【德邦证券-2025研报】美股交易衰退了么？.pdfVIP

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证券研究报告|海外市场月报

2025年3月2日

海外市场月报

美股交易衰退了么？

证券分析师

薛威[Table_Summary]

投资要点：

资格编号：S0120523080002

邮箱：xuewei＠2月全球股市涨跌参半。港股恒生科技和恒生指数领涨全球主要市场；美国三大

谭诗吟股指集体回调，标普500、道指和纳指涨跌幅分别为-1.4%、-1.6%和-4.0%；欧

资格编号：S0120523070007洲三大市场主要指数集体上涨，德国DAX、法国CAC40和英国富时100指数分

邮箱：tansy＠别上涨3.8%、2.0%和1.6%；亚太市场涨跌参半，中国台湾加权指数、印度

SENSEX30和日经225指数回调。

美国经济数据整体转弱。就业方面，截至2月22日一周，首次申请失业救济人数

环比增加2.2万至24.2万人，为去年10月份以来的最高水平；通胀方面，美国1

月份的核心个人消费支出（PCE）物价指数年率录得2.6%，为自2024年6月以

来的新低；消费方面，2月谘商会消费者信心指数为98.3，同样低于市场预期。

衰退交易的魅影乍现。从1月零售销售环比骤降和消费信心下降开始，10年期美

债利率加速下行，但美股持续高位震荡，并在2月底跌破震荡区间，自2月27日

大跌后出现了一日的修复行情，而美债利率仍继续下行，并一度跌破4.2%的水

平。从美国股债走势的节奏来看，我们认为当前市场对美国开始交易“衰退”，

但并非典型的衰退交易，一方面2年期美债利率在半个月的连续下行后目前仍在

4%的位置，另一方面商品端也没有出现普遍的显著下行，所以当前市场交易的更

多是在财政开支边际收紧、关税和移民政策影响尚未确定的背景下，对美国经济

温和转弱的叙事交易，以及对特朗普上台前过度的“二次通胀”交易的修正，

“衰退交易”的魅影乍现并不意味着美国经济存在硬着陆的显著风险。

大类资产内部的混乱如何解读？如果我们把视角从美国股债延伸到包括黄金及其

他大宗商品、各国汇率、数字货币等全球大类资产的范畴，可以发现难以找到普

适性的交易叙事，黄金近期的高位回落受到俄乌局势停战、通胀担忧缓和的影响

更多，而数字货币则与市场风险偏好有关，大类资产的叙事差异或者不协调非常

明显，这与之前若干年多数时间全球资产统一叙事的情况截然不同。其实，各类

大类资产的主题投资者一直存在结构差异，交易的叙事逻辑自然也就难以持续维

持一致，加上当前宏观变化频繁混乱，大类资产之间的交易叙事混乱也是在所难

免，针对具体资产的定价逻辑及时更新，