清华五道口：2024美日房地产周期修复的路径比较研究报告.pdf

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研究报告

(2024年第4期总第36期）2024年2月23日

美日房地产周期修复的路径比较

不动产金融研究中心

周以升郭翔宇

【摘要】不同经济体经历房地产泡沫破裂，其市场修复存在显著

差异。其中，微观主体在经济修复过程中扮演至关重要的角色。本文

详细比较美日房地产周期修复的微观主体及路径差异，并分析其对我

国房地产行业发展的借鉴与启示。

O霆盖罚

一、微观主体是周期修复的关键

一）经济周期往往伴随着危机和修复

（

全球房地产市场长期以来一直保持相对稳定的增长，根据

Jordaetal.(2019)对全球房地产市场的分析，自1870年至

2015年，房价的年均实际回报达7.06%，高于股票、债券等其

他资产，同时房价的风险标准差仅为9.93,低于股票和债券。

尽管房地产周期在大多数时间内波动范围有限，但在历史上，

房地产泡沫危机时有发生，其中最显著的两次分别是1990年的

日本房地产泡沫和2007年的美国次贷危机。

不同经济体房地产泡沫积累和爆发具有较高的相似度。

Allenand

Gale(2000)描述不同经济体的泡沫都会经历三个阶

段：第一阶段是金融自由化导致的信贷扩张，伴随着资产价格

持续上升；第二阶段是泡沫破裂和资产价格崩溃；第三阶段是

公司违约和破产，随之而来的是银行体系和外汇体系的违约。

有非常多的文献（ReinhartandRogoff,2009等）对危机

如

产生的原因作出分析，不同经济体的危机成因有非常大的相似

性，HerringandWachter(2003)指出，大多数金融危机都是

由房地产泡沫引起的。房地产泡沫的积累通常发生在经济周期

的特定时期，如人口和收入增加、经济高速发展时期。同时，

金融自由化和金融监管不足可能通过杠杆加速泡沫的积累，

Allenand

Carletti

(2010)指出2007年美国房地产泡沫的成因

是2003-2004年的低息政策以及其他需求端剌激政策（如抵押

贷款税收优惠）。

1

O霆盖罚

随着资产泡沫逐步积累，基本面红利消失、信贷政策收紧，

资产价格开始下降，预期扭转和接下来的企业、银行违约加剧，

泡沫破裂，标志着修复周期的开始。不同经济体在房地产泡沫

破裂后，由于其宏观和金融环境各异，采取了不同的市场振兴

政策，最终的市场修复也存在显著差异。