我国非金融企业债券市场制度变迁分析.pdf

我国非金融企业债券市场制度变迁分析 我国银行间非金融企业债券市场是多层次资本市场的重要组成部分。发展 银行间非金融企业债券市场，是进一步拓展企业直接融资渠道，提高直接融资 比例，完善我国债券市场的必然要求。当前，我国非金融企业债券市场正经历 一场由政府主导的制度变迁。 制度变迁的路径选择 我国非金融企业债券市场制度变迁，是沿着由场内市场到场外市场、由审 批制到核准制和备案制再到注册制的路径，渐次接近发展债券市场的客观规律 要求。 我国非金融企业债券市场的制度演进过程可以2005年5月和 2008年4月 两个时点划分成三个阶段。 第一阶段：单一场内市场和严格的行政审批 2005年5月25 日以前，我国非金融企业债券全部在交易所市场发行，采 取行政审批制。场内市场是非金融企业债券融资的唯一渠道。 我国自1984年开始发行企业债券，于1992年达到高峰，当年企业债券发 行总量高达684亿元，债券投资品种也呈现多样化趋势，国家投资公司债券、 中央企业债券、地方企业债券等遍地开花。但由于市场管理体制以及行政审批 制度固有的制度缺陷，在发生相当部分企业到期不能兑付时，市场陷入危机。 为加强管理规范企业融资行为，1993年3月，国务院修订颁布了《企业债券管 1 理条例》，对企业债券的审批严格限制。从1994年起，大部分企业债券品种都 被取消，只留下中央级企业债券和地方企业债券这两大类。 这一阶段非金融企业债券市场存在以下明显缺陷： 在管理体制上，企业债券交易以机构投资者为主体，而单一的场内交易并 不适合机构执行灵活多样的大额交易。此外，本应成为市场主要参与主体的商 业银行等机构还被禁止承销企业债券。这些都对该市场的效率和规模造成了不 利影响。 在审批制度上，严格实行行政审批制，采取“先核定规模、后核准发行” 的审批办法，环节多，审批周期长，管理效率低。同时对企业债券发行主体、 发行规模、利率水平、资金用途、审批程序等进行严格限制，使企业债融资门 槛高。 在发行机制上，一是对发债资金用途进行严格的限制，主要用于筹集项目 建设和技术改造资金，是典型的“项目债”，不适合企业灵活多样的生产经营 资金需求。二是对企业债券的发行额度和期限严格限定，企业不能根据经营状 况相机选择发行额度和期限。三是严格实行担保机制，掩盖了企业真实风险状 况，信用评级形同虚设。四是对发行利率采取行政限制的办法，缺乏市场化的 利率生成机制。 实践证明，单一的场内市场和严格的行政审批制度不适应债券市场发展的 实际需要，严重制约着债券市场的发展。1999年至2005年，企业债券发行额 度一直徘徊不前，其中2000年企业债券发行跌到谷底，全年发行总量仅为50 亿元，企业债券成为证券市场的“短板”。 2 第二阶段：场外市场的制度优势初现，备案制浮出水面 以2005年5月25 日中国人民银行颁布《短期融资券管理办法》为起点， 非金融企业在银行间市场(场外市场)的融资渠道得以开通，并超越场内市场成 为非金融企业债券融资的主渠道。这一阶段，场外市场短期融资券发行实行备 案制，而场内市场企业债券仍实行审批制(后改为核准制)。 这一阶段非金融企业债券市场同前一阶段相比主要有以下几方面改进： 在管理体制上，发行的场所由交易所市场拓展到银行间场外市场，更适合 机构投资者大额灵活交易，也符合国际发达债券市场惯例。 在审批制度上，银行间市场短期融资券发行审批实行备案制，简化了审批 流程，提高了管理效率。 在发行机制上，银行间市场的创新表现在：引入了市场化的利率生成机 制，采取簿记建档的方式确定发行利率；不用担保，强调发行企业的信息披 露，通过企业信用评级反映发券企业的真实信用水平，发行规模实行余额管 理，一次备案分期发行，期限实行上限管理