万科的小股操盘模式解析.docxVIP

随着宏观经济下行风险增加，以及楼市仍处于调控周期，房企的融资压力日益增大，不少房企纷纷对轻资产运作模式跃跃欲试。在上一期的文章中，我们介绍了国外轻资产运作的楷模 —— 凯德集团 “ PE+REITs的”房地产金融运作模式。今天，我们一起来关注一下国内轻资产运作的佼佼者 —— 万科的小股操盘模式。 何为小股操盘？ “小股操盘 ”本质上属于合作开发，但是相较于合作开发，小股操盘的企业占股比例更小，资金投入更少。 “小股操盘 ”模式是利用企业品牌、管理等方面的优势，使得开发商在项目不控股的情况下掌控整个项目的运作。 2013 年，万科与美国轻资产运营模式的代表铁狮门房地产企业进行合作并学习经验。双方成 立有限合伙公司，在美国旧金山市中心开发高层住宅项目富升街 201 号。此次合作中，尽管 万科占股 70%，但铁狮门是项目的主要操作者，负责整个项目的设计、开发、销售和运营， 万科仅以管理合伙人及财务投资者的角色参与项目。通过对铁狮门的学习，万科 2014 年正式 对外宣布了其轻资产模式的转型，最直接的体现就是开始实行 “小股操盘 ”模式。 图：万科小股操盘模式 万科小股操盘案例 万科小股操盘的合作对象主要有项目持有者和资金持有者。对于合作方为项目持有者的，万科占股比例小，资金投入较少，负责项目的开发和运作。对于合作方为资金持有者的，合作项目一般是万科的自有项目，万科通过引入外部资金使自己不再控股该项目，但是仍由万科主导项目的开发运作。 以昆明云上城项目为例，由于项目一期销售情况较差，并且原投资方融资渠道较窄，融资成 本高，同时对该项目的 7.5 亿融资中有 4 亿为信托投资，且即将到期，项目出现资金链紧张。 此时，万科投入 0.23 亿资金，在项目占股 23%。在接管项目后，万科首先将一期商品房改装 成精品房，不仅提高了销售业绩，并且房价也从 9500 元 /㎡升至 10203 元/㎡；其次，即将开工的二期项目，由万科负责楼盘的所有环节，因此提前了 2 个月完成建造任务，项目负责人 员也减少到 5 人，节约了人力成本；最后，针对原投资方融资渠道窄的问题，万科凭借自身的融资优势，将即将到期的 4 亿信托置换成新信托，为合作方筹得 1.6 亿元资金。 收入分配方面，双方约定住宅均价低于 11000 元/㎡时，万科提取 5%的服务费；均价在 11000 元/㎡时，万科获得 5.5%的服务费；均价高于 12000 元 /㎡时，万科可获得 6%的服务费。 云上城项目中，万科通过服务费、股权项目收益、融资手续费等，共获得了 2.27 亿元收益， 相比初始 0.23 亿元投资额，投资回报率高达 987%。万科通过小股操盘模式，以 23%的股权 获得了项目 43% 的收益。 表：昆明云上城项目收益分配表 小股操盘提升了万科的综合竞争力 融资成本方面，通过小股操盘进行合作开发，万科减少了自身在购买土地、开发建设中的投入，同时积极利用各种融资途径，例如房地产投资基金、信托、入股徽商银行等，摆脱单一的贷款和债券融资方式，降低了融资成本。 盈利模式方面，小股操盘模式为万科带来了三种收益，改变了原先较为单一的盈利模式，拓展了盈利来源。通过小股操盘，万科可以按约定比例获得项目管理费用、根据股权比例获得相应的股权收益，以及当项目利润超过协议规定比例时获得超额分红。 运营管理方面，实施小股操盘的轻资产运营模式后，万科的资金周转和存货周期情况得到了较大的改善。资金周转方面，万科通过占用合作方资金，减少自身经营活动支出，应收账款周转天数稳步下降，资金利用效率上升。存货周转方面，通过小股操盘模式和事业合伙人制 度，提高了项目建设效率，缩短了项目开发运营周期，存货周转天数从 2014 年开始转型的 1139 天一度下降到 2016 年的 886 天。尽管近两年，由于行业环境的变化，加上万科长租公 寓和物流地产的发展（因租赁造成的房地产投资资金并不能常规收回）等公司内部因素的影响，存货周转天数在 2017 年有回升，但是不可否认小股操盘有效改善了万科的存货结果。 表： 2014-2018 年万科运营能力指标 小股操盘的关键成功要素 通过小股操盘模式，万科利用合作方获得了大量外部资本，使得万科在同等资产规模下能够 开发更多的项目，加快了规模扩张速度。万科 2018 年年报显示，按建筑面积计算，其 82.6% 的新增项目为合作项目，小股操盘已经成为万科新开发项目的主要模式。 小股操盘能够降低企业的融资压力，为企业带来盈利模式的转变，帮助企业占据价值链中高附加值环节，以低成本获取高回报。但是，并非所有的企业均能照搬万科的模式，小股操盘的成功运作需要特定的前提。 通过万科小股操盘的运作流程可以看出，要进行轻资产模式转型首先需要房企自身具备有核心竞争力的轻资产，尤其是品牌运营和