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价值回归,周期发轫
物流和出行服务产业 2022年下半年投资策略|2022.6.26
中信证券研究部
核心观点
建议沿价值回归和周期重构主线,自上而下优选确定性强的标的。 1.价值回
归:产能爬坡背景下,时效件争取增量、新业务战略调整有助减亏增利,顺
丰或迎两年业绩释放期;通达系龙头单票净利有望持续修复;若下半年国际
线政策松动或带来机场价值回归。 2.周期重构:后疫情时代航空业供需结构的
逆转或为基本面最大变量,未来需求拐点出现后,周期有望呈现从量到价的
演绎,强烈建议关注积蓄的票价弹性;周期供需结构的演绎异曲同工,建议
关注油运龙头的布局时点。根据业绩增长与估值相匹配的标准筛选交运上市
公司,所属行业多符合以上两类特点。结合行业龙头地位、竞争优势、稳健
增长及业绩确定性等标准, 2022年中期策略我们推荐的重点标的为:顺丰控
股、中通快递、圆通速递、中国国航、春秋航空、白云机场,并建议关注油
运龙头布局时机。
扈世民
物流和出行服务行业
首席分析师
S1010519040004
▍快递之一:时效净利或超 90亿,新业务布局调整,产能爬坡带来盈利释
放,继续推荐顺丰。疫情短期冲击已过, 6月起顺丰时效快递或迎明显修
复,2022年收入有望实现同比大个位数增长,净利润或超 90亿元,利润
之源持续发力,同时经战略调整,公司新业务有望收窄亏损或盈利,我们
预计 2022~2023年快运毛利率持续提升,净利润临近拐点。股权激励行权
条件彰显公司及管理层长期发展的信心,同时股权激励划定业绩红线,化
解市场对后期投入的担忧。再次强调关注顺丰未来两年的产能爬坡期,分
部估值法下,我们给予顺丰时效业务 30倍 PE、其他业务 1.0~1.5倍 PS,
按照悲观预期,我们仅考虑时效快递、经济快递和快运业务,对应目标市
值 3608亿,对应目标价 74元,目前估值颇具吸引力,继续推荐。
▍快递之二:补偿性需求反弹进入兑现期,高质量发展龙头致胜。 太原、北
京疫情扰动或造成通达系龙头件量增速的分化,但短期冲击无碍竞争优
势,物流保畅通持续推进,快递或将迎来 1~2月的需求反弹。新平台持续
放量及“两进一出”政策发力有望推动行业完成年初国家邮政局提出的全
年件量增速 13%的目标。行业监管政策不放松、短期刚性成本支撑、快递
总部珍惜来之不易的基本面修复有望形成合力, 2022年政策驱动的快递价
格同比增长或将持续。 2020年以来,头部三家加速推进车辆及物业的自有
化以替代租赁, capex中与土地和中转场建设相关的投入或占比 70%以
上,驱动产能提升,龙头竞争优势持续深化。 2023年快递头部玩家 capex
规模或出现明显下调,料将更加精准的优化网络结构,快递行业有望从高
速增长转入高质量发展阶段。
▍航空:重构繁荣大周期 N个理由。行业再次筑底后最差时刻已过,参考美
国航空出行量价修复及 2021年国内线需求阶段性反弹的速度与张力,我们
认为出行需求颇具韧性,后疫情时代行业供需结构的逆转或为基本面最大
变量。随国内疫情防控逐步好转,利好政策不断累积或酝酿出行政策松
动。本轮疫情或致全年飞机引进增速进一步下降,未来两年供需缺口再扩
大。据国航公告,公司计划控股山航,如方案顺利落地机队规模有望比肩
南航,双方协同空间值得期待。周期演绎从量到价,强烈建议关注积蓄的
价格弹性。我们测算国航 2019年以来 Top20航线的提价将带来当前航季
客公里收益水平较 2019年提升约 9%(不考虑折扣变化),伴随此前按受
压制的出行需求的快速恢复及票价的提升,我们预测国航 2023年的业绩中
枢约 77亿元左右,2024年或升至 160~170亿元,重构繁荣周期弹性终将
释放。
物流和出行服务产业 2022年下半年投资策略|2022.6.26
▍机场:价值回归拐点或近,及时布局白云和上机。机场是交运物流版块最
优质的基础设施赛道之一,疫情扰动导致 4月基本面再次筑底。《“十四
五”民用航空发展规划》中提出“强化国际航空枢纽航线网络中枢功能,
提升北京、上海、广州全球服务能力”,我们认为白云机场在粤港澳大湾
区机场群的战略地位有望持续提升,三期工程打开成长空间, 2025年国际
地区旅客吞吐量占比有望达到 30%,考虑到免税客单价的提升,料 2025
年白云机场免税销售额有望超 50亿(2019年:19.2亿),随国际客流恢复
重回高速增长通道。同时上海机场重组后或迎来非航业务双向发展,虹桥
优秀的有税区经营或带来公司流量变现的第二成长曲线,随国际线开放 ,
公司免税价值或将回归。
▍全球供应链:油运景气周期明确、关注布局时
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