【联储-2026研报】双利差走阔：曲线陡峭化延续，定价逻辑分化.pdfVIP

证券研究报告

固定收益专题报告2026年02月06日

双利差走阔：曲线陡峭化延续，定价逻辑分化

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董利分析师陈国文分析师

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证书:S1320525070001证书:S1320524070001

投资要点：

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期限利差是收益率曲线变化的核心力量，也是观察货币政策传导、增长1月PMI数据点评：供需双回落，经济景

预期变化与债券供需结构调整的重要窗口。10Y-1Y利差、30Y-10Y利气下行

差是观察收益率曲线形态变化、把握市场资金定价逻辑的关键指标。当2026.02.03

前10Y-1Y和30Y-10Y利差持续走阔，创十年以来高点，未来期限利差12月财政数据点评：收支承压，紧平衡

走势备受市场关注。本报告系统梳理10Y-1Y与30Y-10Y两大关键利差加据

的驱动机制与阶段性演变特征，揭示不同期限利差的主导力量差异及其2026.02.02

结构变化趋势。

12月PMI数据点评：PMI回升持续性仍

10Y-1Y利差出现稳定的短端主导特征。理论上，10Y-1Y利差主要受政需观察

策利率、中长期增长与通胀预期以及国债供需结构变化决定。我国经验2026.01.05

表明，短端利率是利差波动的核心锚点，长端利率是利差变化的放大器。

（1）1Y国债收益率主导10Y-1Y利差变化。短端对货币政策、流动性

和降息预期等反应更灵敏，其变动对利差具有决定性影响；短端弹性变

化大，利率下行（或上行）期，对应利差走阔（或收窄）。长端更多体现

增长与通胀预期、供给压力及风险偏好等影响较大，对利差起放大作用。

（2）阶段性偏离或相关性反转具有暂时性。政策转向、预期分化、监

管冲击等特殊场景下，短端利率与利差可能出现阶段性背离或相关性反

转，但持续时间较短。总体看，不同利率中枢水平上，短端利率与利差

的呈现出高度稳定性动态负相关关系。

30Y-10Y利差呈现超长端主导的利差定价逻辑。30Y-10Y利差聚焦反映

超长端与长端在供需、预期与政策敏感度上的差异。不同于10Y-1Y利

差由短端主导的逻辑，30Y-10Y利差定价重心正逐步向超长端转移，利

差与30Y国债收益率相关性显著高于10Y。30Y国债更受长期资金配

置需求、供给与增长预期影响，其对利差的牵引作用不断增强。值得关

注，30Y-10Y利差呈现明显的阶段性、多因子特征，收益率收窄或走阔，

并非简单取决于收益率方向，同时受供需结构与风险补偿变化驱动。

往后看，曲线陡峭化延续，双利差走阔，结构有所分化。当前处于再定价

的过渡期，2026年短端利差以政策利率定价为锚，流动性溢价定价为

主；长端利差则由供给溢价取代流动性溢价成为主导因素。在货币政策保

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持适度宽松、财政靠前发力与超长期国债供给放量背景下，预计2026年

上半年收益率曲线陡峭化延续，10Y-1Y、30Y-1Y利差总体上边际走阔，

变化的节奏和幅度取决于供给放量、资金面等变量。具体而言，10Y-1Y

利差货币宽松主导陡化，利差或走阔；30Y-10Y利差供给主导修复，震荡

上行。

风险提示：宏观经济超预期风险，政策超预期风险。

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