上海医药-投资价值分析报告：低估的工商业一体化龙头.docxVIP

CITIC SECURITIES 中信证券 低估的工商业一体化龙头企业 上海医药（601607）投资价值分析报告I 2020.2.7 核心观点 当下，公司估值正位于历史区间底部，我们判断淹通行业的政策利空已全面反映在 股价I工WR联营企业出现基本面业绩提制 多个创新药项目若成功获批上市， 将大幅提振业绩，且估值享有望受创新药企溢价，实现戴雄斯双击. I工商业一体化龙头企业.公司是沪港两地上市的大型医药产业集团,成立于1994 年，主营业务覆盖医药研发与制造、分销与零售，各业务收入占比在12%，86% /4%左右。业绩多年来稳定igKo2014-2019Q3营收由923.99亿元增至1406.17 亿元，CAGR11.48%,尽管收入规模基敬较大，但仍保持快于行业的增长。 I直碑品种业绩增长加速，研发助力工业创新转型.工业板块业绩已连续10个季 度增速超20%,增长主要来源于60个重磅品种，2018年、2019Q3分别同比 +28.52%、?31.19%,增速有提速趋势，此外，自主研发管统（布腾舒、SPH3127、 Her2复方抗体等）、仿制药一致性评价以及国际合作引进重磅产品（AVEGRA. HERTICADx LT3001等）有望持续丰尽工业产品线， I流通行业龙头有望持续受益。2019Q3公司医药分销业务营收1221.88亿元，同 比+18.56%,位居行业第二』基于美国流通行业的研究，我们认为中国的药品流 通行业集中度仍具有较大提升空间，龙头企业市占率远未到天花板”此外，2020 年公司分俏业务毛利率有望维持在6%左右，一方面公司可通过提高纯销业务占 比，另一方面可大力发展毛利率较高的器械分销业务. I政策红利下集中度提升，凸显零莒优势.处方外流背景下，零售行业集中度有望 持缓提升。DTP模式是承接处方外流的主要方式，上海医药目前拥有行业中较 大的DTP药房规模（93家），凸显空答优势。此外，上药云健康及益药项目进 展娘利，处方流转单持续增加，2019年殃计承接1100万处方流转单。 I联营企业经菅回暖，有望提振业绩。对业绩贡献较多的主要是上海罗氏、上海施 宝贵、和黄药业，公司分别参股30%巧0%/50%。从2019H1数据看.台联营企 业净利润为13.73亿元，同比+86.95%,受益于医保谈判后以量补价。我们判断 联营企业盈利能力有望全面回暖，预计未来三年维持5%的年增速。 I风险因素：外延并购标的业绩不达预期，创新药研发失败，联营企业经菅不及预期。 I投资建议：公司是国内医药工商业一体化龙头企业，具备产业链综合优势。预浏 公司2019/2020/2021年净利润分别为42.86/48.94/55.54亿元，对应EPS预浏 分别1.51/1.72/1.95元.根据绝对估值及相对估值结果，预计公司未来一年的合 理目标市值为777亿，对应目标价为27.35元，公司现价对应2019/2020/2021 年PE分别为18/16/14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 上海医药601607ma 当前价 目标价 总殷本 流觐本52 周最 近1月绝 近 上海医药 601607 ma 当前价 目标价 总殷本 流觐本 52 周最 近1月绝 近6月绝对部》 近12月绝对漱幅 买入（首次） 21.80 元 27.35 元 2.842百万股 1.923百万殷 23.06/16.87 元 18.03% 2471% 35 58% 5（目:年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 130,847.18 159,084.40 189,363.17 214.078.81 241,918.09 营业收入增长率 8.35% 21.58% 19.03% 13.05% 13.00% 净利演〈百万元） 3.520.65 3,881.06 4,285.94 4,893.58 5.553.93 +利耕增长率 10.14% 10.24% 10.43% 14.18% 13.49% 年股收益EPS（基本）（元） 1.31 1.37 1.51 1.72 1.^5 毛利率％ 12.78% 14.18% 14.18% 14.21% 14.28% 净资产收益率ROE% 10.35% 9.95% 10.17% 10.70% 11.14% 待股净资产（元〉 11.97 13.73 14.83 16.10 17.54 PE 1665 15 89 1446 1266 11.16 PB 1.82 1.59 1.47 1.35 1.24 资14*3!： WE,中信证券话究都预测 注：股价为2020年2月6日收盘价 证券研究报告 目录 投资聚焦……, 创新之处 股价催化因素 风险因素….…, 1122 TOC \o 1-5 \h \z \o Curr