股拨备前利润剔 出了拨备政策差异的影响， 投资者用该指标来判断投资 的安全边际。 可比公司对比分析 投资者将拟上市公司的某些指标与已 上市的可比公司（同行业／同地区） 进行对比，以判断拟上市公司的吸引 力 对商业银行而言，最主要的指标有： ─ 市净率（每股股价／每股净资产) ─ 市盈率（每股股价／每股盈利) ─ 每股股价/每股拨备前利润 可比公司目前的平均交易水 平 目标公司与可比公司基本面 的差异 投资者心理预期 ─ 现金红利收益率（每股每年现金 分红／每股股价） 36 – 股利折现法（DDM） 银行估值采用股利折现 目标 关键驱动因素 法： 计算普通股股东的 自由现金流（股 利），用权益成本 （ Cost of equity) 折现 银行估值 理论 未来股利的现值等于银行的价值 方法 生息资产增长 净利差 非利息收入 营运费用 人事/管理/折旧 净利息 收入 总收入 营运 利润 预测未来经营情况，估计银行股利支 付能力： ? 保持适当股利分配比例 ? 保持适当资本结构（资本充足率） 主要估值参数 坏帐准备 税 税前 利润 税后 利润 预测期：5-10年 折现率 未来股利 终值 ? 股利分配比例 ? 资本充足率当地要求 分配 股利 37 内 ∑ 在 n Dn n =1 股利折现法（DDM）与不同投资者的选择 股利折现 不同投资者因为投 资期限不同因而贴 现股利计算的企业 价值差异很大 n不同,投资者眼中的 价值不同： 银 行 第 n 年红利 = 价 （1+权益成本）n 值 第0年 第1年 第2年 第3年 第4年 第n年 散户/对冲基金：关注1年内的短期收益 证券基金：关注1-2年的中期收益 养老基金/保险公司/长期持有型基金：关注更长期收益 控股股东：关注银行整个生命周期内的收益 PV= ∑ (1 + r ) n Terminal Value + (1 + r) n 38 P/E 法 P/B 法 资本市场对银行估值的主要方法——可比公司法 优点 直观，将价格和当前及未来的收益联系 起来 简单，容易计算，股票之间易于比较 体现公司的一些特性，包括风险和增长 提供相对稳定，直观的估值方法 如果公司会计政策相对稳定，P/B可以在 相似公司之间比较，作为公司是否被合 理估值标准 即使公司收益为负，P/E无法使用，P/B 仍然可以使用 缺点 不能进行细项分析，可能回避明确分析 风险 容易被市场系统性定价错误误导 可比公司可比性不易判断 当公司会计政策有所差别，不同公司P/B 可比性较差 容易被市场系统性定价错误误导 P/PPOP 法 总市值/核心存款 总市值/总资产 提供相对稳定，直观的估值方法 较少受异常拨备政策的影响 直观，将总市值和银行的业务规模联系 起来 简单，容易计算，股票之间易于比较 无法反映不同银行资产质量的差异 没有考虑不同银行的盈利能力，经营效 率和资产质量等方面的差异 容易被市场系统性定