地理禀赋和政策实施下的红利与成长差异——渤海轮渡和海峡股份对比研究20250812长江交运.docxVIP

长江交运|地理禀赋和政策实施下的红利与成长差异——渤海轮渡和海峡股份对比研究

会议时间：2025年8月12日（周二）08:00

参会人：长江证券交运行业首席分析师

全文摘要

1、研究背景与核心观点概述

·研究背景：本次汇报基于去年9月底10月初外发的深度报告，报告发布后，两家公司股价明显上行，涨幅约60%-70%。

·核心观点：渤海轮渡与海峡股份业务相似，但因外部环境差异，资产属性不同。渤海轮渡是潜在高股息标的，交易板块中股息率领先；20232025年，即便业绩无显著增长，股息率或超5%-6%，有一定吸引力。海峡股份立足海南市场，受益于海南自贸港需求增长，拥有西沙群岛等南海长途旅游航线资源，未来成长性强。两家公司属性不同，可依投资偏好配置。

2、地理环境差异影响分析

·市场分布与航线差异：中国依赖地理环境形成了四个客滚市场，分别为黄海市场（渤海湾辽宁山东）、南海市场（海南岛大陆）、川江市场（长江三峡）及东海市场（舟山群岛大陆），其中最大的两个市场是黄海和南海市场。黄海市场（渤海湾大连烟台）与南海市场（琼州海峡海口湛江）的航线存在显著差异：渤海湾航线约100海里（200公里），航行7小时；琼州海峡主干航线约20海里（30公里），航行2小时。

·竞争与价格差异：渤海湾作为海湾，有陆地替代交通方式，包括高速公路和铁路，形成了一定的竞争环境；而琼州海峡作为海峡，无陆地替代交通，过海只能坐船，是唯一过海方式。受此竞争环境差异影响，渤海湾价格相对较低，琼州海峡因垄断属性价格相对更高。

·成本与风险差异：船舶折旧周期因航线差异而不同：渤海湾船舶折旧周期约2530年，琼州海峡船舶折旧周期约15年，这使得琼州海峡再投资需求更高，渤海轮渡再投资风险敞口相对更小。长期风险方面，琼州海峡因距离仅30公里，修建桥梁或隧道成本低、概率高；渤海湾因距离200公里，修建桥梁或隧道工程浩大，长期风险更小。短期来看，两个市场均不存在相关风险。

3、客滚运输行业特征解析

·政策规制与供给约束：客滚运输行业受政策高度规制，供需量价受其严格影响。行业准入方面，2000年后，交通运输部管制客运公司牌照，无新客运公司成立，仅有存量退出，早年几十家公司如今仅余几家。供给控制上，存量公司只能“退老造新”，无法扩大船队规模。

·供需与价格特点：供给端，20082015年，受渤海湾海难后收紧牌照、管制供给影响，船舶大型化使客位数和车位数上升，船舶数量下降；2015年后，琼州海峡和渤海湾客位与车位均无供给增长。需求端，渤海湾与高速竞争，需求受公路治超、经济政治因素影响大，属存量市场；琼州海峡依托海南自贸港，需求持续增长，属增量市场。价格上，水上运输已市场化，渤海湾车位价随供需波动，客运价具服务业属性，有差异化空间；琼州海峡垄断且单价高，但价格难涨，呈基础设施属性。

·成本与补贴机制：燃油成本是客滚运输重要成本。2006年成品油价格改革后，国家对轮渡等民生出行实施中央财政燃油补贴，油价超阈值触发。渤海轮渡燃油成本占比高，对利润贡献约30%。

4、两家公司成长路径对比

·成长路径类型：企业成长有三种路径：集中化即在原有赛道提升市占率实现超行业成长；一体化是对上下游相关产业延拓或布局；多元化为拓展与当前业务相似的跨行业业务。实践中，渤海轮渡设分支机构开展业务，海峡股份则通过资本运作（如并购）扩大版图。20142015年后，两家公司均在这三条路径上多次尝试。

·业务实践效果：两家公司在一体化和多元化业务上效果差异显著。渤海轮渡的游轮、租赁等业务，经十年尝试未贡献明显利润，游轮业务已停航待处置。而海峡股份的游轮、码头业务收入和利润持续增长且规模扩大。差异主因并非公司能力，而是市场环境：琼州海峡市场有成长空间，且地理条件也有影响。

·财务表现差异：两家公司财务表现不同。资产负债表上，海峡股份因并购呈阶梯式变化，渤海轮渡靠内生增长呈线性变化。利润结构方面，海峡股份2022年后收入和利润阶梯式上行，但约半数利润为少数股东权益，归属利润变化不大；渤海轮渡负债率长期稳定上行，因其竞争优势显著，对手多亏损。

5、行业投资价值与公司推荐

·行业投资价值：客滚运输行业受政策规制与呵护。供给受限，玩家需牌照，存量玩家不能自由资本开支，只能退老造新。客滚船有战略价值，可用于军民融合运输，如北边船可去南边执行长途航线。

·公司推荐结论：因地理条件差异，两家公司投资属性不同。渤海轮渡是较纯正的红利股，海峡股份立足海南自贸港，成长属性更突出，推荐关注投资机会。