国际宏观-美国经济研究：关税“悖论”：真的越加越通缩？-民生证券[陶川,林彦,邵翔]-20250712【9页】.docxVIP

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2025-07-23 发布于北京
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美国经济研究

关税“悖论”：真的越加越通缩？2025年07月12日

分析师：陶川分析师：林彦分析师：邵翔

执业证号：S0100524060005执业证号：S0100525030001执业证号：S0100524080007

邮箱：taochuan@邮箱：linyan@邮箱：shaoxiang@

研究助理：武朔

执业证号：S0100125070003

邮箱：wushuo@

二季度以来，最令市场感到诧异的莫过于关税（至少10%）落地之后，美国通胀数据却持续地不及预期了。4月以来特朗普大范围对等关税引发市场巨震，但通胀数据却“稳如泰山”，CPI连续两个月不及预期，难道关税真的对通胀没有影响吗？甚至说美国可以直接跳过关税带来的“滞胀风险”直接进入衰退通缩和政策宽松的象限？

我们认为，通胀预期至少目前还没有完全“下桌”，短期的数据可能只是暴风雨前的宁静：跨越大洋的航程叠加美国海关的“慢条斯理”（最高45天的结算缓冲），让4月打响的关税战的真实影响大幅延后；更关键的是，这次美国企业对关税有充分的心理准备，24Q4-25Q1囤积的廉价库存，像一块厚实的“安全垫”默默撑住了4-5月的物价，但这块垫子，眼看就可能要在夏季的炎热中逐渐“融化”了。

我们是这么理解这场迟迟未到的涨价潮：

首先，由于存在运输时间、海关征收规则的影响，导致了美国关税的征收本身就存在时滞。根据白宫声明，全面的对等关税于4月初开始，而4月9日前已经从港口启动运输的货物享受对等税率豁免，只有4月9日后从各国起运的货物才面临大范围的税率上调。

我们简单算一笔时间账，从亚洲到北美的海运平均运输时间为15至30天；而从欧洲到北美的运输时间为10至20天。这意味着4月9日后从各国出发的船舶最快将于4月下旬开始陆续抵达美国港口。

而根据美国海关和边境保护局（CBP）关税征收规则，一般情况下关税应在货物到港放行后10个工作日内缴纳，但CBP为简化流程，提供了“定期月结单”（PMS）这一便捷功能，可将多笔关税合并处理，并在次月的第15个工作日统一缴纳，这也就为进口商提供了最多约45天的缓冲时间，而目前通过PMS缴纳的关税约在70%左右，占主要部分。

因此，4月下旬抵达美国的绝大部分货物会在5月21日（5月第15个工作日）进行集中缴纳税款。而5月以后到达的货物则将在6月23日集中缴纳。

这就产生了两个问题：一方面，从价格上，由于PMS的影响，关税集中缴纳的整体时间滞后，税率大规模反映在进口商的成本端上要到5月下旬，进口商从而根据成本端的上升幅度签订新的涨价合同，向零售端的传导需要时间，因此5月通胀难以完全反映税率上涨；另一方面，4月9日以来美国到港货物明显减少，5月港口吞吐量骤降低，这也导致了关税影响的商品占比在下降。