华润三九-投资价值分析报告：OTC品牌龙头，并购昆药.pdfVIP

OTC 品牌龙头，并购昆药外延扩张 华润三九（000999.SZ）投资价值分析报告 ｜2023.7.11 中信证券研究部 核心观点 华润三九是华润集团旗下的自我诊疗+中医药平台。公司已连续多年位列非处 方药生产企业综合排名榜首，并购昆药相互赋能协同发展实现外延扩张。考虑 到昆药集团并表影响，我们预计公司2023~2025 年收入分别为264.06 亿、 278.17 亿、292.03 亿元，同比+46.1% 、+5.3% 、+5.0% ；净利润分别为36.95 亿、35.80 亿、39.62 亿元，同比+50.9% 、-3.1% 、+10.7% ；对应EPS 预测分 别为 3.74 、3.62 、4.01 元。以2023 年为折现基准年份，使用绝对估值 DCF 法计算公司的合理股权价值为 795.75 亿元，对应每股股价 80.51 元。采用相 对估值 PE 法，参考可比公司（江中药业、红日药业、康恩贝、云南白药）2023 年平均 PE 为 19.91 倍 （云南白药2023 年 PE 为中信证券研究部预测，其他均 为Wind 一致预期），我们给予公司2023 年20 倍 PE，对应每股股价74.44 元。取绝对估值 DCF 法和相对估值 PE 法均值，我们给予公司2023 年目标价 77 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 ▍公司概况：华润集团旗下的自我诊疗+中医药平台。公司已实现中药材种植、加 工、中成药生产研发、医药物流配送、药品零售及相关健康服务等高效一体化 的全产业链布局，规模优势突出，其核心业务定位于 CHC （Consumer Healthcare ）健康消费品和处方药领域，产品覆盖领域广，产品线丰富。 2013-2022 年公司营收年复合增长率达 9.79% ，归母净利润年复合增长率达 8.44%。公司业绩增长稳健，昆药集团带来新增长动能。受益于营销改革的持续 推进，公司销售费用率从2018 年开始持续降低，未来公司或会考虑适当提价与 合理控费，公司盈利能力有望稳步提升。 ▍CHC 板块：品牌深入人心，发力大健康新赛道。全国人口老龄化，中老年人的 医疗和保健需求日积增长。2013-2022 年人均医疗消费支出占总消费支出比重 由6.9%增加至8.6%。IQVIA （艾昆纬）预测2025 年中国OTC 市场规模达3061 亿元，对应2021-2025 年复合增长率为5.37%。公司已连续多年位列非处方药 生产企业综合排名榜首。2022 年公司拥有年销售额过亿元的品种28 个，“999 感冒灵”、“999 皮炎平”、“三九胃泰”、 “999 小儿感冒药”、“999 抗病 毒口服液”、“气滞胃痛颗粒”、“天和骨通贴膏”、“易善复”、“澳诺葡 萄糖酸钙锌口服溶液”等在相关品类内具领先地位。2022 年华润三九的（复方） 感冒灵颗粒/胶囊占感冒中成药市场份额超过20% ，位居第一。