米什金《货币金融学》第6章 利率的风险结构与期限结构.pptVIP

国内外经典教材名师讲堂 米什金《货币金融学》 第6章 利率的风险结构与期限结构 主讲教师：屈满学 　　　　　　 6.1 本章要点　　●到期期限相同的债券利率之间的联系，即到期期限相同的债券有着不同利率的现象，被称为利率的风险结构，有三个因素可以解释利率的风险结构：违约风险、流动性和债券利息支付的所得税政策。　　●具有相同风险、流动性和税收特征的债券,由于距离到期日的时间不同，其利率也会有所差异，具有不同到期期限的债券之间的利率联系就被称为利率的期限结构。主要有三种理论解释利率的期限结构：预期理论、分割市场理论与流动性溢价理论。 　　　　　　6.2　重难点导学　　　　一、利率的风险结构　　1．违约风险　　债券的违约（default）风险是指债券发行人无法或不愿履行其之前承诺的支付利息或债券到期时偿付面值的义务，这是影响债券利率的一个重要因素。 　　有违约风险的债券与无违约风险债券之间的利差被称为风险溢价（risk premium），它是指人们为持有风险债券所必须赚取的额外利息。违约风险越高，风险溢价就越大。美国国债通常被认为不存在违约风险，像这种没有违约风险的债券被称为无违约风险债券（default- free bonds）。具有违约风险的债券的风险溢价总为正，且风险溢价随着违约风险的上升而增加。 　　信用评级机构（credit-rating agencies）根据公司违约的可能性，对企业债券和市政债券的质量做出评级。违约风险较小的债券被称为投资级债券，其评级为Baa（穆迪）或BBB（标普）及以上；评级低于Baa（或BBB）的债券具有较高的违约风险，称为投机级债券或垃圾债券（junk bond），又称高收益债券。 　表6-1 穆迪、标准普尔与惠誉公司的债券信用评级 　　 　　2．流动性　　影响债券利率的另外一个因素是其流动性。资产的流动性越强，在市场上受欢迎的程度就越高，就可以十分容易地出售，且费用十分低廉。　　企业债券与国债的利差（即风险溢价）所反映的不仅是企业债券的违约风险，还反映了它的流动性。这就是风险溢价更准确的称呼应当是“风险与流动性溢价”的原因。 　　3．所得税因素　　市政债券可能会发生违约，其流动性也不如国债，那么，为什么在过去许多年份，市政债券的利率要低于国债呢？因为：市政债券的利息支付可以免缴联邦所得税。　　投资于市政债券的税后回报更多，因此即使其利率低于国债，投资者仍然更愿意持有风险较大、流动性较差的市政债券。 　　二、利率的期限结构　　收益率曲线（yield curve）描述了特定类型债券（如政府债券）的利率的期限结构。通常情况下，收益率曲线向上倾斜，则表示长期利率高于短期利率；若收益率曲线是平坦的，则长期利率与短期利率相等；若收益率曲线是翻转的，则长期利率低于短期利率。 图6-1 随着时间的推移，不同到期期限的美国政 府债券的利率变化 　　1．预期理论　　预期理论（expectations theory）认为：长期债券的利率等于在其有效期内人们所预期的短期利率的平均值。同时认为到期期限不同的债券具有不同的利率的原因在于，在未来不同的时间段内，短期利率的预期值是不同的。 　　假设条件：债券投资者对于不同到期期限的债券没有特别的偏好，这意味着如果不同期限的债券是完全替代品，这些债券的预期回报率必须相等。　　要了解如何从不同到期期限的债券是完全替代品这一假设出发，推导预期理论，可以考虑下面两种投资策略：　　A：购买1年期债券，当其在1年后到期时，再购买另外一个1年期债券。　　B：购买2年期债券，并持有至到期日。 　　如果人们既持有1年期债券，也持有2年期债券，那么两种投资策略的预期回报率必须相等。假定目前1年期债券的利率为9%，预期下一年1年期债券的利率会达到11%。每年的预期回报率平均为（9%+11%）/2=10%。只有当2年期债券的年预期回报率与此相等时，投资者才既愿意持有1年期债券，也愿意持有2年期债券,因此2年期债券的利率等于10%，即两个1年期债券利率的平均值。 　　假定：　　it=1阶段债券今天（时间t）的利率；　　it+1e=下一个阶段（时间t+1）1阶段债券的预期利率；　　i2t=2阶段债券今天（时间t）的利率。　　将1美元投资于2阶段债券，并持有至到期日，其两个阶段的预期回报率为： 　　第二个阶段后，1美元投资的价值变为(1+i2t)（1+i2t）,从这个金额中减去1美元的初始投资,再除以1美元,就得到了上式所计算的投资回报率。由于（i2t）2的值很小[如果i2t=10%=0.1，则（i2t）2=0.01]，可以将投资2阶段债券在两个阶段内的预期回报率简化为2i2t　　如果采用另外一种战略，即