A股市场2025年下半年投资策略—重塑港A配比，回归核心资产.pdf

重塑港A配比，回归核心资产

A股市场2025年下半年投资策略｜2025.5.27

证券研究报告

A股市场2025年下半年投资策略｜2025.5.27

核心观点

展望未来一年，中国权益资产正迎来年度级别牛市。从2025年四季度开始，全球主要经

济体在经济和政策周期上预计再次同步，财政和货币同时扩张，港股和A股市场将望迎来

指数牛市，风格上也会发生2021年以来的重大切换，从持续4年的中小票题材轮动，转

向核心资产的趋势性行情。配置上，建议聚焦三个长期趋势：一是中国自主科技能力的提

升趋势；二是欧洲重建自主防务，提升能源、基建和资源储备的趋势；三是中国加速完善

社会保障并激发内需潜力的政策趋势。这三个趋势背后，还蕴含了行业选择方向上的三个

变化，一是自主可控从国产化率提升过渡到前沿原创技术能力提升；二是中欧贸易从货物

出口为主过渡到货物贸易和技术合作并重；三是内需从渠道和客单价驱动的物量消费逻辑

过渡到产品创新和品牌升级驱动的服务消费逻辑。从策略角度来看，最重要的策略选择应

是重塑港A配比，进一步提升港股配置；其次是回归核心资产，聚焦新兴行业以及传统行

业的龙头公司；接着才是考虑行业选择的问题，我们建议聚焦上述三个不受贸易战影响的

长期趋势；最后才是择时问题，三季度末到四季度可能是指数牛市的关键入局时点。

▍市场判断：等一次中美欧周期同频，开启一轮中国核心资产年度级别牛市。

1）经历过二季度风险偏好的回归后，年中市场需要时间消化盈利压力。经历一段市场

修复后，我们预计中美谈判仍将处于拉锯战模式，考虑到当前活跃资金仓位并不高，投

资者也有了4月波动的经验，未来的扰动对市场风险偏好不会形成更大冲击。宏观层面，

出口仍是长板，4月以来港口货物吞吐量仍明显强于去年同期；但内需依然是短板，价

格信号有待企稳，GDP平减指数累计同比连续8个季度为负，物价、房价数据仍在磨底。

我们预测2025年非金融板块净利润同比增速将从2024年的-2.6%小幅上升至3%，但

年中相对一季度会有阶段性回落，四季度重新回升。在这个背景下，短期A股更容易陷

入题材轮动的博弈，继续消化盈利压力。

2）下半年有望看到中美欧在经济和政策周期上再次同步。美国方面，随着中期选举的

临近，越迫近年底，特朗普面对的约束会更强，美联储降息可能要继续推延，特朗普可

能需要重新回归非法移民、降税等本国问题。欧洲方面，近期消费需求受关税影响有疲

弱迹象，2024年10月开始零售指数停滞，零售信心指数走弱，但我们预计欧盟的“重

新武装”计划和德国的增支措施或将在今年三季度起逐步兑现。国内方面，2013年以来，

内部经济压力通常采用结构性政策来对冲，但总量超预期的政策往往出现在外部面临巨

大压力的时期，如果三季度开始美国经济走弱带动全球需求弱化，可能会强化第二轮内

需刺激政策出台的可能性。这意味着中美欧有可能迎来自2021年以来经济和政策周期

的重新同步，带来宏观基本面向上的弹性，有望推动指数级别的牛市行情。复盘显示，

2000年以来中美基钦、朱格拉、库兹涅茨周期中至少有两个周期同步上行的情况共出现

4次，同步上行阶段上证指数、标普500的累计收益率平均数分别为32.3%、43.5%，

均为指数级别的大涨。

▍行情风格：四年题材轮动风格趋近尾声，核心资产趋势性行情逐渐形成。

1）四年来中美经济和政策周期将再次同步，带来宏观向上的弹性，大盘绩优成长预计

占优。我们认为下半年大盘绩优成长风格有望逐渐占优。首先，绩优股跑输亏损股的幅

度在逐年递减，2021年至2025年（截至5月16日），绩优股指数相较亏损股的超额

收益分别为-44.1pcts、-21.2pcts、-19.8pcts、-9.3pcts和-2.3pcts，跑输幅度在明显

递减。其次，目前核心资产具有明显的相对盈利优势和极强的经营韧性，盈利拐点相较

全部A股已率先出现。最后，国内具有稀缺性的优质资产积极赴港上市之后有望出现估

值溢价，A股资产的港股重估或将成为“蓝筹发动机”，带动更多的核心资产实现重估。

2）外资有望持续回流，公募考核新规落地，市场逐步从短钱定价回归长钱定价。

DeepS