“来回切换”与“低估值反弹”深度分析报告.pdf

Table_BaseI nfo uichognable_Tit le 2019 年10 月27 日 投资策略定期报告 怎么看之前的“来回切换”与当前的“低估值反弹”？ 证券研究报告 ■截止上周五，本轮基金三季报已经披露完毕。一个可以被预知的结论是，无论 在板块和行业层面，Q3 主动型基金仓位（普通和偏股型基金）较Q2 产生了明显 的反差，环比增持中小创和科技成长行业，减持主板以及消费行业，市场将这种 现象冠以一个强势的称谓：“切换”。十一之后，年初至今这种消费与科技“来 回切换”的格局似乎发生了变化，以银行和地产为代表的低估值板块出现反弹， 这让广大投资者开始犹豫，似乎在前景理论的笼罩下，只有不断变化才能保住今 年胜利的果实。真相会是这样么？我们希望通过本文的梳理能够提供一个有益的 相关报告 参考。具体而言，将通过以下几个问题进行切入： 1、从Q2-Q3 基金仓位切换中，如何看待成长和消费的此增彼减？ 2 、怎样理解当前银行和地产板块的反弹，Q4 的低估值切换是可持续的么？ 3 、结合内外的配臵行为，我们可以获得哪些对未来有价值的线索？ ■Q2-Q3 成长和消费此增彼减：Q3 主动型基金对于消费的减持是历史规律下的均 值回归。板块层面来看，2019Q3 主板净减仓3.10pct，中小板配臵净增仓2.33pct ， 创业板净增仓0.77pct ；行业层面来看，2019Q3 主动型基金绝对净增仓较多的行业 有电子元器件（+5.12pct）、医药（+1.93pct）、传媒（+0.52pct）、基础化工（+0.39pct） 和通信（+0.27pct）；绝对净减仓较多的行业有食品饮料（-1.55pct）、非银金融 （-1.13pct）、家电（-1.04pct）、商贸零售（-0.99pct）和银行（-0.83pct）。早在 今年基金二季报的专题分析中，我们就旗臶鲜明地提出“在 Q2 “抱团”效应的 发酵下，国内机构投资者对消费的配臵达到峰值。具体而言，国内普通股票型和 偏股混合型基金对消费类行业持仓比例首次突破50% ，达到51.01% ，较Q1 增配 5.1% ，达到新一轮历史最高峰，远高于近年来平均水平38.34% 。因此，我们认为 消费“抱团”的后续空间不大，此时考虑目前仓位比例较低的板块或许是一个更 好的选择”。目前来看，这个结论之所以能够被验证就是相信物极必反，Q3 主 动型基金对于消费的减持是历史规律下的均值回归。其次，侧面参考今年以来外 资对于消费的配臵态度发生变化，我们认为今后外资对食品饮料行业将继续以持 有和兑现为主，增量资金十分有限。最后，针对年初至今基金仓位中消费和成长 “来回切换”我们认为其背后其实是前景理论思维导致，这点在结合2018 年会体 现得更为明显。 ■Q3-Q4 银行、地产等低估值板块的反弹：补涨性质，是偏向于低估值板块的均 衡配臵。十一之后银行、地产估值均出现一定程度地修复，其中银行修复更为明显， 未来仍存在有一定的修复空间。从近十年来看，银行修复更为明显目前银行PE 指标 为6.89 （分位数60.87% ），高于近十年中位数6.72 ，PB 指标为0.78 （分位数7.30% ）， 低于近十年中位数0.74 。房地产行业估值仍然处于底部区间，其中PE 指标为8.80 （分 位数4.58% ），PB 指标为1.36 （分位数6.20% ），均显著低于其十年历史分位数22.57 和 2.03