【华西-2025研报】粉笔（02469）：与华图战略合作，行业竞争格局有望改善.pdfVIP

证券研究报告|港股公司点评报告

[Table_Date]

2025年12月14日

[Table_Title]

与华图战略合作，行业竞争格局有望改善

[Table_Title2]

粉笔(2469.HK)

[Table_DataInfo]

评级：买入股票代码：2469

上次评级：买入52周最高价/最低价(港元)：3.93/2.03

目标价格：总市值(亿港元)58.38

最新收盘价：2.61自由流通市值(亿港元)58.38

自由流通股数(百万)2,236.89

[Table_Summary]

事件概述

公司公告与华图山鼎订立战略合作协议，双方建立战略合作关系，发挥各自资源互补优势，提升双方整体

竞争力，共同探索招录类考试培训业务合作。包括：1）投资合作：双方将探索并寻求在股权投资的合作，包

括但不限于战略投资及成立合资企业。2）公司治理：双方可相互推荐董事进入对方实体机构，建立常态化沟

通机制，借鉴彼此先进管理经验，发挥各自优势。3）AI技术合作：双方将共同开发招录类考试培训行业的AI

应用方案，整合双方各自在AI技术开发领域的优势，就AI融入课程与产品进行交流分享，共同探索开发AI主

导课程的发展前景，并促进双方核心研发团队间的专业经验交流。4）分销渠道合作：双方将整合各自的渠

道，发挥线上与线下分销渠道的优势，以提升双方营运效率。5）减少行业不良竞争，共同服务用户：双方共

同倡导行业自律并接受用户监督，通过优质服务与教学标准，树立行业标杆。双方将共同分析行业发展趋势及

用户需求变化，为战略合作的调整与优化提供数据支持。

11.3日公司公告回购不超过2亿港元，12.4日公司公告自2025年11月1日起至11月30日，根据2023

年股权激励条款从市场购买合共850万股股份，总价值约2550万港元。

分析判断:

我们分析此次战略合作有利于：1）提振市场信心；2）招录培训行业经历3年多价格战目前有望见底，以

24年收入计，华图和粉笔为招录培训行业前三的龙头公司，粉笔和华图两家龙头合作，有利于行业竞争格局改

善、分别发挥线上线下优势。

投资建议

我们分析，公司未来空间在于：（1）2025国考共有341.6万人通过了资格审查，报名人数增加38.3万人，

同比提升12.6%，市场需求扩大；公司4月推出AI笔试产品，基于过往积累的活跃用户，未来有望成为第二增长

曲线；（2）传统的大班、小班业务有望受益于行业价格战趋于稳定。（3）明年AI产品有望拓展至面试、国央

企考试、事业单位等。维持盈利预测，维持25-27年营收预测30.61/31.92/34.28亿元；维持25-27年经调归母

净利预测2.77/4.01/5.60亿元，对应维持25-27年EPS0.12/0.18/0.25元，2025年12月12日股价为2.61港

元，对应PE为19/13/9X（1港元=0.91元人民币），维持“买入”评级。

风险提示

政策变化的潜在风险、大班竞争激烈风险、小班获客风险、系统性风险。

盈利预测与估值

[Table_profit]

财务摘要2023A2024A2025E2026E2027E

营业收入(百万元)3021.322789.783060.963192.303428.38

YoY（%）7.50%-7.66%9.72%4.29%7.40%

经调整归母净利润(百万

188.57