【第一创业-2026研报】宏观专题报告：提振内需是扩大有效需求的战略选择.pdfVIP

证券研究报告分析师李怀军

宏观专题报告执业编号：S1080510120001

2025年12月30日

提振内需是扩大有

效需求的战略选择

www.

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目录01核心观点风险提示

Contents

02贸易顺差面临扩张瓶颈

03从投资于物到投资于人

04改善居民资产负债水平

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核心观点风险提示

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p前11月中国贸易顺差超万亿美元，进一步扩张面临瓶颈：

Ø净出口对GDP增长的贡献率与贸易顺差的增量高度正相关，2024年和2025年前三季度货物和服务净出口

对中国GDP同比拉动均为1.5个百分点；前11月中国贸易顺差对经济增长的贡献率接近20%。

Ø2025年前11个月中国贸易顺差超万亿元美元，创造了历史纪录，究其原因主要有四点：中国与世界其它主

要经济体的经济周期相背离，中国处于经济周期底部区域而其它经济体处于顶部区域；二是中国出口目的

地国的多样化；三是中国出口结构优化，高附加值的机电和高科技产品出口占比增多；四是制造业“内卷”

使出口价格低迷，“以价换量”现象较为明显。

Ø明年中国贸易顺差的进一步扩大可能面临的瓶颈：一是随着美联储降息美元走弱，而人民币扩大了发展中

国家的权重，人民币的升值压力较大；二是人民币相对于日元和韩元升值，出口价格低于进口价格同比，

使中国贸易条件恶化；三是西方发达国家面对中国高性价比产品冲击时，更多地采取贸易保护措施；四是

随着反全球化的逆流，全球贸易面临严峻挑战，世界经济有停滞甚至倒退的风险。

Ø从全球占比看，中国制造业生产能力远超消费和出口之和，中国产能利用率远低于其它经济体，因而需将

投资驱动的出口导向的增长模式，转变为国内国际两个市场的“双循环”增长模式。

p从投资于物到投资于人，从建设到民生的投资转型：

Ø从三大产业在GDP中的占比看，第三产业约占六成以上，而从近几年固定资产投资增速看，第三产业投资

增速下滑明显，特别是民生类的投资明显弱于总体的平均投资增速。

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Ø民生投资不足的原因包括：一是占地方政府七成的土地收入的减少；二是由于中央地方分税制的影响，地

方重投资轻消费的倾向明显；三是疫情期间卫生健康支出超预期影响后续民生支出；四是高科技产业的投

资远超平均水平所产生的挤出效应。

Ø高科技领域投资提高中国制造业自动化和智能化水平，劳动生产力得以大幅度提高，使得潜在GDP远高于

实际GDP增速，GDP平减指数连续10个月为负，负GDP缺口的存在，使得扩大有效需求成为当前经济工作

的重中之重，而提振内需成为扩大有效需求的战略选择。

Ø高科技领域投资是当前大国竞争的需要，而且能解决中国人口老龄化问题，但与此带来的年青人失业率的

居高不下，使得消费者信心指数远低于疫情前水平。

p与投资作用于长期经济增长不同，提升消费水平能从根本解决总需求不足问题：

Ø中国居民消费支出占GDP的比例较低，零售名义增速、服务业实际增速和人均消费支出实际增速均低于疫

情前水平，随着可支配收入占GDP比例的下滑，消费者信心指数仍低迷。

Ø近几年来，中国居民杠杆率上升较快，而在社会保障方面的支出不足