三生制药-市场前景及投资研究报告：基本面稳健，生发产品蔓迪，后续管线发力.pdf

三生制药（1530.HK）深度研究

基本面稳健，生发产品蔓迪及后续管线持续发力2024年03月08日

➢主营业务稳健，特色产品持续发力。2023H1实现营业收入37.8亿元，同推荐首次评级

比增长22.3%；2023H1实现归母净利润9.8亿元，同比增长1.4%。2023H1生

当前价格：4.94港元

物制品板块收入同比增长20%；毛发健康板块收入同比增长36%，618及双十

一大促电商销售再摘榜首；CDMO收入同比增长72%。

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➢核心产品特比澳以销售额计，继续居于升血小板市场首位。特比澳是2005

年上市的全球唯一商业化重组血小板生成素。2023年上半年销售额同比增长

28.2%，主要系于2023年特比澳的医保谈判价格没有下降，此外特比澳产品在

2023年争取到的政策环境有利产品放量，过去纳入《中国肿瘤化疗相关性血小

板减少症专家诊疗共识》，现在已纳入《中国肿瘤药物相关血小板减少诊疗专家

共识》的推荐用药，覆盖治疗人群得到进一步扩大。按比例计算，今年特比澳产

品贡献接近40亿元报表收入，特比澳产品营收占总集团营收一半。

➢蔓迪为安全有效的外用生发药物龙头。脱发市场潜力巨大且未被满足，雄激

素性脱发是脱发的主要类型，目前FDA仅批准两款药物用于治疗雄脱。蔓迪在

医疗机构市占率70%，稳居米诺地尔市场第一。2023H1蔓迪实现营业收入4.98

亿元，同比增长35.8%，预计全年销售额11亿元。此外2024年1月已有泡沫

剂上市，定价更贵，会继续贡献毛发领域的营收。

➢管线储备丰富，陆续有产品获批。1）米诺地尔泡沫剂于2024年1月获批

上市，填补头皮敏感人群用药需求空白。2）与日本东丽合作的药物盐酸纳呋拉

啡经过于2023年7月获批，用于改善血液透析患者的瘙痒症(仅限现有治疗疗

效不理想的情况)。这是首个也是唯一获得国家药品监督管理局批准用于血液透

析患者难治性瘙痒症的选择性阿片κ受体激动剂。3）子公司三生国健的重组抗IL-

17A人源化单克隆抗体，治疗中重度斑块状银屑病的III期研究达到全部疗效终

点，预计2024年NDA。4）长效EPOSSS06目前处于临床III期，预计2025

年上市。5）BD引进外用痤疮药物克拉考特酮，目前进行桥接试验，预计2026

年可以上市。

➢投资建议：TPO为公司核心产品，医保续约后价格稳定。蔓迪泡沫剂获批上

市，改善消费者使用肤感及依从性，有望持续放量，子公司三生国健深耕自免领

域，是自免领域商业化龙头，研发能力雄厚，产品管线充足。即将有多款产品实

现商业化。预计公司2023-2025年实现营业收入77.01/88.01/99.25亿元，实

现净利润21.06/22.55/23.78亿元，对应2023-2025年PE为5/5/5倍。首次

覆盖，给予“推荐”评级。

➢风险提示：市场竞争加剧风险；仿制药风险；政策变化风险；集采风险；产

品研发不及预期风险。

盈利预测与财务指标[Table_Forcast]

单位/百万人民币2022A2023E2024E2025E

营业收入6,8597,7018,8019,925

增长率（%）7.512.314.312.8

净利润1,9152,1062,2552,378

增长率（%）16.010.07.15.5

EPS0.790.860.920.98

P/E6555