上海财经大学投资学第十二章Ppt.pptVIP

（优选）上海财经大学投资学第十二章第1页，共36页。

12-2行为金融有效市场假说的两个重要前提：市场价格完全反映投资者所知的全部信息；积极投资者难以战胜消极的投资者。

不幸的是：很难度量证券真正或内在价值，也很难检验出其价格是否与价值相匹配。因此，很多有效市场检验偏向于关注积极投资者的表现。这些检验主要有两个方类：一类是发现一些投资策略可使投资者获得超额风险调整收益，而另一些检验注重通过观测专业的经理是否能够战胜市场来分析实际投资效果。上述检验出现的问题是，是否这些异象明显反映了简单风险收益模型没有关注到的风险溢价，另外，一般资本管理者很难通过投资组合将这些异象信息转化为超额收益。但是，传统理论认为投资者是理性的，行为金融认为投资者是非理性的。第2页，共36页。

主要内容一、行为评论

二、技术分析与行为金融

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12-412.1来自行为学派的批评行为金融的含义传统理论忽视了现实人的决策方式以及个体间的差异。经济学家将异象解释为个体在进行复杂决策时的几种“非理性行为”。非理性行为可以分为两大类:投资者通常不能正确处理信息。结果：不能正确推断未来收益的概率分布。即使给定未来收益的概率分布，投资者做出的决策通常是前后矛盾或次优的。结果:行为偏差第4页，共36页。

12-53.套利在现实中是受限制的，使得没有足够的力量使价格回归到内在价格。4.重要观点：如果价格是正确的（价格=价值），没有获利机会；但如果行为学家关于套利限制的观点是正确的，那么不存在套利机会也不一定意味着市场是有效的（上节有效性的检验不一定对）。第5页，共36页。

12.1.1信息处理1）预测错误：过于依赖近期经验。在信息不确定的情况下容易做出极端的预测（记忆偏差），市盈率的预测。高市盈率的公司往往是一个差的投资对象。2）过度自信：人们通常会高估自己的信念与预测，而低估自己的认知偏差。例如积极投资比消极投资更盛行；男性的交易比女性的交易更活跃。3）保守主义：保守主义偏好意味着投资者对最近出现的事件反映太慢，这样偏差将增加股票市场收益的动量效应。4）样本大小的忽略与代表性：代表性理念认为人们通常不考虑样本的大小，认为小样本与大样本一样能够代表总体，并将基于小样本的这种模式推广到未来。第6页，共36页。

12.1.2行为偏差1）框定偏差：对于收益，人们是风险厌恶；对于损失人们是风险偏好。2）心理账户：心理账户是指投资者在其头脑中会把资金按用途划分为不同的类别而并非作为一个统一的资产组合看待。投资者常常会把一些资金归类于现金资产(如现金、支票账户，致力于子女的教育)；另一些资金则归类于证券资产(如股票、债券、互利基金)。他们有长期持有亏损股票头寸的倾向。3）逃避后悔：如果与投资者选择的方案所不同的方案能得到更好结果的话，投资者会有一种痛苦感觉，即后悔。后悔厌恶是指当人们做出错误的决策时，对自己的行为感到痛苦。4）

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12-8行为偏差4)前景理论:传统期望理论观点:效用取决于财富水平。损失厌恶反映了人们的风险偏好并不是一致的，它是指人们当涉及的是收益时，表现为风险寻求；当涉及的是损失时，则表现为风险厌恶。面对同样数量的收益和损失，他们会感到损失的数量令他们难以忍受，损失带来的效用减少远大于收益带来的效用增加。行为金融的观点:效用取决于财富水平的变化量。当面临损失时，投资者是风险追求者，而非风险厌恶者。第8页，共36页。

12-9图12.1前景理论第9页，共36页。

12.1.3套利的限制如果理性套利者能够利用行为投资者的失误，那么行为偏差将不会对股票价格定价产生影响。但行为金融认为，有一些因素限制了从错误定价中获利的能力。1）基本面风险:市场维持非理性的时间可能会长到你失去偿付能力。股票价格可能需要相当长的时间才能回归到其真实价格。股价低时购买，可能会更低；虽然价格可能收敛到内在价值，但这一过程也许会在跌破投资者底线后发生，而对于短期投资者是等不及的（基金经理短期业绩差，会失去客户；投资者会在市场变化不利于他时出清其股票），这些会限制套利行为。第10页，共36页。

12-11套利限制2）实施成本：利用定价过高获得收益相当困难。卖空要付出成本；卖空者也有可能在没有事先通知的情况下，不得不归还借入的证券；一些机构投资者（养老金）不能卖空，这些都限制了价格回到公平价格的套利行为。3）模型风险：也许你在利用一个有缺陷的模型来评估证券价值，而证券价格实际上是正确的。第11页，共36页。

12.1.4套利限制及“一价法则”1）一价法则在理性市场中应得到满足，但是有几个例子却违背这个法则，说明套利存在限制。2）连体双婴公司皇家荷兰的股票售价是壳牌运输的1.5倍