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盐湖债转股方案

在当前经济转型升级背景下，企业债务风险化解成为维护

金融稳定的核心议题。盐湖股份作为中国钾肥行业龙头，因金

属镁项目过度扩张导致2017—2019年累计亏损超535亿元，资

产负债率突破70%警戒线，陷入严重的债务危机。本方案基于

《企业破产法》及国务院《关于市场化银行债权转股权的指导

意见》，通过创新性“股债结合”模式实施债转股重组。方案涵

盖债务分层清偿、资本公积金转增、资产剥离三大核心机制，

将337亿元债务转化为股权，使资产负债率降至40%以下。方

案实施后，企业聚焦钾肥与锂盐双主业，2020年即实现净利润

20.4亿元，2021年恢复上市首日股价涨幅达388%。本案例为市

场化法治化债转股提供了可复制的实践路径，对国企债务风险

化解具有里程碑意义。

一、债务危机根源与重整动因

盐湖股份债务危机源于战略扩张失序与资源错配，需通过

系统性诊断厘清危机本质。本章结合财务数据与行业特征，从

业务结构、政策环境、区域经济三维度剖析重整必要性，为债

转股方案设计奠定逻辑基础。

（一）债务危机形成机制分析。盐湖股份债务危机的核心

成因在于“双失衡”：业务结构方面，钾肥业务贡献72%毛利但

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金属镁项目投入超预算63%（原预算245亿实际投入400亿），

产能利用率不足30%导致两年亏损80亿元；财务结构方面，2019

年总负债达516亿元，流动比率仅0.38，远低于行业健康值1.5。

资源错配引发恶性循环：高息负债年财务费用超20亿元，而镁

业板块毛利率为—37%，形成“输血式亏损”。据青海省国资委

专项审计，债务危机直接导致察尔汗盐湖开发进度滞后五年，

造成战略资源闲置损失。

（二）司法重整政策依据。债转股方案遵循“法律框架+政

策导向”双轨机制：法律层面依据《企业破产法》第八十七条，

赋予普通债权人转股选择权；政策层面参照国务院《关于市场

化银行债权转股权的指导意见》，确立“市场化定价、自主协商”

原则。青海高院（2019）青01破1号裁定书创新采用“资本公

积金转增股本”路径，在未稀释原股东权益前提下新增26.43亿

股用于抵债，避免国有资产流失争议。该模式被最高人民法院

列为2020年度十大破产典型案例。

（三）资源战略价值评估。盐湖股份核心资产察尔汗盐湖

承载国家资源安全使命：钾资源储量占全国70%，锂资源储量

占全国50%，涉及青藏高原生态经济带7000名员工就业。经自

然资源部评估，盐湖提锂成本较矿石法低40%，潜在经济价值

超2000亿元。若破产清算将导致产业链断裂，威胁国家粮食安

全（钾肥自给率下降）和新能源战略（锂资源供给缺口扩大），

因此债转股成为最优解。

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债务危机传导路径：项目扩张失序→经营性现金流枯竭

→债务违约→融资渠道关闭→资产冻结→破产重整触

发。

二、债转股方案核心架构

方案设计需平衡债权人权益保障与企业再生能力，本章构

建分层清偿、定价博弈、资产重组三位一体框架。通过创新资

本运作工具破解“高负债—低流动性”困局，实现各方利益平

衡。

（一）债务分层清偿机制。首创“分级分段”清偿体系：

有财产担保债权采用5年期留债分期清偿，年利率4.35%；普通

债权实施阶梯化处理：50万元以下部分现金全额清偿（共清偿

3.4亿元），50万元以上部分提供“股抵债/留债二选一”选项。

关键创新点在于设置动态调节机制：选择留债的债权人可享年

利率浮动条款（LPR+150BP），若三年后企业净利润超15亿元

则利率上浮20%。该设计使337亿元债务成功转股，现金清偿

压力降低82%。

（二）转股定价博弈模型。转股价确定为13.1元/股，基于

三重定价基准：一是停牌前20日均价（符合《上市公司重整指

引》）；二是资产评估净值折让率（经中联评估确认每股净资产

15.8元，折让率17%）；三是行业市盈率修正（参照藏格矿业市

盈率打八折）。博弈过程体现市场化原则：银行债权人被迫接受

转股（转股率92%），而非银机构优选现金清偿（选择率68%），

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