【东海-2026研报】石油石化行业深度报告：当前时点看民营大炼化的再估值.pdfVIP

行

业

研

究[Table_Reportdate]

2026年01月19日

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标配当前时点看民营大炼化的再估值

行——石油石化行业深度报告

业[table_main]

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深证券分析师投资要点：

度吴骏燕S0630517120001

wjyan@

证券分析师➢石化周期复盘：压力仍存，曙光在前。石化周期上行往往伴随三个主要条件：1）油价底部

谢建斌S0630522020001上行，利于库存收益，带动化工品价格上行；2）供给端产能出清，例如2014、2015年日

石xjb@本乙烯关停产能退出，我国2015年开始供给侧改革；3）需求端刺激，货币环境宽松，例

油证券分析师如2009年我国4万亿元政策和美国量化宽松政策，2016年欧洲央行量化宽松政策带动欧洲

石张季恺S0630521110001补库等。2025年去通胀油价已至50~60美元/桶，接近历史底部；世界银行预测GDP增速

化zjk@2026、2027年整体温和增长。周期改善的后续核心驱动在于资本开支的缩减、落后产能的

清退。我国炼化企业2024年资本支出/摊销和折旧的比值开始明显收敛，并在2025年半年

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36%

度下滑坡度加大。欧洲日韩成本竞争劣势，产能清退扩大。我们认为，随着资本开支进入

26%

缩减周期，现金流修复，后续有望看到我国企业ROE探底后回升。

17%

7%➢“反内卷”提供重要支撑。1）政策有力牵引下产能控制逐步落实：国家明确炼油产能不

-3%超过10亿吨红线，扩产周期基本结束。炼化“反内卷”政策通过“关停小产能+限制新增

-12%+引导行业自律”三管齐下，改善行业竞争生态。2）成本中枢回落下，“反内卷”对产品

-22%价格托底。2025四季度至今，我们跟踪的石脑油裂解乙烯价差在2025年11月降至年度最

25-0125-0425-0725-10

申万行业指数:石油石化(0775)低，不到100美元/吨，12月石脑油继续降价，但是乙烯、丙烯等产品均有所恢复，价差重

沪深300回100美元/吨以上。聚酯一体化产业链修复更为明显，尤其是PX-石脑油、PTA-PX的价差

大幅上涨，一体化产业链总利润在12月得到重新转正。国内的“反内卷”促使产品价格传

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