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上市公司资本结构影响因素实证分析

摘要：该文通过总结分析我国上市公司资本结构影响因素，以生物制造业

上市公司为研究对象，对其影响因素进行实证分析，最后得出结论并提出优化资

本结构的建议。

关键词：资本结构；影响因素；实证分析；生物制造业

一、引言

根据众多学者的研究，我们知道合理的资本结构可以有效降低融资成本，

发挥财务杠杆的调节作用，使上市公司获得更大的自有资金收益率，从而增强市

场竞争力，即存在最优资本结构（本文要讨论的对象是狭义的资本结构，即企业

长期负债和权益资本的比例关系）。然而我国上市公司资本结构存在负债结构不

合理，特别是流动负债偏高，股权较为集中且偏好股权融资等问题。因此，研究

如何调整资本结构对于上市公司来说有着很强的现实意义和探讨价值。

二、影响资本结构因素

（一）宏观因素影响

影响企业资本结构的因素通常分为宏观因素和微观因素。根据前人的研

究，宏观因素主要包括经济增长率、通货膨胀率、贷款利率、行业因素等。不同

的行业具有不同的产业形态，他们对资金的需求状况各不相同，受外部经济政策

影响也不同，具有不同的竞争程度、经营方式和成长性。因此，不同的行业可以

有不同的资本结构组合，行业对资本结构的影响程度也可能不同。那么，从理论

上讲，企业所处的行业情况就成为了影响资本结构的重要因素之一，在本文的实

证部分，笔者主要是针对生物制造业企业进行分析，就是考虑了这个方面的影响。

（二）微观因素影响

1.企业规模

企业规模对资本结构的影响普遍被认为是呈显著的正相关关系。例如，

规模较大的上市公司垄断性企业往往能获得稳定且较高的利润，因此负债率也相

应较高。有条件实施多元化经营或纵向一体化的企业，通常会带来稳定的现金流，

有效分散经营风险，提高企业抗风险能力，不易受财务困境的影响，破产风险小，

负债融资的能力就相对较强。此外，大企业相对于小企业而言，企业形象较好，

信誉较高，更易获得放贷人的信任。综上所述，企业规模越大，负债率就越高。

2.盈利能力

盈利能力即获利能力，它对企业的融资方式会产生一定的影响。根据融

资优序理论，企业融资的一般顺序是：内部留存收益、发行债券、发行股票。根

据该理论，盈利能力较强的企业，企业可能保留较多的盈余，当需要筹资的时候

首先会考虑内部留存收益。只有当内部留存收益被耗尽时，企业才会选择发行债

务。反之，盈利能力较弱的企业，保留盈余的可能性也越低，只能依赖于债务融

资。因此，从该理论来看，企业盈利能力应与资产负债率负相关。

然而，权衡理论却认为，企业的盈利能力与资产负债率正相关。这是因

为盈利能力强的企业产生内部资源能力也越强，他们会更乐于选择更高的债务水

平以获得更多的债务税盾。这是基于债务避税的理论来看的，高盈利企业比别的

企业需要利用更多的债务避税，以应付可能发生的损失。

3.成长性

如果一家企业的资产增长率较高、业务发展较迅速、投资机会较多，那

么我们会认为这家企业的发展潜力较好，具有高成长性。高速成长的企业其各方

面的发展都需要大量的资金，这时仅仅依赖留存收益来融资是不够的，企业只能

选择债务融资（根据融资有序理论的融资顺序）。因为在这种情况下，快速成长

中的企业往往不愿意过多发行新股，为了企业战略发展的需要，防止分散控股权

和稀释每股收益。同时，发行新股相比债务，程序复杂很多，资金筹集时间长，

并不适合急需资金的高成长性企业。

4.资产担保价值

大多数国内外研究成果表明，企业的资产构成影响着资本结构的选择。

根据代理成本理论，股东与债权人之间会因为利益冲突产生代理成本，而有形资

产的抵押能在一定程度上降低这种代理成本。又根据资本结构破产理论，一旦宣

告破产，企业将失去无形资产，但是有形资产却可以继续以实物的状态存在，虽

然可能存在贬值的问题，但仍然能通过变卖等方式替企业偿还债务。这样一来，

有形资产的抵押就可以减少债权人破产时的潜在损失，减少代理成本。综上所述，

企业的资产担保价值与资本结构呈现显著的正相关。

5.非债务税盾

非债务税盾指的是那些除了债务利息以外的可以在税前列支的费用，例

如，折旧、无形资产摊销及长期待摊费用等。由于这些费用和负债一样具有抵税

作用，因此拥有大量非债务税盾的企业可以比没有这些税盾的企业更少利用负债

抵税