汽配行业整体快速增长-上市公司业绩继续分化.docx

??

?

??

汽配行业整体快速增长，上市公司业绩继续分化

?

??

?

?

?

?

?

?

?

???

?

?

?

?

?

要点：

·受汽车产业景气拉动，2003年零部件产销和出口均大幅增长，1～9月份同比增长超过30%。但汽车整车降价和原材料涨价挤压零部件企业利润空间，企业毛利率持续下降。

·就产业周期来看，全球零部件行业跨国巨头正加速将生产中心向中国转移，使得该行业在2004年继续吸引产业资本流入和持续增长势头。

·2004年汽车零部件行业产销有望保持25%的增长，但成本控制、产品规模和技术开发导致上市公司业绩的两极分化，我们给予该行业“中性”评级。

·通过国际比较，我们认为，国内汽配件企业目前定价有所高估，但部分成长性好、动态P/E低的零部件公司也有上升空间。

·我们重点推荐威孚高科、曙光股份。

图3-362003年汽配行业指数与上证指数的对比

一2003年汽车配件行业运行特点回顾

1.受汽车产业景气拉动，产销大幅增长

1～9月份，中国汽车整车产销量分别达到320万和307万辆，同比增长39%和30%，而轿车产销同比增长超过85%。这有力拉动零部件的配套需求，1～9月零部件收入超过千亿元，同比增长30%。

2.进出口贸易快速增长，外资流入加快

2003年1～8月，出口增速30%以上，主要为劳动密集型零部件，如座椅、玻璃、万向节等。而进口超过65亿美元，集中在自动变速箱、轿车用转向系统等。博世、电装、德尔福等巨头加快合资步伐，合资企业达800余家。形成240亿美元的汽车零部件生产能力。

图3-37近几年汽车零部件行业出口所占比重及增长情况（单位：亿美元）

3.汽车整车降价和原材料涨价挤压零部件企业利润空间

1～9月整车价格战激烈，尤其轿车降幅15%左右，同时钢材等原材料涨价，使得零部件公司净利润受到两方面挤压，与2002年同期基本持平。一些钢材密集型企业如发动机类公司毛利率持续下降，为重卡配套车轮的一汽四环三季报甚至亏损。

图3-38东安动力毛利率和营业利润率增长情况

4.三家独立零部件供应商处于转型期，加快技术的模块化、系统化发展

威孚高科、万向钱潮和曙光股份正致力于零部件总成供应商转变，优化与整车厂商合作关系，增长潜力巨大。如图3-39，曙光股份通过发展车桥总成，毛利率下降势头已趋缓。

图3-39曙光车桥业务收入与毛利率增长情况

二2004年汽配件行业增长形势展望

总体看来，2004年汽车零部件行业产销有望保持25%的增长。根据产业规划，今后要形成5～10家具有较强开发能力、能适应系统配套、模块供货和参与国际分工的零部件企业集团。因此，成本控制、产品规模和技术开发导致上市公司业绩的两极分化，我们给予该行业“中性”评级。

1.柴油车排放标准对发动机类公司的影响

国家环保总局等联合发布了柴油车排放污染防治技术政策：柴油车2004年前后达到欧Ⅱ标准，到2008年达到欧Ⅲ标准。这对于发动机类公司影响不一。

表3-38汽车排放政策对发动机及配件类公司的影响

2.新汽车产业政策将出台，为零部件行业整合和发展提供良好环境

新政策对散件组装的生产进行限制，鼓励自主开发，有利于国产零部件升级换代。新政策推动汽车产业结构调整和重组，将促进零部件行业整合。

3.通胀增加成本压力

2003年钢材价格上涨使得行业平均毛利率有所下滑，2004年生产资料和生活资料价格上涨，而整车降价封杀零部件价格空间，因而会增加企业成本压力。

4.人民币升值预期对出口构成冲击

人民币升值部分抵消劳动力成本优势，增加出口难度，同时刺激关键零部件进口。

三汽配件行业发展与定价的中外比较

1.全球汽配件行业：专业化、集团化，独立于整车发展

·在整车企业兼并重组的推动下，零部件企业通过兼并收购联合等多种方式，向专业化、集团化发展。

·零部件技术向模块化、系统化发展，要求零部件企业不断培育自主研发能力和系统供货能力。

·整车企业与零部件企业的关系发生新的变化，零部件企业开始分担更多的新产品。

·跨国汽配公司纷纷加快了在中国投资扩张的步伐。如最近德尔福独资企业得尔福上海动力推进系统公司，引进先进的喷油嘴生产线。日本普利司通独家投资9900万美元在无锡兴建子午线小客车轮胎厂，博世公司总投资6亿欧元的威孚·博世喷射系统的全球性基地年内将在无锡新区崛起。

2.中外上市公司定价的国际比较

就产业周期来看，全球零部件行业正加速向中国转移，使得该行业在国内成为新兴的高成长行业。通过比较，除了规模、赢利能力差别外，国外零配件行业巨头平均P/E为13倍左右，而国内为18倍左右。因此，国内汽配件类公司目前定价有所高估，但部分成长性好、动态P/E低的零部件公司也有上升空间。我们重点推荐曙光股份和威孚高科。

表3-39国外汽配件行业主要上市公司定价状况（2002年12