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宏观经济|数据点评
中国宏观数据点评：5月消费表现
浦
金晓雯，PhD，CFA
银
首席宏观分析师
国
强劲，但投资和生产数据逊于预期xiaowen_jin@
际
(852)28086437
核心观点：5月实体经济数据显示供给端或受关税影响有所走弱，工
业生产和制造业投资增速均有所下滑。内需方面则呈现出消费需求2025年6月16日
强、投资需求弱的局面。不过我们认为5月强消费或由于黄金周消
费、“618”电商促销活动叠加消费品“以旧换新”政策的共振效应，
数
据
其可持续性仍有不确定性。此外，5月房价和房产销售的继续走弱亦
令人担心。尽管如此，在关税维持现状的背景下，我们预计增量政策点
刺激或将至少挪后至9月。我们认为在7月下旬的季度政治局经济评
会议上，政府或不会发布显著的增量政策措施。短期内政府或更为重
视已公布政策的落实和成效观望。然而，考虑到尚不均衡和稳固的经
济复苏，以及今年以来已经增加的30%出口到美国商品关税影响的
逐渐显现，我们认为政府最快在9月或会推出0.5-1.0万亿元的财政
资金支持，并再次降准50个基点和降息10-20个基点。
5月社会消费品零售总额同比增速远超预期反弹，受益于黄金周消费、
“618”电商促销活动和消费品“以旧换新”政策的共振效应。社会
消费品零售总额同比增速从4月的5.1%加快到5月的6.4%，远高于
市场预期的4.9%（图表1）。细分来看，服务零售累计增速继续温和
回升0.1个百分点到5.2%。餐饮消费同比增速显著上升0.7个百分点
到5.9%。商品零售增速亦从在4月的5.1%显著上升到5月的6.5%，
是消费品零售数据改善的主要推动力（图表5）。“618”电商促销活
动今年亦从5月提前打响、叠加消费品“以旧换新”政策和“五一”
黄金周，通讯器材（5月：33.0%，4月：19.9%）和家电（5月：53.0%，
4月：38.8%）销售增速继续大幅上升。汽车销售额同比增速亦有边中
际改善，略微上升0.4个百分点到1.1%。和房地产相关的建筑及装潢国
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